内需的三个“短板”何时改善？

核心观点

5月内需继续小幅走弱，同时，4月经济呈现出来的供给强于需求的三个特点仍在5月延续。一是生产强，消费、投资弱，供需失衡的格局仍未改变；二是服务业生产中，生产性服务业普遍强于生活性服务业，5月信息传输、软件和信息技术服务业，租赁和商务服务业，交通运输、仓储和邮政业，批发和零售业生产指数同比分别增长12.9%、8.8%、5.6%、5.0%，高于整体服务业生产指数4.8%；三是工业需求仍然偏弱，工业产销率连续2个月与去年持平，处于历史低位。

房地产、基建和消费仍然是当前内需的三个短板。房地产销售和投资降幅仍在小幅扩大，销售面积增速从-20.2%小幅降至-20.3%，房地产投资增速从-9.8%降至-10.1%。基建投资方面，从累计增速来看，3-5月广义基建投资增速从8.8%降到6.7%；按当月增速来看降幅更大，从3月的8.6%降至5月的3.8%。受基建边际走弱影响，4-5月固定资产投资环比连续2个月负增长。化债和专项债发行偏慢对基建投资的影响正在显现。消费方面，尽管同比增速仍处于低位，但边际小幅改善。5月社零增速3.7%，仍处于偏低位置，但略高于3-4月，季调环比0.5%也处于去年11月以来的最高水平。

内需的三个“短板”何时改善？观察三季度基建投资会否趋稳。房地产销售和投资的不确定性仍然较大，收储政策如果推进较为乐观，可能从竣工端带来增量；而消费长期相对稳定，在居民收入和预期约束不变的情况下，一般不会出现大幅波动。提振内需的着力点在于加快前期积极财政项目落地，包括专项债和特别国债的发行。430政治局会议指出“加快专项债发行使用进度，保持必要的财政支出强度”，5月以来专项债发行有所提速，观察Q3开始基建投资会否出现趋稳信号。

生产：工业生产环比增速有所回落

5月工业增加值同比增长5.6%，预期6%，前值6.7%；从环比看，5月份，规模以上工业增加值比上月增长0.30%，环比增速明显回落，与此前发布的5月制造业PMI数据较为一致，PMI生产指数环比下降 2.1 个点至 50.8%。从上中下游来看，5月采矿业增加值同比3.6%，制造业同比6%，公用事业同比4.3%。

分行业来看，化学、有色金属和出口导向制造业是主要支撑。增速较高的行业包括，化学原料及化学制品制造业12.7%、有色金属加工9.3%、铁路船舶航空等运输设备制造业11.8%、计算机通信等电子设备制造业14.5%。分产品来看，新能源、半导体等产品增速较高，新能源汽车产量增长33.6%、水力发电增长38.6%、太阳能发电量增长29.1%、集成电路增长17.3%。

消费：社零增速小幅回升，但整体消费仍然偏弱

5月社零同比增长3.7%，较前两个月的2.3%和3.1%有所回升；季调环比来看，社零环比增长0.51%，是2023年11月以来最高环比增速。综合来看，5月消费小幅改善，但整体仍未走出消费偏弱局面。

服务零售累计增速7.9%，较上月8.4%继续回落。其中，餐饮收入同比增速从4.4%提高至5.0%，累计同比从9.3%回落至8.4%。

分行业来看，商品零售中，必选消费维持韧性，部分可选消费增速大幅增长。必选消费中，粮油食品增长9.3%、饮料增长6.5%、烟酒增长7.7%，整体位于中高增速、韧性较强。可选消费中，化妆品、体育娱乐品、通讯器材、家电等品类增速超过10%，其中化妆品受购物节提振、家电受到以旧换新带动。汽车零售在去年偏高的基数下，连续3个月负增长，5月同比减少4.4%。

投资：基建投资走弱导致固投环比负增长

基建投资增速明显走弱。从累计增速来看，3-5月广义基建投资增速从8.8%降到6.7%；按当月增速来看降幅更大，从3月的8.6%降至5月的3.8%。受基建边际走弱影响，4-5月固定资产投资环比连续2个月负增长，5月环比为-0.04%。基建投资走弱是前期资金到位偏慢的结果。430政治局会议指出“加快专项债发行使用进度，保持必要的财政支出强度”，5月以来专项债发行有所提速，观察Q3开始基建投资会否出现趋稳信号。

制造业投资仍维持强劲。5月制造业投资累计增速9.6%，当月增速9.4%。今年以来制造业投资的高增长离不开“设备更新”的驱动，5月整体固定资产投资中的设备购置累计增速17.5%，较上月提高0.3个点。

房地产投资降幅小幅扩大，关注施工面积异常值。5月商品房销售面积增速从-20.2%小幅降至-20.3%，房地产投资增速从-9.8%降至-10.1%。从资金端来看，融资协调制度取得一定成效，国内贷款有所改善，5月当月房企到位贷款约1227亿元，而去年同期仅为1050亿，同比增长17%。从房地产投资环节来看，施工面积出现异常值，5月新增施工面积仅1351万平，创下有数据以来最低值，而当月新开工和竣工面积分别增加6580万平、3385万平，施工面积的异常值可能来自于统计口径调整、此前数据并未同步修正。

风险提示：（1）房地产市场下行；（2）基建投资增速继续下降；（3）居民消费不及预期。

注：以上内容节选自方正证券研报《内需的三个“短板”何时改善？——5月经济数据点评》，分析师：芦哲S1220523120001