美国大选首场辩论如何牵动市场预期?

美国大选首场辩论落幕，拜登的现场表现不及预期，在均有执政履历且政治高度极化的状态下，双方围绕经济、社会与外交议题展开激烈攻防，但整体增量信息有限。预期影响方面，尽管单次辩论的成败并不足以完全左右最终结果，但关于“特朗普回归”的预期或持续发酵。出口影响方面，5月拜登政府加征关税落地以来，外贸企业已有一定“抢出口”迹象，后续需关注围绕“特朗普回归”的新一轮“抢出口”现象，预计今年全年中国出口总额将增长约4%。中美关系方面，虽然美国大选进入“白热化”阶段，地缘政治风险对市场的扰动仍需时间消化，但年内中美关系仍将在“竞争而不冲突”的主线下运行。

▍辩论情况方面，拜登的现场表现不及预期，尽管单次辩论的成败并不足以完全左右最终结果，但关于“特朗普回归”的预期或持续发酵。

（1）美国当地时间6月27日晚，美国总统拜登与前总统特朗普进行了总统选举首场电视辩论，相比此前惯例，今年的总统候选人首场辩论提前数月举行，规则设定也有所不同。

（2）从两人的辩论策略来看，拜登试图聚焦于其任期政绩，展示稳定与成熟的政策风格，突出特朗普的极端主义倾向，特别是试图回应外界对其健康状况的质疑，复制今年国情咨文演讲的成功效果。而特朗普则试图攻击拜登任内的通胀等问题，质疑拜登的领导能力，特别是试图缓解部分选民对其极端主义倾向的担忧。

（3）从现场表现来看，拜登的辩论策略并未顺利实现，反而进一步加深了外界对其健康状况的担忧。而特朗普虽然在诸多论点上与事实有所偏差，但总体展示了更好的辩论效果。从CNBC等媒体在辩论后的报道来看，拜登的实时民调与特朗普的差距进一步扩大。

（4）预期影响方面，尽管根据历史经验，单次辩论的成败并不足以完全左右最终结果，但关于“特朗普回归”的预期或持续发酵。虽然拜登在事后表示仍致力于击败特朗普，但关于“民主党更换候选人”的讨论已在民主党内部与媒体上展开。在理论上，美国两党党代会尚未召开，两人尚未在流程上正式获得党内提名，但此时更换候选人仍面临准备不足等风险，需关注后续事态发展。

▍政策主张方面，在均有执政履历且政治高度极化的状态下，双方围绕经济、社会与外交议题展开激烈攻防，但整体增量信息有限。

（1）客观来看，短时间的电视辩论更侧重于现场效果，而非专注于政策细节。特别是在两人均已有执政履历、政治光谱高度极化的状态下，在辩论现场候选人难以给出超预期的政策主张。

（2）经济与产业政策方面，辩论重点聚焦财政及美国“再工业化”。财政政策方面，拜登强调提高社保水平并向高收入群体增税，倾向刺激需求；而特朗普则强调减税政策的积极影响，倾向改善供给。产业政策方面，两位候选人均强调美国“再工业化”战略，重视制造业与基建；但侧重领域有一定差异，如民主党关注公共交通基础设施，共和党更关注电网、能源传输及网络安全等领域，且双方在气候与能源政策上观点有本质分歧。总体来看，本次大选辩论在经济和产业政策方面增量信息有限，两位候选人仍延续过往政策主基调，强调各自任内的政绩。

（3）社会议题方面，同样是本次辩论的攻防焦点，如堕胎权、控枪、移民、少数群体权利等。拜登的社会政策主张包括支持堕胎权、支持控枪、促进种族平等、反对死刑和开放的移民政策等；特朗普相对反移民，但在堕胎权议题上持保留态度。特别是围绕堕胎权议题，双方的辩论尤为激烈，拜登称推翻罗伊诉韦德案是“一件可怕的事情”，特朗普则赞扬了支持废除罗伊诉韦德案的大法官，并表示堕胎立法应由各州政府自行决定。民主党能否通过堕胎权议题重演2022年超预期的中期选举，值得重点关注。

（4）在外交议题上，双方围绕俄乌冲突、对乌军援、北约团结、巴以冲突、对以政策、阿富汗撤军、对华关税等问题展开激烈交锋。而具体在对华政策上，两人并未过度渲染，特朗普以贸易赤字和芬太尼问题对拜登发起质疑，而拜登则称自己任内“将美国对华赤字降低至2010年以来最低水平”。

▍政策风格方面，特朗普近期在敏感议题上的表态有所回收，前特朗普团队核心成员也在对MAGA进行学理化阐释，后续可关注特朗普副总统候选人人选。

（1）从近期特朗普的政策主张来看，其有意淡化极端色彩，这或是在民调领先情况下的竞选策略。例如在移民问题上，特朗普于6月20日表示，应该允许从美国大学毕业的外国学生获得绿卡；在堕胎权问题上，特朗普也在刻意避免极端表述。

（2）诸多前特朗普团队核心成员也在对MAGA进行学理化阐释，将诸多政策主张纳入美国传统的政治框架，进一步淡化极端色彩。以前贸易代表莱特希泽为例，其出版了书籍《不存在自由贸易：改变航程、挑战中国、帮助美国工人》（No Trade Is Free: Changing Course, Taking on China, and Helping America’s Workers）。在书中，莱特希泽将发动对华加征关税与保护美国就业机会和应对气候变化等“进步性目标”相结合，以期在传统的政治框架内论证特朗普对华政策的合理性。

