张忆东：伟大都是熬出来的，聚焦新时代的核心资产

投资要点

一、海外展望：下半年美国经济降速但仍有韧性，美国核心通胀下行趋势有望更加明朗，参考 1995 年，今年下半年美国降息和美债收益率下行或有可能，但不要过度期待。与1995 年相比，2024 年美国经济的韧性更强。

二、中国投资展望：伟大都是熬出来的，在行业竞争格局改善的领域寻找“熬出来的精华”

2.1、新旧动能切换的阵痛有望依靠“熬练内功”缓解，内外部的政策放松或许有，但是不要过度期待。

立足政治经济学的思维，认知并顺应中国经济发展新模式。政策立足底线思维“防风险”，坚持从地产驱动向新质生产力驱动的新发展模式转变。

下半年，房地产等旧动能滑坡对中国经济增速负面冲击逐步减弱。财政政策、货币政策乃至房地产等产业政策有可能进一步发力。

结合化解债务压力，长期而言，中国无风险收益率仍有望下移。

新发展模式下的新动能：出海新动能、消费新动能、科技新动能。

2.2、新发展模式下，投资中国股票要聚焦中观——在行业竞争格局改善的领域寻找“熬出来的精华”。

根据库存周期和产能周期，供给侧压力最大的时候已经过去。

“剩”者为王，经济新旧动能切换的后期，龙头盈利能力更强，重点关注供给偏紧、产能受限、需求平稳或者迎来边际改善的行业。

三、新时代核心资产：推崇“重视股东回报”的股权文化

3.1、分红和回购是海外发达市场值得借鉴的股权文化。

美、欧代表性指数股息+回购收益率维持在 4-5%，日本股市 2016 年以来维持在 3%。2005-2023 年，美欧日股息和回购贡献指数约一半的收益。

3.2、为什么可以有这样稳定的股权回报？拥有股权文化氛围。

以苹果等美股的股权文化为例，分红和回购长期提升股价和股东回报。

3.3、中国 A 股和港股的股权文化正从“侧重融资”走向“回报股东”。

港股市场现金派息和回购金额远大于融资，股权文化较为成熟。

央国企分红稳定性和动力增强。互联网龙头显著提升回购力度。

四、中国权益策略：聚焦新时代的核心资产，熬出精华

4.1、行情展望：看多下半年港股，爱在深秋，年内高点或在四季度。

本轮港股行情的本质是新时代的核心资产行情，有望持续数年。本轮核心资产具备新发展模式下的新特征——熬出来的精华，更重视股东回报。

下半年特别是 8 月份到 11 月美国大选前，港股第二段趋势性向上行情值得期待。

4.2、投资策略：逢低配置高胜率资产（核心资产+高股息资产）是港股的赢家之道

掘金港股高胜率资产之主线一：新时代核心资产的戴维斯双击。1)优先推荐互联网等 TMT 行业龙头。2)精选内需新趋势的受益者，关注教育、服务业、先进制造、医药等行业的新赢家。3)精选出海“卷王”，关注电动工具、家电家具、互联网、消费电子、汽车等产业链优胜者。4)精选具备金融属性、供需紧平衡状态下的上游资源、能源领域的“剩者为王”。

掘金港股高胜率资产之主线二：高股息资产是长期底仓资产。除了传统类债券央国企龙头之外，下半年可以进一步关注1)受益提价、盈利有向上弹性，从而能够增加分红的标的，如公用事业等。2)“预期差”修复动能较大的红利资产，精选地产产业链的优质央国企龙头，香港本地股中的优质高股息红利资产。

风险提示：大国博弈风险；美国货币政策超预期风险；经济增速下行超预期风险。

报告正文

一、海外展望：下半年美国经济降速但仍有韧性，美债收益率有望走弱

1.1、2024年下半年，美国经济短期增长动能和通胀都有望降温

首先，消费者支出是美国经济增长的关键驱动力，2024年下半年，支撑美国消费动能的关键变量都有不同程度的减弱。

美国居民超额储蓄在2024年一季度末耗尽。2021年8月，美国居民部门积累的超额储蓄总量达到2.1万亿美元的峰值。之后，2022年至今的高利率高通胀环境下，超额储蓄持续转化为居民消费的动力。截至2024年3月，根据旧金山联储的判断，美国整体上的超额储蓄已完全耗尽。

