平安证券：工业企业库存增速提升，下半年库存回升持续性待考

核心观点

事项：2024年上半年工业企业利润同比增3.5%，较前5个月提升0.1个百分点。

1. 工业企业利润增速回升，营收增速放缓。2024年6月，工业企业利润单月同比增长3.6%，较5月加快2.9个百分点；工业企业营收增速2.9%，较5月放缓0.9个百分点。拆分来看，1）量降： 6月工业增加值同比增速为5.3%，较5月回落0.3个百分点。2）价升：6月PPI同比增长-0.8%，较5月提升0.6个百分点。3）利润率回升：6月单月工业企业营业收入利润率略高于去年同期，对工业利润增速的拉动较上月提升近3个百分点。工业利润率回升主要得益于成本的减少，6月工业企业每百元营业收入中的成本为84.80元，同比减少0.17元。

2. 从大类行业看，工业利润的回升得益于原材料和采矿行业跌幅收窄，而中下游装备制造、消费制造和水电燃气行业利润增速放缓。2024年上半年，制造业、水电燃气利润累计同比分别增长5.0%和23.1%，增速较上月回落；采矿业利润同比跌幅收窄5.4个百分点至-10.8%。制造业主要板块中：1）装备制造对工业盈利的拉动减弱，利润增速回落4.9个百分点至6.6%，拉动规上工业利润2.2个百分点，较上月减少1.4个百分点。其中，汽车、计算机通信电子、金属制品、铁路船舶航空航天运输设备等前期表现较强的行业利润增速均放缓。2）消费制造利润同比增长10.0%，增速较上月回落0.9个百分点，拉动略有减弱。除却纺织服装行业，消费品制造板块剩余12个子行业利润均实现正增长。3）原材料行业利润同比下降8.5%，降幅比上月收窄6.6个百分点。其中，煤炭行业利润降幅收窄，钢铁行业扭亏转盈，有色冶炼行业利润增速高达78.2%。

3. 工业企业库存增速提升，下半年库存回升持续性待考。6业企业产成品存货同比增速4.7%，较上月提升1.1个百分点，达到2023年5月以来最高点。从领先库存周期变化的总量指标看，下半年工业“补库存”持续性待考。一方面，预计PPI同比增速或低位震荡，对作为名义值的产成品库存的推升将会减弱。另一方面，领先库存增速半年左右的工业增加值产出缺口自2024年2月起逐步回落，不利于2024年8月及此后库存的回补。

4.工业企业资产负债率提升，应收账款增速偏高。1）6月末工业企业资产负债率微升0.1个百分点至57.6%；工业总资产增速和总负债增速分别为5.7%和5.4%，均较上月回落0.3个百分点，资产增速已连续6个月快于负债增速。2）6月末工业企业应收账款同比增长8.6%，较上月提升0.6个百分点。应收账款回收期持续拉长，2024年6月已升至66.2天，较2020年同期高9.6天，系2015年有统计以来历史同期最高点。

风险提示：稳增长政策落地效果不及预期，海外经济衰退程度超预期，经济转型中的结构变化使数据之间的领先滞后关系发生变化等。

2024年7月27日，国家统计局公布上半年规模以上工业企业经营数据。2024年上半年规上工业企业实现利润总额35110.3亿元，同比增长3.5%，较前5个月提升0.1个百分点。工业企业经济效益状况主要呈现以下特点：

1、工业企业利润增速回升，营收增速放缓。

2024年6月，工业企业利润单月同比增长3.6%，较5月加快2.9个百分点；工业企业营收增速2.9%，较5月放缓0.9个百分点。拆分量、价和利润率：1）量降：2024年6月工业增加值同比增速为5.3%，较5月回落0.3个百分点。2）价升：PPI同比增长-0.8%，较5月提升0.6个百分点。3）利润率边际回升：2024年6月单月工业企业营业收入利润率略高于去年同期，对工业利润增速的拉动较上月提升近3个百分点。据国家统计局解读，6月份，规上工业企业每百元营业收入中的成本为84.80元，同比减少0.17元，成本减少助力工业利润率回升。

