回旋镖刺中自己！260亿并购“惨案”让吉利德一年“白干”？

撰文|Erin 润屿

编辑|顿河

当辉瑞、GSK相继在最近放言要“重塑肿瘤地位”之时，众人不禁又想起了近期屡在抗肿瘤产品研发上失利的吉利德。

13年前，吉利德卷土重来以“买买买”之姿，踏步进军肿瘤领域，但13年过去，其抗肿瘤领域收入不仅不甚理想，且斥巨资并购而来的核心产品Trop2 ADC（Trodelvy）、以及CD47单抗Magrolimab，在临床上几度失利，尤其是Magrolimab，吉利德几乎已经全线“放弃”。

作为曾经靠35年33次并购豪赌，“开挂”成为抗病毒界霸主的吉利德，为何在肿瘤领域接二连三翻了车？是并购眼光不行，还是另有其因？

屡受“打击”的吉利德

最近这段时间，吉利德一边因艾滋病（HIV）预防药物lenacapavir可100%预防HIV的效果，震惊业内外；但另一边，吉利德仍愁于回答一个令投资者灰心的问题：抗肿瘤布局，到底怎么“补救”？

2024年的吉利德，很难在肿瘤业务布局上乐观起来，肿瘤领域收入占比没有得到明显改善的同时，收购所得的关键抗肿瘤产品临床试验，更是接连失利。

5月底，刚刚宣布因TROPiCS-04研究未达主要终点，吉利德Trodelvy再次折戟于尿路上皮癌，更令人惋惜的是，TROPiCS-04研究的目的是为了获得完全批准，这次失败则意味着吉利德的Trodelvy治疗尿路上皮癌适应证将面临撤市风险。不仅如此，今年1月，Trodelvy针对非小细胞肺癌的III期临床，也失败了。

屋漏偏逢连夜雨。在前不久举行的2024年欧洲血液学协会（EHA）会议上，吉利德公布了Magrolimab的III期研究数据，不仅有效性未得到证明，安全性风险更是居高不下。

在吉利德4月底公布的Q1财报中显示，Magrolimab相关的实体瘤、血液瘤等6项临床试验已经被打上“Removed from pipeline”标签，曾让吉利德斥资49亿美元收入麾下的CD47单抗Magrolimab，终被雪藏。

两款产品关键临床的折戟，让吉利德的股价在今年以来持续下跌，半年时间跌了将近20%，市值也相应蒸发了将近200亿美元。

值得注意的是，Trodelvy和Magrolimab是吉利德为构建多样化肿瘤学投资组合，花巨资押注的关键筹码，分别通过210亿美元收购Immunomedics和49亿美元收购Forty Seven所得。即这两个产品背后的两笔收购，花了吉利德近260亿美元。值得一提的是，2023年全年，吉利德的产品销售总额为269亿美元。

然而，这两笔收购如今看来并未给吉利德带来任何提振，甚至还有收不完的烂摊子。stock-analysis数据显示，自2020年以来，吉利德的商誉一直在持续减值，资产负债率却常年超过66%。

当然，不能忽略的是，药物研发本身就是一项高风险、高投入的活动，尤其是CD47这一靶点“难啃”是业内共识，多少企业在这一赛道跌倒，并非稀奇之事。由外部并购得来的研发管线，还可能面临更多的不确定性因素，如技术难度和市场接受度等等，这些因素都可能影响到研发项目的顺利推进。

但除了新药研发产出的不确定性，还有没有其他的原因？

曾经的并购经验不灵了？

是收购资产本身前景就不太好，吉利德眼光不行吗？

并不。事实上，这两款产品自立项来就备受关注。尤其是作为全球首款Trop ADC产品的Trodelvy，该产品从Linker和抗体两大ADC的核心要素上来看都在当时处于全球领先的位置，吉利德CEO Daniel O’Day也曾多次在公开发言中暗示，Trodelvy在吉利德抗肿瘤布局中的前锋地位。

那到底是什么问题？

要分析深层次原因，必须从两个背景切入：一是吉利德曾经在抗病毒领域成为王者的经验，另一个是吉利德在近年来关于抗肿瘤领域的整体布局策略。

数年前，吉利德其实因前瞻性的精准收并购，颇受业界看好，这深刻体现在吉利德关于抗病毒领域的基本盘系统建设上。

1999年，吉利德收购NeXstar pharma，获得了AmBisome和DaunoXome两大脂质体产品。2002年，吉利德收购了Triangle公司，获得了抗艾滋病药物恩曲他滨，在此基础上推出了首个鸡尾酒抗病毒疗法——Truvada。基于此，吉利德陆续推出“鸡尾酒”抗病毒疗法二代、三代等一系列组合产品，直接奠定了吉利德在抗艾滋病领域的霸主地位。