（3）在副总统候选人选问题上，虽然特朗普声称已确定人选但并未正式公布。综合CNBC等媒体的报道，如北达科他州州长道格·伯古姆（Doug Burgum）、俄亥俄州联邦参议员詹姆斯·戴维·万斯（J.D. Vance）和佛罗里达州联邦参议员马尔科·卢比奥（Marco Rubio）或是潜在人选。其均是特朗普MAGA主张的支持者，在经济、外交、社会等议题上的立场与特朗普基本一致。

▍国会选举方面，近期部分州初选已经开始，但国会选举的不确定性比总统选举更高，或需临近再做观察。

在选举安排上，美国众议院的所有435个席位和参议院的33个席位将于2024年11月5日进行选举。目前已有科罗拉多州、纽约州和犹他州等几个州开放初选，以确定每个政党在国会选举中的候选人。根据Race to the WH截至2024年6月27日的预测，在众议院，民主党有望拿下219.2席，共和党有望拿下215.8席；在参议院，民主党有望拿下48.1席，共和党有望拿下51.9席，最终或仍形成新一届“分裂国会”。但鉴于国会选举更加分散，样本更少，预测难度更大，关于两院归属或需再做观察。

▍出口影响方面，5月拜登政府加征关税落地以来，外贸企业已有一定“抢出口”迹象，后续需关注围绕“特朗普回归”的新一轮“抢出口”现象，预计今年全年中国出口总额将增长约4.0%。

（1）回顾历史，2018年3月，美国时任总统特朗普签署总统备忘录，依据“301调查”结果，计划对从中国进口的商品大规模征收关税。2018年7月和8月，美国分两批对从中国进口的500亿美元商品加征25%关税。2018年9月，美国宣布对 2000 亿美元中国输美商品加征10%的关税，并宣称将于 2019 年 1 月将关税上升到 25%。自2018年一季度到三季度，在“抢出口”效应下，中国对美出口分别实现了13.6%、11.3%、12.9%的较快增长，四季度关税拖累效应已有所体现，对美出口增速下滑到6.3%。到2019年全年，中国对美出口同比下降12.5%，较2018年下降23.8个百分点。分行业来看，轻工制造（皮革毛羽制造、家具制造、食品制造、造纸）、机电产品（机电音像设备、光学医疗仪器、车辆运输设备制造）出口受关税加征影响较大，2019年对美出口增速下降较多。

（2）着眼当前，2024年5月，美方发布对华加征301关税四年期复审结果，宣布在原有对华301关税基础上，进一步提高对自华进口的电动汽车、锂电池、光伏电池、关键矿产、半导体以及钢铝、港口起重机、个人防护装备等产品的关税。5月以来，中国出口集装箱运价指数美东航线和美西航线同比读数保持较快涨幅，指向外贸企业可能已有一定“抢出口”行为。

（3）展望后续，在本次辩论后关于“特朗普回归”的预期或在外贸企业持续发酵，这可能会使得外贸企业更加担心特朗普的全面关税威胁，从而在三季度开始加大抢运力度，提前在海外市场囤货。对出口而言，中信证券认为当前海外主要经济体已渐次开启补库周期，“一带一路”经济体对我国进口依赖度仍在上升，叠加外贸企业“抢出口”共同支撑年内出口趋势性回温，预计今年全年中国出口总额将增长约4%。

▍中美关系方面，虽然美国大选进入“白热化”阶段，地缘政治风险对市场的扰动仍需时间消化，但年内中美关系仍将在“竞争而不冲突”的主线下运行。

（1）短期来看，“新的动荡变革期”在2024年一系列选举活动的作用下开始映入现实，而美国大选将成为牵动下半年全球局势的主线，地缘政治风险对市场的扰动仍需时间消化。中信证券预计，虽然美国大选进入“白热化”阶段，但年内中美关系仍将在“竞争而不冲突”的主线下运行，实质冲击可控，情绪扰动为主。一方面，对华政策可能成为美国两党候选人炒作的重要内容之一，需展示“强硬”姿态，争取选民支持，特别是在辩论和集会等场合，候选人的涉华政策言论或引发市场关注。另一方面，在俄乌冲突延续、巴以冲突未明的背景下，拜登政府或需避免在亚太区域“多线起火”，进一步冲击自身选情，保持对华政策的平衡。

（2）长期来看，除美国大选的短期结果外，中信证券更应透过美国大选观察美国社会基础与内外政策倾向的变化，进而推断其对全球局势的长期影响。一方面，美国对全球性议题的承诺可信度的系统性下降，叠加第三方国家在战略上独立自主的诉求增强，将为我国外交突破和中企出海创造新的机遇。另一方面，美国控制力下降带来的全球力量真空与秩序失衡，也将使局部性的地缘冲突频发，且持续性较强。

▍风险因素：

美国大选结果不确定性；美国经济状况超预期恶化；中美地缘政治博弈超预期加剧。

注：本文节选自中信证券研究部已于2024年6月29日发布的《海外政策时评（26）—美国大选首场辩论如何牵动市场预期？》报告，杨帆S1010515100001；遥远S1010521090003；崔嵘S1010517040001；玛西高娃S1010520100001