财政政策对居民可支配收入的提振较2023年下降。2023年美国居民缴纳税收下降拉动个人可支配收入实际同比增速提升了约2个百分点，2024年1-4月居民缴纳税收上升，拖累了个人可支配收入实际同比增速约1个百分点。

随着劳动力市场供求有所缓和，实际工资同比增速放缓将越来越明显。当前，美国职位空缺率持续回落至接近疫情前的水平，相比疫情前，名义小时工资同比增速持续高位回落，剔除通胀后的实际名义小时工资同比增速则已经低于2012-2019年年均复合增长率。

持续的高利率将进一步压制美国消费意愿和能力。消费者信贷余额占美国居民消费的比例超过25%，但是，消费信贷余额同比增速自2023年2月以来持续下降，对利率敏感的非循环消费信贷余额同比增速已降至0%附近。

其次，2024年下半年，美国核心通胀下行趋势有望更加明朗，住房服务通胀和超级核心服务通胀均有望回落。而一季度核心CPI下降速度放缓，美国服务消费和就业需求仍然旺盛、住房市场回暖，导致美国高通胀的粘性较强。

美国ZORI的新签租约租金指数预示住房通胀将继续回落。该指数的同比增速从2021年9月开始，持续回落至2023年9月，此后一直维持在低于疫情前水平的区间；该指数的环比增速近几个月持续小幅回落。

超级核心服务通胀将受益于劳动力供求关系的正常化。人工成本占了除住房以外的服务业成本的一半，服务业工资增速回落有助于降低服务通胀。

1.2、参考1995年，今年下半年美债收益率或难轻松走弱

以史为鉴，复盘科技浪潮之下的1995年，美联储降息之前的经济数据走弱、金融风险爆发；降息之后，美国经济“软着陆”、美债收益率出现阶段性反弹。

1.2.1、复盘1995年美联储降息之前：经济数据特别是非农就业走弱+金融风险爆发

美联储1994年2月开始加息，至1995年2月共加息300bp，联邦基金目标利率从3%上升至6%。1995年2月是此轮美联储加息周期的最后一次。

危机频发以及经济数据开始走弱的情况下，美联储认为通胀出现缓和，1995年7月美联储降息25bp，并于12月再度降息25bp，1996年1月最后一次降息25bp，1995-1996年该轮降息周期幅度仅75bp。

1994年12月初，美国加利福尼亚州的橙县财政危机迅速升级，最终导致了破产保护申请。1994年底墨西哥比索危机爆发。

1995年7月之前，个人消费支出同比增速持续放缓、新增非农就业人数连续几个月保持在较低水平。

1.2.2、1995年降息之后，美国经济软着陆，美债收益率短期“不降反升”

1995年7月降息之后，个人消费支出和私人固定资产投资同比增速快速回升，特别是科技浪潮中设备和软件投资推动固定资产投资强劲增长，私人固定资产投资占GDP的比例从1996年的14%左右上升到2000年的17%以上，美国实际GDP增速从1996年2季度到2000年2季度一直保持在4%以上。

复盘1995年降息后，美债10年期收益率的下行进程反而出现阶段性反弹。

1994年11月，10年期美债利率先于政策利率见顶（10年期国债利率最高接近8%），之后，墨西哥货币危机、橙县破产、美国经济数据走弱等多重因素的影响下，美债10年期收益率先于联储降息自1995年5月开始加速下行，1995年7月第一次降息时，10年期国国债利率回落到6%。

联储于1995年7月第一次降息的靴子落地之后，美债10年期收益率反而出现了接近两个月的反弹。

此后，伴随进一步的降息，美国经济开始温和回升，美债10年期收益率的回落趋缓，在1996年初最后一次降息时，达到5.5%的低点。

降息结束后，美债利率再度上行，10年期国债利率回升至7%左右。

1.2.3、参考1995年，今年下半年不应过度期待美国降息和美债收益率下行

与1995年相比，2024年美国经济的韧性更强，“软着陆”甚至“不着陆”的预期在不断升温，此前市场担忧的商业地产、回购市场可能出现的金融风险并未失控，因此，2024年下半年，美联储降息的预期已经降低至1次，甚至可能不降息。我们对于下半年美债10年期收益率的下行目标的预测，调整到4%左右。

当前，美国家庭债务负担的压力较小、风险偏好高、财产性收入预期强，支撑了美国经济的中期韧性。美国家庭债务支付占可支配收入的比重2023年4季度为9.9%，处于历史低位水平。美国居民部门杠杆率2023年4季度为72.9%，低于2019年4季度的75.1%，远低于历史峰值2008年1季度的98.7%，相对健康。

