中信证券：美股财报季基本面承压，流动性面临超预期向下拐点

隔夜美股显著回调，且纳指和标普500相较7月中旬的历史高点已分别下跌7.1%和4.3%。基本面维度，由于此前投资者对于美股的业绩预期过高，美国经济逐步走弱的背景下，过去两周标普500今年的净利润增速预测累计下修0.5个百分点至9.9%。流动性维度，7月中旬以来，投资者已充分price in美联储的降息预期，但若缩表不停止，美联储依旧每月在回收约420亿美元的流动性。此外，下半年美国国债发行体量的大概率反弹以及日本银行未来的政策路径或意味着美股将面临流动性的超预期向下拐点。对于罗素2000，一方面其顺周期属性较强，且当前估值性价比也较弱，若美国经济增速放缓，其持续跑赢标普500和纳指的空间有限。展望未来，短期我们判断在7月底美日央行的议息会议对未来货币政策路径做出更为明确的表态前，美股或维持震荡行情。在没有基本面催化和流动性持续紧缩的环境下，我们建议投资者关注低估值的公用事业以及防御属性较强且自由现金流充裕的医疗保健行业。

▍事件：

隔夜美股显著回调，纳指和标普500分别下跌3.6%和2.3%，创下2022年3月和2022年8月以来的单日最大跌幅。同时，VIX指数飙升22.6%至18，为今年4月以来的最高水平，显示投资者避险情绪大幅升温。行业表现则明显分化，科网股权重最高的信息技术（-4.1%）、可选消费（-3.9%）、通信服务（-3.8%）跌幅最大。而估值较低的公用事业（+1.2%）和能源（+0.2%）以及防御属性较强的医疗保健（+0.8%）和日常消费均上涨。相较于7月中旬的历史高点，纳指和标普500已分别回落了7.1%和4.3%。

▍美股净利润增速预期出现下修，财报季基本面承压。

我们周度测算的美股盈利数据显示，过去两周标普500指数今年营收增速预期虽维持在4.5%的水平，但净利润增速预测却连续两周累计下修0.5个百分点至9.9%。同期，11个一级行业中仅金融、房地产和可选消费的净利润增速预期出现上修，能源和原材料同比负增长预期进一步扩大，工业和医疗保健增速预期下修也较为显著。此外，过去一周美股科技七巨头的2024年收入增速预期虽上修0.7个百分点至14.4%，但净利润增速预期却下修0.5个百分点至27.8%。近两周标普500除科技七巨头的493只成分股今年净利润增速预期也下修0.5个百分点至5.7%。整体看，由于此前投资者对于今年美股业绩预期过高，在经济逐步走弱的环境下，美股基本面承压，特别是科网股的利润率。

▍降息预期充分抢跑后，美股面临流动性的超预期向下拐点。

自7月11日美国劳工部公布的6月美国CPI数据低于预期后，投资者再度抢跑美联储降息预期，当前CME数据显示9月议息会议降息至少25bps的概率已高达100%。但即便开启降息，若缩表不停止，美联储依旧每月在回收约420亿美元的流动性。另一方面，结合明年美国债务上限暂停即将到期，今年下半年美国国债的净发行体量预计也将较今年2季度的655亿美元明显反弹。因此，国债市场的供需格局或继续挤压美国金融体系和实体经济的融资能力。最后，7月初以来美元相对日元的贬值幅度已达5.6%，若未来日本央行为应对国内通胀问题持续加息，而美国又进入降息周期，美日息差的收窄或导致套利交易逆转，资金流出美国。因此，在降息预期被充分反映后但美联储依旧维持缩表的进程下，美股仍面临流动性的超预期向下拐点。

▍罗素2000为强周期属性，相对大盘蓝筹的估值性价比较弱。

自7月10日投资者抢跑美联储降息交易以来，罗素2000累计跑赢纳指和标普500分别达14个和11个百分点。但参考历史，罗素2000指数通常只在美国期限利差（10Y-2Y）走扩的背景下才能持续跑出超额收益，而2015年以来罗素2000与国际铜价走势高度正相关。进一步看罗素2000的行业构成，截至今年6月底，顺周期板块和消费行业的合计权重高达66.4%。因此，在近期美国PMI等数据显示经济出现走弱的迹象下，基本面维度并不支持罗素2000持续跑赢大盘蓝筹和纳指。此外，估值维度，当前罗素2000动态PE为23.4倍，ROE仅5.8%，自由现金流收益率和股东现金回报率分别为2.0%和2.7%。因此，整体看罗素2000相较标普500或纳指的性价比并不强。

▍美股展望：短期震荡行情预计延续，建议关注低估值和防御性板块。

短期来看，一方面由于美股整体估值依旧过高，季报期的实际盈利和未来指引低于预期都将触发投资者的重新定价，特别是对于权重大、交易拥挤度高的科网股。另一方面，投资者已充分抢跑了美联储的降息预期，但如若缩表不停止，宏观层面美股的流动性依旧在收紧。因此，我们判断在月底美日央行的议息会议对未来两国的货币政策路径做出更为明确的表态前，美股或维持震荡行情。在没有基本面催化和流动性持续紧缩的环境下，我们建议投资者关注低估值的公用事业以及防御属性较强且自由现金流充裕的医疗保健行业。

▍风险因素：

美联储货币宽松的时点的进度低于预期；美股业绩低于预期；美国经济快速走弱；日本央行加息幅度超预期。

本文节选自中信证券研究部已于2024年7月25日发布的《美股策略点评—财报季基本面承压，流动性面临超预期向下拐点》报告，证券分析师：徐广鸿；王一涵