齐学兵0元转股，中信建投低价潜入海金格IPO

文/瑞财经  李姗姗

1996年，24岁的齐学兵从黑龙江商学院 (现更名为哈尔滨商业大学)中药制药专业毕业后，与许多大学生一样，南下寻找机会。

远走广东的齐学兵先是在汕头松田制药有限公司任技术专员，不到一年时间跳槽到深圳海王药业有限公司，升任粤东地区医药代表，潮州地区主管。

两年的工作经历，让齐学兵深刻地意识到要想从事医学研究工作，须有学历的加持。因此，在1998年9月，齐学兵决定结束广漂，重返校园。

在黑龙江中医药大学的三年里，齐学兵不仅拿到了中药学硕士研究生学历，还遇到了人生伴侣闫晓霞。2001年7月，两人毕业后双双离开哈尔滨，去往首都发展。

此后五年间，齐学兵先后在北京福瑞康正医药技术研究所、北京万全阳光医药科技有限公司、北京大学中医药现代研究中心从事中药及天然药物的开发。

直到2006年4月，34岁的齐学兵自立门户，创办了北京海金格医药科股份有限公司（下称“海金格”），担任公司董事长兼总经理，妻子闫晓霞是公司首席医学官。

海金格成立至今已有18年，齐学兵决定送给它一个“成人礼”，向北交所递交了一份招股书，目前已进行至首轮问询阶段。

实际上，在过去的18年里，海金格已两次挂牌新三板。翻看以往招股书，海金格曾长达9年的股权代持、对赌失败后用股份补偿投资者、实控人齐学兵减持套现、以超低价引入保荐机构等往事一一被揭开。

在经营上，海金格业绩增速放缓，高企的销售费用和管理费用受到监管重点关注。2021年-2023年，公司与第二大股东产生的大额关联交易，也成为监管问询中的重点。

01

亲戚代持股权长达9年，对赌失败实控人补偿价值1556万元股份

海金格成立于2006年7月，彼时注册资本仅有10万元，由张瑞玲和叶国栋分别持股60%、40%。两人作为亲戚的身份，均为代替齐学兵持股，其中，张瑞玲是齐学兵的婶婶，叶国栋为齐学兵的妹夫。

2009年9月，齐学兵通过张瑞玲、叶国栋之手向公司增资40万元，这笔增资款还是齐学兵向叶国栋借来的。

一个月后，股权代持人发生了变化，张瑞玲将所持公司全部股份转让给齐学兵的岳母尹桂梅，主要基于张瑞玲年纪较大且从北京搬至新疆居住，不便处理工商变更手续，故转由尹桂梅替齐学兵代持股权。

齐学兵与亲戚们的代持关系持续了长达九年时间。2011年9月，叶国栋将其所持公司实缴24万元出资全部转让给齐学兵后，二者解除了代持关系；2015年5月，公司挂牌新三板前夕，尹桂梅将所持公司15万元出资额全部转让给北京金灿华（彼时由齐学兵及其配偶闫晓霞分别持股50%）后，股权代持关系才得以全部解除。

在新三板上市后，海金格很快便吸引来资方的目光。2017年12月，齐学兵将所持公司38.6万股股份以25.91元/股的价格分别转让给方和投资、顺天仁达、顺天华盈，转让价款合计1000.13万元。

次年3月，方和投资、顺天仁达、顺天华盈以27.32元/股的价格追加了3950.63万元投资额，公司投后估值为3.03亿元。而三家投资机构豪掷数千万的同时，也与海金格约定了业绩对赌等特殊权利条款。

一年半后，即2019年12月，因海金格未能完成“业绩及分红承诺”约定的2018年度及2019年度业绩目标，齐学兵以0元的价格向方和投资、顺天仁达、顺天华盈分别转让公司17.04万股、12.1万股、4.94万股股份作为补偿。若以同时期乐普医疗增资价格45.65元/股计算，这部分股权价值1555.75万元。

股权转让后，方和投资持有公司10%股权，顺天仁达、顺天华盈合计持股10%。

02

以超低价示好保荐机构，实控人减持套现1940万元

自2019年6月从新三板摘牌后，海金格开始了频繁的股权变动，四年里共进行了4次增资和4次股权转让。期间，公司估值不断增长，实控人齐学兵也频频通过股权转让赚得盆满钵满。