中期看，AI科技浪潮或将提升美国社会经济效率，这轮朱格拉周期将进入设备和应用投资的共振爆发阶段。在美国《芯片与科学法案》《通胀削减法案》的刺激、叠加AI的涌现式发展下，2021年美国计算机、电子和电气设备等行业的建筑开支开始激增；2024年1季度设备投资和软件投资已经出现了企稳回升的迹象。

二、中国投资展望：伟大都是熬出来的，在行业竞争格局改善的领域寻找“熬出来的精华”

2.1、下半年新旧动能切换的阵痛有望依靠“熬练内功”缓解，内外部的政策放松或许有，但是不要过度期待

下半年，房地产等旧动能滑坡对中国经济增速负面冲击逐步减弱。财政政策、货币政策乃至房地产等产业政策有可能进一步发力，结合化解债务压力，可以判断的是长期而言，中国无风险收益率仍有望下移。

2024年以来地方债发行速度偏慢，4月政治局会议提及“加快专项债发行使用进度”，5月国债和地方债发行都开始加速，财政政策有望进一步发力。

下半年，随着美国经济动能走弱，汇率对我国货币政策的掣肘将放松，货币政策放松空间进一步打开。4月以来，联储宽松预期修正导致美债收益率、美元指数保持强势，美元兑人民币汇率偏离中间价的幅度加大。

2.2、新发展模式下的新动能：出海新动能、消费新动能、科技新动能

2.2.1、出海新动能：从欧美市场到新兴市场，从产品出海到产能出海

首先，从宏观层面来看：

短期，美国去库存结束，虽然美国消费下行，但只是减速并非失速，低基数下出口回暖。重点关注处于补库阶段或去库尾声，且美国进口依赖度较高的家具及家居摆设、家电、电气和电子产品、日用品、纺服等。

中期，随着中国出口新兴市场份额继续上涨，新兴经济体的工业化需求支撑中国外需的持续性，更多具有国际竞争力的中国企业有望在欧美或新兴市场直接设厂，对中国经济的贡献从GDP走向GNP。

微观层面，参考上世纪90年代日本企业的出海经验，中国企业将从产品出海走向产能出海，有望为企业的收入和利润增长提供新动能。

日本在美日贸易摩擦的背景下开始产能出海。日本制造业企业海外子公司销售收入占比从1990年的6.4%，上升至2021年的25.8%。

日本制造业企业从1989到2019年利润复合增长率为1.06%，海外子公司利润复合增长率9.81%，海外子公司贡献了利润增量的70%，海外子公司利润占制造业企业利润的比例从1989年1.7%提升到2016年最高超过30%。

2.2.2、消费新动能：高性价比消费、新兴服务消费

首先，高性价比消费保持快速增长。以电商为代表的高性价比消费渗透率继续提升，以拼多多为代表的低客单价的电商平台增速更高。

其次，新兴的服务消费占比有望继续提升，提供情绪价值的消费快速增长。

1）消费从商品消费向服务消费转移是大趋势，并不因经济的转型而停滞，无论是美国还是日本服务消费占比都达到50%以上。中国当前人均服务性消费支出占比仅43%，在老龄化、少子化趋势下，服务性消费占比有望继续提升。

2）中国2020-2023年消费的年均复合增长率相比2016-2019年下降，但以体育娱乐为代表的情绪价值消费增速超过疫情前，并在2024年1-5月进一步提升。居民出行的数据同样反映了情绪价值消费的需求旺盛，2024年春节、五一、端午假期三个假期的旅游收入和旅游人次超过疫情前。

2.2.3、科技新动能：全球AI科技浪潮+中国科技自立自强

首先，2024年AI大模型能力持续快速提升，叠加推理成本下降，有望驱动AI终端与应用服务需求，AI投资机会将延伸到更多赛道。

1）龙头互联网平台兼具AI落地应用场景与大模型能力靠前的优势，国内AIGC的变现场景丰富。AI广告优化将直接提高社交媒体平台的商业化水平。“AI+电商”模式提升电商效率，推动电商行业的进一步升级。AI赋能在线旅游行业的场景主要集中在智能行程规划和自动客服场景，AI客服可提高OTA服务效率。

2）AI创新产品拉动消费电子企稳。手机方面，随着拥有底层系统的两家公司，苹果与谷歌发布AI手机系统，或吸引更多用户更换AI手机，同时手机上AI应用的推广，也能带来更多潜在推理算力；PC方面，根据IDC预测，AI PC（定义为带有NPU的设备）出货量占比预计将从今年的大约1/5上升到2028年的近2/3。