从绝对水平看，上半年工业企业成本仍偏高，利润率处于历史偏低位置。2024年上半年，工业企业营收利润率为5.41%，持平于去年同期，却低于5.88%的历史同期均值（2012年以来）；工业企业每百元营业收入中的成本为85.27元，仍较去年同期高0.04元，处于2018年以来的历史同期最高点。

2、从大类行业看，工业利润的回升得益于原材料和采矿行业的跌幅收窄，但中下游装备制造、消费制造和水电燃气行业的增速均有放缓。

2024年上半年，工业利润累计同比增长3.5%，较前5个月微升0.1个百分点。其中，采矿业利润同比跌幅收窄5.4个百分点至-10.8%；然而，作为工业盈利的主体部分的制造业利润累计同比增长5.0%，增速上月回落1.3个百分点；水电燃气行业盈利累计同比增长23.1%，增速较上月回落6.4个百分点。

制造业主要板块中：

1）装备制造利润增速放缓，对工业利润增速的拉动回落1.4个百分点，至2.2个百分点。2024年上半年，装备制造业利润同比增长6.6%，较上月回落4.9个百分点；结构上，装备制造业中的强势行业利润增势均有放缓。其中，汽车行业利润增长10.7%，较上月回落7.2个百分点；计算机通信电子行业利润增长24%，而上月为56.8%；金属制品行业利润增长9.3%，较上月回落1.7个百分点；铁路船舶航空航天运输设备利润增长36.0%，较上月回落0.3个百分点。

2）消费制造利润保持两位数增长，对工业利润增速的拉动略有减弱。2024年1-6月，消费制造行业利润同比增长10.0%，增速较上月回落0.9个百分点。结构上，13个消费品制造大类行业中有12个子行业利润均实现正增长，其中化纤、造纸行业利润分别增长1.28倍、1.05倍，文教工美、纺织、农副食品、印刷、酒饮料茶、食品制造行业利润增幅在10.1%到20.1%之间。

3）原材料行业利润降幅收窄，形成一定支撑。2024年1-6月，原材料制造业利润同比下降8.5%，降幅比上月收窄6.6个百分点。随着“迎峰度夏”和下游行业煤炭需求增加，煤炭行业利润降幅比前5个月收窄7.0个百分点；受房地产新开工面积降幅收窄、大规模设备更新政策效果显现等因素推动，钢铁需求有所回升，行业扭亏转盈；有色冶炼行业受产品价格持续上涨等因素推动，上半年利润增长78.2%，保持高速增长态势。

3、工业企业库存增速提升，下半年“补库存”持续性待考。

2024年6月工业企业产成品存货同比增长4.7%，较上月提升1.1个百分点，达到2023年5月以来最高点。从领先库存周期变化的总量指标看，平安证券认为，下半年工业“补库存”持续性待考。一方面，预计PPI同比增速或低位震荡（详见《年内PPI同比或难转正——2024年6月物价数据点评》），对作为名义值的产成品库存的推升将会减弱。另一方面，领先库存增速半年左右的工业增加值产出缺口自2024年2月起逐步回落，不利于2024年8月及此后工业库存的回补。

4、工业企业资产负债率提升，应收账款增速偏高。

2024年6月末工业企业资产负债率57.6%，较5月提升0.1个百分点，不同所有制企业资产负债率同步回升。2024年6月工业总资产增速和总负债增速分别为5.7%和5.4%，二者均较上月回落0.3个百分点。自2023年12月起，工业企业总资产增速持续快于负债增速。

工业企业应收账款高企。截至2024年6月，工业企业应收账款同比增长8.6%，较上月提升0.6个百分点。应收账款回收期持续拉长，2024年6月已升至66.2天，系2015年有统计以来历史同期最高点，较2020年同期高9.6天。

风险提示：稳增长政策落地效果不及预期，海外经济衰退程度超预期，经济转型中的结构变化使数据之间的领先滞后关系发生变化等。

注：本文来自平安证券于2024年7月28日发布的《中下游利润增速放缓——2024年上半年工业企业利润数据点评》，分析师：钟正生  S1060520090001；张璐  S1060522100001；常艺馨  S1060522080003