美国接近实现“软着陆”

美国2024年二季度GDP增速高于预期，内生动能仍具韧性。居民消费需求整体走强，商品消费增加，服务消费略有收缩，消费韧性来自实际薪资的增长和美股上涨带来的财富效应。私人投资继续走强，库存变动正向贡献显著，企业设备投资增加，但居民住宅投资减少。消费和扣除库存变动的私人投资两项核心内需稳健，显示美国经济保持韧性，叠加二季度通胀重回降温轨道，中信证券认为美国经济和通胀两端的风险较为平衡，接近实现“软着陆”。

▍事件：

北京时间2024年7月25日，美国商务部经济分析局公布了2024年第二季度美国GDP增速初值，实际GDP季调环比折年率达2.8%，高于前值1.4%和市场预期2%。

▍美国经济内生动能仍具韧性。

美国2024年二季度实际GDP季调环比折年率达2.8%，高于前值1.4%和市场预期2%。按分项季调环比折年率看，居民消费增速由前值1.5%回升至2.3%，私人投资增速由前值4.4%大幅升至8.4%；出口由前值1.6%回升至2%，进口由前值6.1%升至6.9%，政府开支增速由前值1.8%升至3.1%。按分项对环比折年率的贡献看，居民消费贡献由前值+0.98ppts回升至+1.57ppts，私人投资贡献由前值+0.77ppts升至+1.46ppts，净出口由此前的贡献-0.65ppts降至-0.72ppts，为唯一拖累项，政府支出贡献则由前值+0.31ppts升至+0.53ppts。以居民消费与私人固定投资（不含私人库存变动）对GDP环比折年率的贡献之和衡量的“核心内需”由前值2.17ppts升至2.21ppts，反映美国经济内需在今年二季度仍具韧性。

▍居民消费需求整体走强，商品消费增加，服务消费略有收缩，消费韧性来自实际薪资的增长和美股上涨带来的财富效应。

1）商品消费增速由前值-2.3%转正，录得2.5%，耐用品消费和非耐用品消费环比均转正，耐用品消费季调环比折年率从-4.5%转正至4.7%，非耐用品从-1.1%升至1.4%。从对GDP的贡献率来看，商品消费贡献从前值的-0.51ppts升至+0.55pts，BEA报表中八类商品消费细项中仅有“衣服和鞋履”这一分项贡献录得负值，为-0.06ppts。

2）服务消费增速由前值3.3%降至2.2%，居民服务消费中只有“其他服务”这一分项贡献录得负值，为-0.01ppt，反映了美国今年二季度依旧保持韧性的服务消费。从对GDP的贡献率来看，服务消费贡献从前值的+1.49ppts降至+1.02ppts，其中医疗保健服务消费的贡献从前值0.77ppts降至0.45ppts。

3）中信证券认为在超额储蓄耗尽后消费韧性来自依旧偏紧的就业市场和美股上涨带来的财富效应。就业市场方面，今年二季度通胀重回降温轨道，同时劳动力市场走弱、薪资增速有所放缓，但薪资增速持续跑赢CPI通胀，实际薪资增长仍然支撑消费。财富效应方面，今年二季度美股延续涨势，标普500涨幅约4%，资本利得收益对消费也有一定支撑。

4）总量上，美国二季度个人消费支出年化季环比初值录得2.8%，高于预期2%和前值1.5%，再次显示了美国消费的韧性；结构上，商品消费增加，而服务消费略有放缓，与商品价格下降而服务价格保持粘性相呼应。

▍私人投资继续走强，库存变动正向贡献显著，企业设备投资增加，但居民住宅投资减少。

1）私人投资增速由前值4.4%大幅升至8.4%，对GDP季调环比折年率的贡献由前值+0.77ppts升至+1.46ppts，主要是库存变动贡献由-0.42ppts大幅升至+0.82ppts所致。固定投资分项增速由前值7%降至3.6%，贡献率由+1.19ppts降至+0.64ppts。

2）固定投资中，住宅投资环比折年率由前值16%大幅降至-1.4%，自前三个季度正增长后再度转负（2021年二季度至2023年二季度连续九个季度环比为负），或是受到高企的房价和抵押贷款利率对购房需求的抑制，二季度成屋销量逐月下降。

3）固定投资中，非住宅固定投资环比折年率为5.2%（前值4.4%），其中建筑投资环比由前值3.4%滑落至-3.3%，设备投资环比折年率大幅反弹11.6%（前值1.6%），或是反映美国制造业回流二阶段由厂房建设转向设备采购，知识产权分项环比由前值7.7%下降至4.5%。非住宅投资的各分项波动较大，但非住宅投资自2023年四季度以来呈现升温趋势。

▍二季度美国经济保持韧性，消费和扣除库存变动的私人投资两项核心内需稳健，叠加二季度通胀重回降温轨道，中信证券认为美国经济和通胀两端的风险较为平衡，接近实现“软着陆”。

通胀方面，4月以来，通胀重回降温轨道。6月CPI同比3%、核心CPI同比3.3%，且此前一直保持粘性的房租通胀也有所松动，环比由前值0.4%降至0.2%。劳动力市场方面，4月和5月新增非农就业人数较初值大幅下修、6月失业率超预期上升、薪资增速放缓、劳动力参与率上升的组合显示美国劳动力市场降温进程有所加快。经济增长方面，二季度实际GDP季调环比折年率超预期，消费和扣除库存变动的私人投资两项核心内需稳健，即使扣除库存变动的影响，2%的增速也与预期相符，显示美国经济保持韧性。中信证券认为美国经济和通胀两端的风险平衡，接近实现“软着陆”。

▍风险因素：

美联储超预期鹰派；美国通胀超预期反弹；美国劳动力市场超预期走弱。

注：本文节选自中信证券研究部已于2024年7月26日发布的《晨会》报告，分析师：崔嵘S1010517040001；李翀S1010522100001