另一边，通过以112亿美元的高价收购Pharmasset，得到了丙肝治愈“神药”组合，陆续为吉利德带来了巨大的现金流，短短几年“回本且赚翻”的故事成为了一段经典。

几笔收购组成了吉利德抗病毒领域的基本盘，最宝贵的收购经验在于，吉利德形成了系统性的建设与迭代，既收获了底层技术，又形成了规模。对应研发效率非常高效。但促成成功的前提是，吉利德成立之初，本身就是干这一行的，在抗病毒上耕耘了十余年，已有较成熟的底层逻辑。

然而，在抗病毒领域收购“舒适区”待惯了的吉利德，本以为靠并购上的“富贵险中求”，就能有所收获。然而，这家公司忽略了一大核心问题，抗肿瘤与抗病毒是两个完全不同的领域。

抗病毒老路难复制

吉利德在肿瘤领域真正竖起雄心壮志其实是在2019年，彼时，默沙东的PD-1 K药已经展露未来药王的潜力，全球制药界都对抗肿瘤市场的爆发充满信心。

于是，吉利德进行了两步走，一方面，引进业内大佬；一方面重拾老路，大肆收购。

首先，吉利德聘请了曾任罗氏制药首席执行官的Daniel O’Day担任CEO，于2019年3月上任。Daniel O’Day曾在罗氏就职超30余年。而在Daniel O’Day就任后，吉利德也任命了新的领导班子，核心成员中，首席医疗官、研发副总裁、药品开发与制造副总裁都曾就职于罗氏/基因泰克。

罗氏/基因泰克的抗肿瘤药物研发的硬核能力众所周知，曾经三驾马车就是最好的证明。吉利德的在抗肿瘤药物领域的野心，从管理层更迭上就已经昭然若揭。

另一方面，斥巨资并购。2020年，以210亿美元收购ADC技术先驱Immunomedics；同在2020年，又通过49亿美元收购Forty Seven。仅仅在2020年吉利德就花了将近300亿美元，密集收购/BD肿瘤领域的潜力新星。

从路径上看，吉利德的抗肿瘤布局无疑是想要复制在抗病毒药物上的“老路”——以几家核心公司奠定基础，再通过此后的小型并购和BD交易补齐短板。

然而，不可忽视的关键是，吉利德本身就在抗病毒上耕耘了十余年，形成了不仅是人才团队，更是抗病毒药物的底层逻辑。并且，吉利德在彼时还用了数年时间将三家公司的团队、技术进行了整合。

但在抗肿瘤上，吉利德仅仅通过“管理层换血+并购先驱”，其实是远远不够的。既然Immunomedics被看作是整个抗肿瘤业务的基础，首要任务必然是将其充分内化，然而，吉利德未留出时间，也未重视底层逻辑的重要性。

管理层最宝贵的财富是来自罗氏/基因泰克的经验，并购带来的则是技术与产品。看似天时地利人和皆具，但并购最大的问题是，并购必然伴随人员出走、文化流失。但来自罗氏/基因泰克的管理团队，如何将经验赋能到独立运营三十余年的Immunomedics身上，短时间内其实难以实现。

更何况，在收购Immunomedics前后，吉利德还做了多笔抗肿瘤领域布局，无论是消化Immunomedics的产品与在研管线，还是管理层与Immunomedics团队之间的磨合，都未留出充分时间。

最终的结果就是，Trodelvy在几个大适应证上先后折戟。

另外，2020年3月，“财大气粗”的吉利德溢价多倍以49亿美元总额将Forty Seven收入麾下。Magrolimab在当年还被FDA授予了突破性疗法。然而，吉利德拿下Magrolimab后，不仅快速推进到了III期临床研究，还大手笔的将Magrolimab的开发拓展到多个领域。如此激进的开发策略也为其此后临床失利埋下隐患。

不过，也可以看到吉利德2017年也是斥资百亿美元收购等专注于细胞疗法的Kite，似乎仍然在CAR-T领域屹立不倒，Yescarta还成为了全球首个突破10亿美元大关的CAR-T产品，另一款CAR-T产品Tecartus也连续多年保持双位数增长。同时，两个产品还持续向一线疗法进击。

但吉利德收购Kite，与Immunomedics、Forty Seven等最大的不同是，Kite至今仍以子公司的形式“独立”运营，并未涉及到与吉利德本身的深入磨合问题。

未来Kite能否为吉利德赚回百亿美元的收购成本，或许只是时间问题。

但吉利德将如何继续消化对Immunomedics、Forty Seven的收购，已经是眼下的急迫难关。