国君食饮：分母端主导，确定性溢价

投资建议：1）白酒建议增持；2）饮料：低价高频消费需求较为刚性、景气持续，建议增持；3）啤酒建议增持。4）大众品建议增持：①高增长标的；②餐饮带来压力释放后，建议增持供应链标的；③低估值、高股息、泛稳定标的。

分母端对板块估值的影响明显加强。当前，各种地缘政治、宏观经济因素错综复杂，投资者预期未来的时间尺度缩短，因此我们认为短期行情走势与投资风格的主导因素并不在于盈利成长和价值发现，而在于如何认识风险和不确定性以及对风险的接纳程度。体现在交易层面，表现为此前的赛道投资主要是交易分子端的盈利成长，而近期红利投资则主要交易分母端，更加注重确定性。由此，我们认为对于食品饮料板块而言，当前分子端成长对估值的影响力相对下降，分母端风险预期对估值的影响占据主导。

风险偏好低位，确定性享受溢价。食品饮料尤其是白酒等板块相对具有顺周期的属性，由于对板块后续需求预期仍相对偏弱，风险评价相对较高，同时风险偏好处于低位，投资者对不确定性要求的风险补偿上升，更愿意给确定性以估值溢价。从短期板块交易维度看，成长性对估值的影响权重下降，估值空间受到压制，市场更加注重增长的稳定性和持续性而非短期的增长幅度，“低增长但稳定”优于“累库下的相对高增”。

不确定性降低或足够的风险补偿或是估值修复的动力。我们认为政策和流动性因素影响分母端预期从而成为估值变动的重要催化。2024年7月30日中共中央政治局会议强调“宏观政策要持续用力、更加给力”，针对消费领域强调“要以提振消费为重点扩大国内需求，经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费，要多渠道增加居民收入，增强中低收入群体的消费能力和意愿”。政策定调对改善风险预期、降低不确定性具有积极作用，后续若相关政策举措持续出台、有效落地，则分母端预期改善、从而实现板块估值修复将会更加明显和持续。当前板块估值处于相对较低位置，同时部分成长标的存在流动性折价，在风险偏好也处于低位的情况下，足够的风险补偿对阶段性的估值修复亦有帮助。

风险提示：宏观经济波动加大、行业竞争加剧、食品安全风险。

注：本文来自国泰君安2024年8月1日发布的《食品饮料行业更新：分母端主导 确定性溢价》，报告分析师：訾猛 S0880513120002，陈力宇 S0880522090005

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