2020年7月，乐普医疗向海金格增资1亿元，增资价格为45.65元/股，与方和投资等入股价格相比，不到一年时间上涨了近1倍。

2021年10月，中金启江以91.29元/股的价格向公司增资4000万元；同年12月，人合春润、人合嘉瑞、央企基金以110.43元/股的价格向公司增资9000万元，海金格投后估值升至15.9亿元。

据海金格披露，公司2023年的估值已达到16.65亿元，较四年前增长了449.5%。

此次递表北交所前，海金格还引入了保荐机构中信建投证券全资子公司中信建投投资有限公司，但其增资价格却异常低于其他投资者。

2023年5月，中信建投以约1500万元价款认购海金格65.47万股股份，定增价格仅有22.91元/股，较半年前增资价格大幅缩水了79.25%。以超低价示好保荐机构的原因及合理性，需要海金格给出相应解释。

海金格引进战投的同时，公司实控人齐学兵多次转股套现。

2020年9月，齐学兵将所持公司65.72万股股份转让给顺天义达，套现300万元；次年3月，齐学兵又向熔拓瑞丰、熔拓创业、熔拓景程转让股份，合计套现1200万元。

2022年7月，北京金灿华将所持公司8.74万股股份转让予人合嘉泽，转让价款965万元，以在北京金灿华的持股比例计算，齐学兵可套现440.52万元。

除了实控人以外，海金格高管及战投也加入减持套现的队伍。

2022年7月，王璐璐、郑凯、郎帼娜将所持公司部分股权转让给人合嘉泽，分别套现519万元、408万元、408万元；同时，顺天仁达、顺天华盈将所持部分股权转让给泰雅语松，合计套现3500万元。

递表前，齐学兵直接持有公司39.41%股权，并通过员工持股平台北京金灿华、南通昱八方间接控制公司股权比例为 8.00%、7.57%。因此，齐学兵合计控制公司股权比例为 54.98%，为公司的控股股东和实际控制人。

03

第二大股东位列前五大客户，被质疑关联交易公允性

瑞财经《预审IPO》注意到，乐普医疗除了是海金格大股东外，还是公司大客户，二者之间的交易构成关联性。

递表前，乐普医疗持有公司1095.4万股股份，占总股本的比例为15.08%，是公司第二大股东。

2021年-2023年，海金格与乐普医疗、乐普生物及其控制的企业关联交易金额分别为4,460.26 万元、2,457.30万元和2,217.61万元，占公司年度收入的比例分别为13.31%、5.66%和4.97%。 

各报告期内，乐普医疗、乐普生物及其控制的企业分别是海金格的第一、第四和第二大客户，三年累计销售金额为9135.17万元。

海金格表示，作为业内知名的CRO企业，主要为制药企业、新药研究机构和医疗器械企业提供I-IV期临床研究及相关技术服务。乐普医疗作为国内知名的医疗公司，存在较多的临床研究需求，在遵循平等、自愿、等价、有偿的原则下，双方经充分协商后选择采购海金格的CRO服务，以助于推进其药品研发上市的效率。因此，上述关联交易具有必要性和合理性。

但双方之间大额的关联交易依然受到监管的重点关注。问询函中，监管部门对乐普医疗入股海金格的原因、定价依据及合理性提出问询，并要求海金格说明承接项目占乐普医疗、乐普生物及其控制的企业临床CRO外包项目数量和金额的比例情况，相关交易的必要性和公允性，是否存在调节公司收入利润或成本费用、向公司输送利益等情况。

04

高毛利与低研发矛盾，高销售费用被监管质疑商业贿赂或回扣

海金格是一家为制药企业、新药研究机构和医疗器械企业提供一站式临床CRO服务的企业，公司服务贯穿临床试验的全周期，包括临床试验运营服务（“CO服务”）、临床试验现场管理服务（“SMO服务”）、数据管理与统计分析服务、医学咨询服务、第三方稽查服务、注册服务、药物警戒服务（“PV服务”）和eCTD软件产品与服务等。

