天风研究：破困局，谋变局

策略：困境反转、政策博弈“双线并行”；全国：销售端强现实，价格端弱预期；城市：系统性价格困局，结构性弹性差异；房企：局部竞争激烈，总量缩表加速。

策略：困境反转、政策博弈“双线并行”

2024年上半年，行业未摆脱周期惯性下行，供需关系重构对居民资产、企业生产、经济发展等多维度连锁影响持续，政策端采用靠前发力方式，通过限制性政策宽松激发增量需求，主动式去库存加速供需调节，我们判断目标指向“稳定价格、改善预期、平滑周期”。伴随二十届三中全会指明下阶段行业发展方向，即“既防风险、又促发展”，为加速新模式构建留下充足政策优化及改革空间。2024年下半年，基本面基数效应渐退，新房、二手房销售降幅有望进一步收窄，市场预期或逐步趋稳，发生二次下滑概率较低。从交易策略角度看，我们认为“困境反转”和“政策博弈”逻辑双线并存，有以下几条投资主线值得关注：

方向一，龙头国央企继续享有集中度优势，于核心城市货源充足、把握机遇能力强，同时其资金优势有望助力其继续扩储、扩大份额优势；部分区域型企业在基本面健康度高的城市具备市占率优势。重点推荐：中国海外发展、招商蛇口、保利发展，建议关注：越秀地产、滨江集团、绿城中国、城建发展等。

方向二，供给侧“防风险”基调下，政策对于未出险优质非国央企或延续“呵护”思路，给予融资支持协助其跨越周期，部分房企信用修复预期或稳步修复。重点推荐：龙湖集团、万科A、新城控股、金地集团等。

方向三，母公司交付增量下滑对第三方拓展影响显现，龙头央企关联物企成长路径明确，规模有望保持良好增速，部分房企发展策略转向提升存量运营、探索差异化发展路径，长期同样具备赛道突围潜力。重点推荐：保利物业、招商积余，建议关注：华润万象生活、中海物业、万物云等。

全国：销售端强现实，价格端弱预期

2024上半年，全国新建商品房销售面积同比下降19.0%。从单月趋势看，24年前两月基本面超跌，3月小阳春销售面积同比增速改善，二季度同比降幅持续收窄，6月增速呈现出区别于2023年同期的逆势提升走势，主要或得益于“517”新政推动需求集中释放。我们认为24年下半年累计增速或呈继续改善趋势，主要因：

1）基数效应明显，23年销售前高后低；2）24年前两月基本面深度调整，短期发生大幅度二次下滑概率较低；3）“517新政”后市场信心趋稳、跌价预期有所改善。但市场对价格整体预期仍然偏弱。我们预计2024年全国商品房销售面积或为9.40亿平，同比降幅较年中收窄至15.9%，新开工面积7.15亿平，同比下滑25%，竣工面积7.99亿平，同比下滑20%；房地产开发投资9.99万亿元，同比下滑9.9%；新建住宅、二手房合计成交面积13.4亿平，同比下降11.8%。

城市：系统性价格困局，结构性弹性差异

2024上半年，62城新房累计成交面积同比-33.3%，一线、二线、三线及以下城市分别同比-28.6%、-34.3%、-36.1%；16城二手房成交面积同比-6.9%，一线、二线城分别同比-5.1%、-11.5%，表现优于新房，主要因比价效应下二手房对新房形成分流。

展望下半年，我们预计高能级城市有望延续良好热度，受23年三季度基数较低影响，同比降幅或进一步收窄并可能回正。狭义库存及库销比低，市场健康度高的城市基本面存在潜在分化可能。短期二手市场“以价换量”、“各地房贷利率中枢下限”等格局仍将延续，热度有望保持。2024年6月，一线城市平均租金回报率约1.66%，较2023年有所回升但仍处历史低位，距离10年期国债收益率差值仍有0.62pct，底线思维下房价下行空间仍存。

展望短期价格趋势，下半年全国二手房价格或仍保持回落趋势，但得益于5月政策催化二手成交持续放量、叠加基数效应渐退或增强市场对于基本面的信心，价格降幅或有望收窄。

房企：局部竞争激烈，总量缩表加速

2024上半年，受益于政策端积极发力刺激需求，房企业绩下滑逐月趋缓，但行业未改探底走势，多数房企仍面临较大的回款压力。2024上半年，克而瑞百强房企累计操盘金额18518亿元，同比-40%；百强中央企、地方国企、非国央企销售金额分别同比-31.9%、-42.2%、-50.1%，企业资产差异仍较显著。

展望下半年，中性假设下至年末百强操盘金额累计同比增速或能收窄至-31%。2024年上半年，TOP100企业新增权益货值8898亿元，同比-28%。房企对优势地区优质地块竞争激烈，性价比不高的地块拿地极为谨慎，城投托底比维持较高比例。主流头部房企2024上半年新增货值同比降幅在30%-70%区间，短期房企或延续依据市场销售表现动态调节新增货量，不至于陷入“无货可推”境地，但不排除价格压力下，投资总量收缩使新房有效供给受到约束，制约需求释放的同时或造成房企规模压力；若销售量价降幅展现持续收窄趋势，投资端边际上行空间同样良好。

风险提示：基本面变化超预期，增量政策超预期，货币政策和财政政策效果存在不确定性。

注：本文来自天风证券2024年8月20日发布的《破困局，谋变局》，报告分析师：王雯S1110521120005

本资料为格隆汇经天风证券股份有限公司授权发布，未经天风证券股份有限公司事先书面许可，任何人不得以任何方式或方法修改、翻版、分发、转载、复制、发表、许可或仿制本资料内容。

免责声明：市场有风险，投资需谨慎。本资料内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他天风证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅本资料中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、天风证券股份有限公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本资料授权发布旨在沟通研究信息，交流研究经验，本平台不是天风证券股份有限公司研究报告的发布平台，所发布观点不代表天风证券股份有限公司观点。任何完整的研究观点应以天风证券股份有限公司正式发布的报告为准。本资料内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本资料内容当日的判断，可随时更改且不予通告。本资料内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。