其次，中国科技自立自强领域不断实现突破、政策红利持续催化。

国家大基金三期于5月24日正式成立，注册资本达3440亿元人民币，超过前两期总和，将持续支撑国内半导体产业发展。

行业层面上，半导体、消费电子、光模块和军工等基本面预期正在改善。4月电子元器件售价近三月均值为14.1元/件，同比降幅由3月的-20.2%明显收窄至-6.7%。5月存储价格继续上涨，反映DRAM存储器景气的DXI指数同比上涨42.5%。

2.3、新发展模式下，投资中国股票要聚焦中观——在行业竞争格局改善的领域寻找“熬出来的精华”

2.3.1、根据库存周期和产能周期，供给侧压力最大的时候已经过去

从A股2024年一季报来看，非金融企业库存去化已经结束，库存同比降速收敛。始于2021年的产能扩张周期也已经于2023年底触顶，2024年一季度A股上市公司固定资产同比增速回落，Capex同比增速已经降至低位，2024年二季度有望转负，进一步带动固定资产同比增速下行。

行业层面来看，2021年以来的产能投资周期是以电力设备、新能源汽车为代表的先进制造业引领的产能周期。但是，有色金属、石油石化、公用事业、交通运输等产能扩张幅度并不大，固定资产同比增速甚至低于同期的收入同比增速。

2.3.2、要更加重视能涨价的行业，其龙头公司的盈利弹性将恢复

今年以来，PPI相对低迷，但有不少商品提价，涨价成为重要的投资线索，背后的原因正是供给侧面临约束、需求平稳或边际改善推动的供需改善。

下半年，随着需求趋稳，沿着供需格局进一步改善的线索找机会，重点关注供给偏紧、产能受限、需求平稳或者迎来边际改善的行业。根据兴证策略团队：

第一类，具备供给偏紧特征，且政策关注程度较高、产能面临较强约束的行业，主要集中在上游周期及部分中游制造业：石油石化、煤炭、钢铁、有色金属（铝），以及火电、火电设备、电机、商用车等。

第二类，政策未明确涉及强制性约束，但供给格局较紧的行业：（1）上游周期：有色金属（小金属及金属新材料）、航运等；（2）制造：电网设备（电工仪器仪表、电网自动化设备）、专用设备（能源及重型设备、农用机械）等；（3）消费：文娱用品、家电（家电零部件、照明设备、黑色家电）、体育等；（4）TMT：面板、消费电子、分立器件、集成电路制造等。

2.3.3、“剩”者为王——经济新旧动能切换的后期，龙头盈利能力更强

当前，新增供给压力减弱，但是，存量供给过多的情况仍需要时间来消化出清，在经济出清阶段，往往会出现盈利向龙头企业集中的状况。

参考2015年-2018年固定资产同比增速见顶回落的周期，行业盈利集中度提升。

本轮周期，盈利也开始向龙头集中。根据兴证策略团队的研究，2024Q1，龙头整体净利润同比增速为-0.91%，同比增速高于全部A股3.35个百分点，领先优势较2023年的0.10个百分点明显扩大。2024Q1龙头业绩增速占优的行业数量占比从2023年的61.29%显著提高到70.97%。

三、新时代核心资产：推崇“重视股东回报”的股权文化

3.1、海外成熟市场的股权文化

3.1.1、分红和回购是海外发达市场值得借鉴的股权文化

参考美股、日股、欧股等海外成熟股票市场，美国、欧洲股市代表性指数的股息+回购收益率维持在4-5%，而日本股市自2000年以来呈显著不断上行的趋势，2016年以来维持在3%的中枢水平。

长期来看，发达市场核心指数的年复合收益率中，股息和回购年均收益率约能贡献一半。2005-2023年，标普500年均复合回报9.6%，其中股息和回购年均收益率合计4.9%；日经225指数年均复合回报5.9%，股息和回购收益率3.0%；欧元区斯托克50指数年均复合回报5.0%，股息和回购收益率合计5.2%。