公司主营业务包括CO服务、SMO服务、数据管理与统计分析服务和其他服务，其中，CO服务占主营业务收入比例高于80%，为公司主营业务收入的主要来源。

2021年-2023年，海金格实现营业收入分别为3.35亿元、4.34亿元、4.46亿元；取得净利润分别为1226.6万元、4242.47万元、5566.25万元。

2022年及2023年，公司营收同比分别增长29.55%、2.76%；净利润同比分别增长245.87%、31.2%，业绩增速明显放缓。

但公司毛利率持续增长，报告期内分别为37.52%、38.82%、39.76%，并高于同行均值35.99%、34.59%、36.26%。

一般来说，高毛利率意味着高研发费用，一个公司的研发强度增大，它的原料和人工成本相对就降低，毛利率就越高。

但海金格恰恰相反，高毛利率下对应的却是低研发费用率。2021年-2023年，公司研发费用分别为1540.8万元、2065.47万元、2091.34万元，对应研发费用率分别为4.6%、4.76%、4.69%，低于同行均值5.02%、5.55%、5.15%。

海金格研发费用率偏低，其在销售费用和管理费用上的投入却偏高。

报告期内，公司销售费用分别为1866.66万元、1950.63万元、2650.41万元，销售费用率分别为5.57%、4.49%、5.94%，高于同行业可比上市公司水平。

海金格销售费用主要由职工薪酬、差旅费、业务招待费、股份支付、会议费等构成。对此，其解释称，主要因为公司处于扩张期，为扩大市场份额，激励销售人员进行商务拓展，公司向销售人员提供更有竞争力的薪酬，销售费用中的职工薪酬金额较大。

职工薪酬主要为支付销售人员的工资、奖金和福利费等。报告期内，公司销售费用中的职工薪酬分别为1,561.37 万元、1,773.81万元和2,201.87万元，呈增长趋势。

此外，海金格管理费用率也远高于同行均值。报告期内，公司管理费用分别为7513.74万元、7927.92万元、7227.11万元，管理费用率分别为22.42%、18.26%、16.2%，高出同行约7-14个百分点。

海金格表示，是因为公司报告期期初即制定了上市计划，部门职能设置、管理人员配置等均对标行业领先企业，并对高管制定了较高的薪酬激励政策，管理人员薪酬较高。

招股书显示，2017年、2018年及2020年，海金格共实施了3次股权激励，股份支付费用在等待期内进行分摊，报告期内分摊的费用分别为954.59万元、856.08万元和603.21万元。

此外，问询函显示，海金格部分员工存在取现支付大额团建费用的情形、部分关键人员存在大额现金存取的情形。

对于上述情形，北交所要求海金格说明销售及管理人员薪酬合理性、订单获取合规性、股份支付会计处理的合规性等；报告期内是否存在不正当竞争、商业贿赂或回扣等违法违规行为，是否受到或可能受到相关行政处罚等。

05

资金充足，大额募资补流必要性待考

2021年-2023年，海金格货币资金分别为1.63亿元、2.65亿元、3.16亿元，金额较大且持续增长，全部为银行存款，不存在货币资金使用受限的情形。期末公司货币资金3.16亿元，占公司资产总额和流动资产的比例分别为59.44%、68.35%。

报告期内，公司无短期借款，各期一年内到期的非流动负债也仅有551.67万元、366.69万元、734.5万元，货币资金足以覆盖。

截至2023年末，海金格资产总额5.32亿元，合并口径下的资产负债率为51.6%，连续两年下降。

从以上数据可见海金格资金流动性十分充足，但公司此次IPO募资中，却计划将大量资金用于补充现金流。

招股书显示，海金格拟募集资金4.32亿元，用于“临床试验综合服务平台项目”、“SMO服务中心项目”、“临床试验数智化平台项目”及补充流动资金，其中有1.2亿元用于补流，为第二大募投项目。

问询函中，监管部门要求海金格说明补充流动资金及资金规模的必要性、合理性。

附：海金格上市发行有关中介机构清单

保荐人、承销商：中信建投证券股份有限公司

律师事务所：北京金诚同达律师事务所

会计师事务所：德勤华永会计师事务所（特殊普通合伙）