补库“亮点”集中在哪些行业？

摘要

6月27日，国家统计局公布全国规模以上工业企业利润数据。1-5月，工业企业利润累计同比3.4%、前值4.3%，当月同比0.7%、前值4%；营业收入累计同比2.9%、前值2.6%。

核心观点：外需改善和“设备更新”带动下，设备制造业库存连续回补

价格“修复”背景下，工业名义库存连续回补。经验上，价格拐点领先于需求变化，需求驱动企业库存行为；指标间的领先、滞后关系表现为：PPI同比→工企营收同比→工企库存同比。过去2个月工业品价格上涨，需求端整体呈现改善；5月PPI、工企营收、名义库存同比分别较上月提升1.1、0.6、0.5个百分点至-1.4%、4%、3.6%。

当前企业“补库”动力，主要源自外需改善和国内“设备更新”等政策支持。年初以来出口持续好转，前5月工企出口交货值、营收增速分别回升至3%、2.9%。国内“设备更新”政策效果亦有所体现，进一步对设备制造业终端需求形成支持，前5月设备工器具投资同比增长17.5%。设备制造、有色金属加工等关联行业，营收表现相对更好。

结构上看，“补库”亮点主要集中在计算机通信、通用设备、金属制品等行业。伴随全球消费电子景气回升，前5月计算机通信业出口交货、营收同比分别较去年末大幅回升7、10个百分点至0.7%、8.5%。通用设备、金属制品出口改善的同时，受国内“设备更新”的带动较大，营业收入保持增长。需求回暖下，上述行业实际库存增速连续提升。

重申观点：5月以来财政政策的加速或已启动，稳增长效果的滞后体现，或对“补库”持续性起到一定支持。5月政府债发行节奏已有所加快，同时广义财政支出边际修复，当月同比-2%、较4月降幅收窄超3个百分点。伴随着财政发力节奏的加快，稳增长政策效果或将滞后体现，进而对工业“补库”动能起到一定带动作用。

常规跟踪：5月工业品价格延续上涨，工企利润保持正增长

利润：价格支撑下，工企利润保持正增长。5月，工企利润增长放缓，当月同比0.7%、较4月回落3.3个百分点。分解来看，价格贡献为正，PPI同比较上月回升1.1个百分点。相较之下，营业利润率边际回落幅度较大，当月同比较4月回落6.7个百分点。生产端也有拖累，工业增加值同比较上月回落1.1个百分点。

受产品价格上涨与工业生产修复等因素影响，上中游行业利润改善较多。5月，利润边际改善幅度较大的行业包括有色加工、煤炭采选等。其中，有色加工业利润高增与有色金属价格抬升有关。煤炭采选业利润修复与生产加快有关。结构上，采矿和加工冶炼、装备制造业占比边际上升。分所有制看，除外商外，其余类型企业利润增速均有回升。

营收：工企营收延续回升，有色加工业维持较高增速。5月，工企营收当月同比4.1%、较4月回升0.6个百分点。分行业看，加工冶炼业中，有色加工保持高增，同比录得18.5%；黑色加工、石油煤炭加工等涨幅居前，同比分别较上月增加8.4、3.9个百分点。分所有制看，除外商外，其余类型企业营收增速有不同程度增加。

库存：工业库存表现平稳，名义库存增长好于实际库存。5月，工企实际库存有所回落，同比较4月减少0.6个百分点至5%，名义库存在价格支撑下延续回升，同比较4月增加0.5个百分点至3.6%。边际上看，库销比季节性回落，较上月减少0.3个百分点至57.5%。产成品周转天数也有回落，较上月减少0.1天至20.7天，与去年同期持平。

风险提示

经济复苏不及预期，政策落地效果不及预期。

报告正文

事件：6月27日，国家统计局公布全国规模以上工业企业利润数据。1-5月，工业企业利润累计同比3.4%、前值4.3%，当月同比0.7%、前值4%；营业收入累计同比2.9%、前值2.6%。

1、核心观点：外需改善和“设备更新”带动下，设备制造业库存连续回补

价格“修复”背景下，工业名义库存连续回补。经验上，价格拐点领先于需求变化，需求驱动企业库存行为；指标层面的领先、滞后关系表现为：PPI同比→工企营收同比→工企库存同比。过去2个月工业品价格上涨，5月PPI、工企营收同比分别较上月提升1.1、0.6个百分点至-1.4%、4%，价格贡献下工企利润同比维持正增长、录得0.4%。价格修复叠加需求回暖，5月工业名义库存增速较前值回升0.5个百分点至3.6%。