美股市场股权文化以回购为主，特别是信息技术、可选消费、金融、医疗保健等行业回购收益较高；而日本、欧洲股市以股息收益为主。

从行业分布来看，无论是成长还是价值风格，各行业均有股息+回购收益，而不仅仅局限于某些行业。

3.1.2、为什么可以有这样稳定的股权回报？拥有股权文化氛围

以美股为例，标普500公司现金流充足，有能力支撑分红和回购。标普500指数成分股的收入“含金量较高”，经营性现金流与收入的比重自2008年以来一直维持在17%左右的水平，且呈现出上行趋势。经营现金流足以覆盖Capex支出，Capex占经营性现金流的比重从2008年的47.1%下降至2023年的37.6%。

美股公司大股东多为机构投资者，给予股东回报的意愿强。根据彭博数据统计，截至6月18日，标普500成分股公司的机构持股占比平均值高达91.9%。以美股“M7”（Magnificent 7）为例，前三大股东主要是机构投资者。

3.1.3、从美股公司分红和回购看股权文化

美股卷烟制造商菲利普莫里斯凭借高ROE、高毛利率、充裕的现金流的特征，自2014年以来，每年分红比例超过80%，平均值达到93%，净股息率维持在5%的中枢水平，成为美国大盘股中分红收益率最高的股票之一；而其2014-2023年近10年股价（不复权）年化复合回报率仅0.8%，远不及股息回报。

高成长的科技龙头往往回购都很慷慨，甚至也有分红。以美股苹果公司为例，2012年以来，苹果公司年度分红金额不断提升，而回购金额自2018年以来更是维持在650亿美元以上的绝对高位水平，2023财年分红金额达到150.25亿美元，回购金额达到775.5亿美元。分红和回购给股东带来的回报在2018年一度达到11.5%，近年来虽有回落，但也有4%左右的收益率。

3.2、中国A股和港股的股权文化正从“侧重融资”走向“回报股东”

2017年以来，全A非金融公司筹资活动现金流及投资活动现金流占营业收入的比重下降，反映出企业投资需求下降，现金流改善，从而有能力进行分红回购。

港股市场现金派息和回购金额远大于融资，股权文化较为成熟。2016年以来，港股市场的派息+回购总额始终高于当年融资总额，该差距在2023年进一步扩大至2.0万亿港元。2023年港股市场现金派息总额约2.03万亿港元，回购金额约1270亿港元，而当年IPO+上市后募资仅1507.1亿港元，现金派息和回购金额远远超过募资金额。而截至2024年5月31日，港股2024年回购金额已经达到884. 5亿港元。

• 央国企分红稳定性和动力增强。以三桶油、四大行、三大运营商为代表的港股高股息优质央国企分红金额、分红比例整体呈现出平稳上行趋势。

• 互联网龙头显著提升回购力度，增加分红，不断改善股东回报。2024年以来，以腾讯控股、阿里巴巴、京东集团、美团、快手、携程等为代表的互联网龙头相继更新了公司的回购、分红计划。

四、中国权益策略：聚焦新时代的核心资产，熬出精华

4.1、行情展望：看多下半年港股，爱在深秋，年内高点或在四季度

4.1.1、本轮港股行情的本质是新时代的核心资产行情，有望持续数年，行情的关键在于核心资产持续的戴维斯双击

本轮港股行情不是简单的、交易型跌深反弹，而是类似2016-2020年核心资产行情，今年开始的这一轮核心资产行情也可能延续数年，这轮核心资产具备新发展模式下的新特征——熬出来的精华，更重视股东回报。

3月21日报告《港股的春天：高胜率投资是赢家之道》强调2024年港股有望底部抬升，从过去数年的空头市场逐步回归多头市场。

5月14日《新时代的港股核心资产》指出，以高股息央国企龙头为长期配置的底仓资产，以新时代核心资产为中期进攻的方向，并提出选股标准：1、股息率+回购收益率在3%以上，良好的现金流以支撑分红及业绩的持续性，体现了重视股东回报的股权文化；2、业绩增速不低于10%，高标准在15%以上；由股息、回购和净利润增长带来的综合回报至少能够超过15%。

4.1.2、下半年特别是8月份到11月美国大选之前，港股第二段趋势性向上行情值得期待

4月份以来的行情是港股行情的第一阶段，核心特征是空头回补，导火索是外资进行“高低切换”回流港股，外资共振驱动港股走强。

5月底我们提示港股行情步入震荡调整期的风险，并判断6、7月份是震荡、空中加油阶段，建议逢低为下半年行情布局核心资产。

展望2024年下半年，8月份中报季开始，随着各领域核心资产盈利改善以及业绩指引上调，叠加，中国宏观政策效果有望显现，美国经济动能弱化，吸引外资流入，从而引发核心资产的戴维斯双击。

