中信证券：9月降息已“在桌上”

美联储2024年7月议息会议继续维持利率不变，符合市场预期。议息会议声明与前次相比变化较大，显示对通胀降温的信心增强。鲍威尔讲话总体中性偏鸽，“整体”、“正常化”和“平衡”是核心词，与6月发言偏向控制通胀相比，本次发言中关于就业市场的篇幅明显较多，强调平衡经济和通胀两端的风险。若7月和8月美国通胀不出现反复，我们预计美联储将于9月首次风险管理式降息，引导美国经济“软着陆”。短期来看，预计降息交易将成为降息落地前的大背景，美元指数和美债利率或偏弱震荡，短期流动性宽松预期或对美股带来一定利好。

▍2024年7月美联储议息会议声明要点：

1）利率工具方面，委员会决定将联邦基金利率的目标区间维持在5.25-5.5%，符合市场预期。

2）资产负债表方面，委员会维持缩表节奏不变，美国国债每月赎回上限为250亿美元、机构债务和MBS每月赎回上限为350亿美元。

3）经济前景方面，近期指标表明经济活动继续以稳健的速度扩张。就业增长有所放缓，失业率有所上升，但仍然保持低位。过去一年中，通胀有所缓解，在某种程度上处于高位。近几个月来，在实现委员会2%的通胀目标方面取得了一些进展。委员会寻求在较长期内实现最大就业和2%的通胀。委员会认为实现就业和通胀目标的风险继续趋于更好的平衡。经济前景不确定，委员会关注双重使命两端的风险。

▍2024年7月美联储议息会议声明与前次相比变化较大，显示对通胀降温的信心增强，强调平衡经济和通胀两端的风险：

1）将“就业增长仍然强劲，失业率保持在低位。”改为“就业增长有所放缓，失业率有所上升，但仍然保持低位。”

2）增加“somewhat”一词，将“通胀有所缓解，但仍处于较高水平。”改为“通胀有所缓解，在某种程度上处于高位。”

3）将“modest”改为“some”，将“在实现委员会2%的通胀目标方面有进一步温和进展”改为“在实现委员会2%的通胀目标方面取得了一些进展。”

4）将“委员会认为在过去一年里实现就业和通胀目标的风险已经朝着更好的平衡方向发展。”改为“委员会认为实现就业和通胀目标的风险继续趋于更好的平衡。”

5）将“委员会对通胀风险保持高度关注。”改为“委员会关注双重使命两端的风险。”

▍鲍威尔讲话总体中性偏鸽，“整体”、“正常化”和“平衡”是核心词，与6月发言偏向控制通胀相比，本次发言中关于就业市场的篇幅明显较多，注重平衡经济与通胀的风险。

第一，鲍威尔给出的美国整体宏观环境是一副“软着陆”的图景，他用“strong”形容经济增长，用“good”形容就业市场，用“coming down”形容通胀。

第二，在利率问题上，虽然鲍威尔没有对9月是否降息给出明确回应，但其“the Sep cut is on the table”、“the time is approaching”和“the time could be Sep”等表述暗示意味明显，且鲍威尔称FOMC成员在本次会议上对降息进行了深入的讨论。

第三，在就业问题上，鲍威尔表示当前就业市场处在美联储“想要看到”的位置，并表示二季度低于预期的ECI（雇佣成本指数）是好数据（good readings）、现阶段的就业市场不是通胀的显著来源。

第四，在通胀问题上，鲍威尔表示通胀降温是广泛的，二季度的通胀数据增强了美联储的信心，但也表示接下来依旧延续数据依赖的原则。

第五，本次发言的核心词是“整体（totality）”、“正常化（normalization）”和“平衡（balance）”，鲍威尔多次指出当下的经济环境在向着“正常化”的方向前进，强调双重使命两端的平衡与经济的整体情况。记者会中其多次双手平衡的肢体语言以及与6月相比关于就业市场明显偏多的发言均可见美联储对通胀降温获得了较多信心。

▍若7月和8月美国通胀不出现反复，我们预计美联储将于9月首次进行风险管理式降息，平衡通胀与经济风险，8月Jackson Hole会议或将对降息做出进一步指引。

二季度2.8%的实际GDP环比折年率、6月3%的CPI通胀和2.5%的PCE通胀以及6月4.1%的失业率共同组成了当下美国“软着陆”可期的图景。我们认为9月降息或可引导经济“软着陆”，而9月不降息、且10月没有议息会议的情况下，失业率有超预期上升从而导致“行动太晚”的风险，结合鲍威尔2019年风险管理式降息的操作模式以及此次记者会中的暗示，我们认为9月降息是大概率事件。在本次会议提及9月可能降息之后，预计8月Jackson Hole会议或将对降息做出进一步指引。

▍短期来看，预计降息交易将成为降息落地前的大背景，美元指数和美债利率或偏弱震荡，短期流动性宽松预期或对美股带来一定利好。

6月美国CPI数据公布后，降息预期强烈发酵，此次美联储议息会议再次为降息交易助力。本次FOMC会议后，美元指数下行至104.1左右，10Y美债收益率下行至4.05%、2Y美债收益率下行至4.28%，我们曾在《海外宏观专题报告—降息交易的下一步》（20240724）中提到：预计美联储首次降息正式落地后，在美国经济基本面保持韧性的情况下，10Y利率降幅或有限，预计曲线倒挂形态有所改善，10Y-2Y利差或逐渐回正。股票方面，短期流动性宽松的预期对美股带来利好，对成长风格带来一定支撑，本次议息会议后市场表现呈现纳指>标普500>道指。

▍风险因素：

美国通胀回落进程慢于预期；美国劳动力市场超预期走弱。

注：本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，分析师：崔嵘S1010517040001、李翀S1010522100001