当前企业“补库”动力，主要源自外需改善和国内“设备更新”等政策支持。年初以来外需形势持续好转，前5月出口金额、工企出口交货值分别同比增长2.7%、3%，工企营收增速相应回升至2.9%。国内“设备更新”等政策效果已有一定程度体现，进一步对设备制造行业终端需求形成支持；前5月，设备工器具投资同比增长17.5%，显著高于去年末的6.6%。分行业看，运输设备、汽车、金属制品、通用设备、计算机通信、有色金属加工等较多受益于出口改善和国内政策支持的行业，营收增速表现相对更好。

结构上看，“补库”亮点主要集中在计算机通信、通用设备、金属制品等行业。伴随全球消费电子景气回升，我国计算机通信业出口显著改善，前5月出口交货值、营收同比分别较去年末大幅回升7、10个百分点至0.7%、8.5%。通用设备、金属制品行业在外需改善的同时，受国内“设备更新”的带动较大，营业收入保持增长，前5月同比增速分别为2.4%、3.6%。受益于需求回暖，4月计算机通信、通用设备、金属制品业实际库存增速分别回升至7%、6.2%、6.6%。

观点重申：5月以来财政政策的加速或已启动，稳增长效果的滞后体现，或对“补库”持续性起到一定支持。5月，发债节奏已有所加快，政府债券融资1.2万亿元、占新增社融近6成；广义财政支出当月同比-2%，较4月降幅收窄超3个百分点。过去几年规律显示，货币金融对经济影响减弱，经济运行节奏与财政支出节奏紧密相关；伴随着财政发力节奏的加快，稳增长政策效果或将滞后体现，进而对工业“补库”动能起到一定带动作用。

2、常规跟踪：5月工业品价格延续上涨，工企利润保持正增长

利润：价格支撑下，工企利润保持正增长。5月，工业企业利润增长放缓，当月同比0.7%、较4月回落3.3个百分点；累计同比3.4%、较4月回落0.9个百分点。分解来看，价格贡献为正，PPI同比较上月回升1.1个百分点至-1.4%。相较之下，营业利润率边际回落幅度较大，当月同比较4月回落6.7个百分点至3.7%；其中成本费用合计基本与上月相当，同比上涨0.2%。生产端也有拖累，工业增加值同比较上月回落1.1个百分点至5.6%。

受产品价格上涨与工业生产修复等因素影响，上中游行业利润改善较多。5月，利润增速边际改善幅度较大的行业包括有色加工、金属制品、农副食品、煤炭采选等，分别较4月同比增加117.6、27.7、16.4、15.1个百分点。其中，有色加工、金属制品等行业利润高增与有色金属价格抬升有关；5月南华有色指数同比涨幅扩大12.2个百分点至17.2%。煤炭采选行业利润修复与生产加快有关，5月其工业增加值较上月增加2.9个百分点至4.4%。结构上看，利润占比继续向采矿和上游加工冶炼、中游装备制造业集中，合计较4月上升2.1个百分点至65.7%，下游消费制造和公用事业合计回落2.2个百分点至33.7%。

营收：工企营收延续回升，有色加工业维持较高增速。5月，工业企业营业收入累计同比2.9%、较4月回升0.3个百分点，当月同比4.1%、较4月回升0.6个百分点。分行业看，加工冶炼业中，有色加工营收保持高增，同比录得18.5%；黑色加工、石油煤炭加工等营收涨幅居前，同比分别较上月增加8.4、3.9个百分点至0.2%、2.5%。下游纺织、服装服饰业营收改善幅度也较大，分别较上月增加10、3.6个百分点至7%、1.4%。

除外商企业外，其余类型企业营收、利润均有好转。5月，国有企业利润降幅继续收窄、同比较4月回升3.1个百分点至-0.6%，营收增速保持韧性、同比增加0.2个百分点至2.4%。私营企业利润、营收回升明显，同比较4月增加3.5、1.2个百分点。股份制企业利润略有上涨，同比较上月增加0.1个百分点，营收显著上行，同比增加1.4个百分点。对比之下，外商企业利润、营收回落幅度较大，同比分别较上月减少13、3.9个百分点。

库存：工业库存表现平稳，名义库存增长好于实际库存。5月，工企实际库存有所回落，同比较4月减少0.6个百分点至5%，名义库存在价格支撑下延续回升，同比较4月增加0.5个百分点至3.6%；二者分别处于30.2%、18.1%的较低历史分位。边际上看，库销比季节性回落，较上月减少0.3个百分点至57.5%，低于去年同期1.9个百分点。产成品周转天数也有回落，较上月减少0.1天至20.7天，与去年同期持平。

风险提示

1、经济复苏不及预期。海外形势变化对出口拖累加大、地产超预期走弱等。

2、政策落地效果不及预期。债务压制、项目质量等拖累政策落地，资金滞留金融体系等。

注：本文来自国金证券2024年6月27日发布的《补库“亮点”集中在哪些行业？——5月工业企业利润点评》，分析师：张云杰S1130523100002