史上最大利好，光伏行业变天了！

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“这是价值事务所的第1651篇原创文章”

今天光伏行业发生了一件大事，电池片市场份额第一的通威股份公告收购行业第五的润阳股份。光伏行业的并购整合退出大戏可能就此拉开序幕。所长就和大家聊一聊这次并购的前因后果，以及对光伏行业的影响。

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润阳股份

江苏润阳新能源科技股份有限公司于2013年成立于昆山，专业从事太阳能单晶PERC电池的研发、制造和应用。2017、2019年公司分别获得悦达新能源、盐城元润的投资用于早期新建产能，以后经过多轮融资引入了30余家投资基金，2022年的最后一轮融资公司估值达到了65亿元。

2020到2022这三年，公司分别实现营业收入47.98亿、106.17亿、220.38亿，分别实现归母净利润5.13亿、4.85亿、20.39亿。2023年6月润阳申报IPO并获得了批文，但之后IPO即进入了静止状态。2024年6月IPO注册批文到期失败。

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技术转型迟缓，负债率高企，现金流枯竭，应该是导致润阳股份不得不卖身的三座大山。

最近两年光伏电池技术加快从P型向N型升级，而PERC电池起家的润阳2022年底的时候PERC电池收入占营收比还有95%之多。润阳上市融资也是想融到钱以后加快向N型电池的转型，无奈这笔钱离到手功亏一篑。

债务融资这条路也被高负债率基本堵死了。2020-2022这三年，润阳的负债率分别为75.48%、81.39%、79.17%。去年一季度公司总负债已经超过207亿，公司经营活动产生的现金流为-11亿元。

这还是去年一季度，现在又过了一年多，润阳的负债和现金流势必在继续恶化。媒体透露，公司目前有些部门和子公司已经发不出工资，陷入停工和裁员的状态。

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通威股份

据说对润阳有兴趣的资方和同行不下十几家，为什么润阳最后的白衣骑士不是别人而是通威呢？所长认为有以下几个原因：

第一，虽然现在是行业低谷，但通威目前的订单充足，产能供不应求。8月通威的多晶硅产能开工率为113%，电池片的开工率高达145%，收购润阳以后能够缓解通威的产能不足，帮助通威全力抢夺市场份额，拉大和排名靠后竞争对手的差距。

第二，通威自身的现金储备比较充足。上一周期硅料价格暴涨3倍，硅料之王通威也赚的盆满钵满，直到上个季度，通威账上还躺着283亿现金，在光伏所有龙头企业中仅次于隆基。通威本身就有比较激进的产能扩张计划，收购和自建本来都在通威的考虑范围之内。

第三，润阳拥有4家全资境外子公司，分别位于泰国、新加坡、美国、德国，布局了电池片和组件产能以及销售基地，但主要是泰国的合作产线有实际产出。今年7月份，润阳向媒体披露，目前欧洲和美国地区占其组件出货量的80%以上，“RUNERGY”已经成为美国排名前五的品牌，预计2024年海外组件出货量为6.5GW。而通威在海外组件市场还是一片空白，在贸易摩擦日益成为光伏组件厂商主要风险的背景下，润阳这块业务对通威的价值也是很高的。

实事求是地说，短期内并购润阳对通威的业绩而言反而可能是拖累。因为就润阳现在的境地，一定是巨亏的。基于上述几点理由，所长认为如果合并以后没有产生大的内耗，收购润阳对通威利大于弊。通威的长期策略是产业链一体化，而其组件产能目前离第一梯队的晶澳、隆基等还有不小差距，与润阳合并以后体量增加，有利于通威更快进入第一梯队。

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行业影响

再说句大实话，通威并购润阳对光伏行业的产能情况并没有产生实质影响。最理想的状态是润阳直接破产，对于产能出清贡献最大。

但不是说通威并购润阳对行业就没有贡献。这件事本身的象征意义更大，证实了光伏产业链的二三线公司确实已经撑不住了。润阳从2021到2023连续三年在电池行业都排名前五，行业景气周期也赚了不少的钱，都撑不过这两年的行业低谷，比润阳产能低的同行理论上日子会更难过。

事实上就在这两天，同为电池片厂商的棒杰股份的子公司扬州棒杰新能源科技有限公司（下称“扬州棒杰”）被申请破产重整，申请人为江苏普惠健康体检有限公司。

棒杰股份2022年底与扬州经济技术开发区管委会签署《高效光伏电池项目投资协议》，投资建设年产10GW高效光伏电池片项目，计划总投资约26亿元。据其2023年财报，公司扬州10GW TOPCON电池生产基地于2023年第三季度末顺利投产，实现收入2.29亿元，营收贡献率为30.06%。不过该业务并未实现盈利，同期营业成本为2.91亿元，毛利率为-26.7%。

到了2024年上半年，公司亏损在扩大。根据棒杰股份披露的2024年半年度业绩预告，预计实现归母净亏损1.2亿元-1.6亿元，扣除非经常性损益后净亏损1.23亿元-1.63亿元。业绩预告显示，2024年上半年，光伏行业市场竞争加剧，光伏电池产品价格持续下跌，导致公司光伏业务净利润亏损。

但行业的退出和破产潮还刚开始，供过于求的产销平衡状态还要维持一段时间。为了加大打击竞争对手的力度，行业龙头的价格战也还会持续一段时间，行业利润率的触底可能要到年底或者明年才能看到，但是趋势已然形成，我们要做的最多只是耐心等待。