首先，8月份港股中报季，港股龙头的业绩指引或更乐观。当前投资者对于港股的盈利增速预期并不高，彭博提供的一致预期恒生指数2024年EPS同比增速仅6.6%，甚至低于2023年的EPS增速。随着中国名义GDP企稳回升，后续龙头公司盈利超预期概率大。

其次，今年三季度港股市场或迎来内、外资共振式流入。

一方面，美债利率顶部已经确认，三季度随着美国通胀及经济增速有望回落，不论9月降不降息，美国10年期国债利率至少向上反弹风险不大，跟随美债利率走向的香港银行同业折息（HIBOR）向下的可能性更大。另外，一旦当前过度拥挤的做多美国大盘科技股策略出现短期反噬，可能会导致海外资金特别是亚太资金重新配置港股。

另一方面，三季度中国货币政策的空间可能进一步打开，叠加港股的赚钱效应恢复，将进一步提升内地资金对港股的投资意愿。中长期来看，内地的低利率环境下，港股高胜率资产的性价比更加凸显，内地资金特别是保险、理财等配置型资金，将继续加大港股配置。如果出现港股通的红利税政策的优化，则内地资金将更加可能成为港股市场的“定海神针”。

4.2、投资策略：逢低配置高胜率资产（核心资产+高股息资产）是港股的赢家之道

4.2.1、掘金港股高胜率资产之主线一：新时代核心资产的戴维斯双击

新时代的港股核心资产，指的是在具有良好的现金流可以支撑分红及业绩的持续性（股息率+回购收益率在3%以上），未来能够有不低的业绩增速（业绩增速不低于10%，高标准在15%以上） 。如此，由股息、回购和净利润增长带来的综合回报至少能够超过15%，高标准在18%以上。其中，如果业绩年复合增速持续超15%，股息率和回购收益率可以为0。

经历4年多的深度调整之后，港股各行业最具竞争力的龙头们的估值体系重塑已经完成，即使以偏悲观的业绩预期来看，估值也不高。以互联网公司为例，港股主要互联网公司的2024年PE估值在8-21倍的区间，PEG在0.2-1.8之间， PS/G除了腾讯控股0.53倍，其余均不高于0.5倍。

随着下半年经济企稳并改善，好公司们有望迎来“基本面数据没有此前预期那么糟”到“基本面持续改善”的时刻。

港股核心资产重估1：优先推荐互联网等 TMT 行业龙头。港股互联网龙头的估值已经进入到价值股的逻辑。互联网龙头盈利持续性、稳定性持续改善，分红、回购的力度加大。互联网行业收入和盈利增长，受益于性价比消费趋势和积极布局出海。互联网龙头平台受益AI应用落地。

港股核心资产重估2：精选内需新趋势的受益者，关注教育、服务业、先进制造、医药等行业的新赢家。

港股核心资产重估3：精选出海“卷王”，关注电动工具、家电家具、互联网、消费电子、汽车及清洁能源产业链等出海产业链的优胜者。

港股核心资产重估4：精选具备金融属性、供需紧平衡状态下的上游资源、能源领域的“剩者为王”。

4.2.2、掘金港股高胜率资产之主线二：高股息资产是长期底仓资产

中长期来看，相对复杂的国内外环境中，能够提供稳定的高股息的资产难能可贵。低波红利资产是未来配置中国权益资产的重要投资策略之一。

继续长线看好传统“类债券”央国企龙头，除此之外，下半年可以进一步关注1）受益提价、盈利有向上弹性，从而能够增加分红的标的，如公用事业等。2）“预期差”修复动能较大的红利资产，精选地产产业链的优质央国企龙头，香港本地股中的优质高股息红利资产。

五、风险提示

大国博弈风险：地缘政治风险，以及经贸、科技、金融等方面的摩擦或制裁风险。

美国货币政策超预期风险：美联储不降息的风险以及引发局部金融市场动荡风险。 

经济增速下行超预期风险：如果海外经济动能持续回落，存在外溢效应超预期风险。

注：本文来自兴业证券股份有限公司2024年6月23日发布的《熬出的精华：核心资产星火燎原——2024年中期港股策略报告》，报告分析师：张忆东 SAC执业证书编号：S0190510110012、SFC HK执业证书编号：BIS749；李彦霖 SAC执业证书编号：S0190510110015；迟玉怡 SAC执业证书编号：S0190522040001