年末修改赤字率的可能性几何？

更大的财政缺口提高了财政积极的必要性；减弱的汇率压力，打开了更多的政策空间。

今年的财政缺口，可能比去年更大。

去年财政缺口主要体现在政府性基金收入上，全年政府性基金收入7.1万亿元，较年初预算目标少7465亿元；而一般公共预算收入较预算目标少516亿元。

今年一般公共预算收入上的缺口明显扩大。1-7月，一般公共预算收入13.6万亿元，同比下降2.6%；政府性基金收入2.3万亿元，同比下降18.5%。

天风证券按照过去三年的占比均值计算，预计今年一般公共预算收入和政府性基金收入可能分别存在1.38万亿和1.75万亿的缺口。

即2024年综合财政收入缺口可能在3.1万亿元左右，较2023年扩大2.3万亿元。

财政缺口的扩大，使得地方政府债券的发行使用也出现了一些新的变化。今年6-8月，分别有16.4%、62.8%、23.6%的新发行专项债在发行时没有披露“一案两书”（《专项债券项目实施方案》、《项目财务评价报告书》、《项目法律意见书》）。这意味着对专项债资金的使用限制有可能适度放松，有助于财政资金更好地横向流动，这可能也是对财政压力加大的主动应对。

财政收入缺口的扩大，也提高了财政更加积极的必要性。

去年8月以来，财政和货币的政策空间或多或少都受到了汇率贬值压力的约束。但是稳汇率的压力近期出现明显减弱。截止8月底，美元指数101.7，较6月底回落了3.9%，美元兑人民币即期汇率与中间价之间的偏离度也基本收敛至0，说明央行当前无需动用逆周期因子来缓解人民币贬值压力。另外，外汇掉期隐含的1年期美元境内外利差也由7月底100bp收敛到了8月底43bp。

稳汇率压力的减弱，为积极的财政政策打开空间。去年10月底，全国人大常委会批准增发国债[1]，天风证券认为今年仍有可能用临时提高赤字率、增发国债的方式来弥补财政收入的缺口。

第一，年初财政预算赤字率仅有3%，而去年10月底调整财政预算后赤字率为3.8%，赤字率仍有提升的空间。第二，今年国债发行进度快于往年，截至8月底，国债净融资进度为69%，较2022年加快了25个百分点（2023年因增发国债不具可比性），如果增发国债也不会带来太大的供给压力。第三，政策性金融工具等准财政工具需要对应具体项目，对于补充财政收入缺口尤其是一般公共预算缺口而言，直接效果不如国债。

去年财政缺口7981亿元，增发的1万亿元国债中有5000亿元用在了去年，约占去年财政缺口的63%。按照相同比例推算，那么今年可能最多需要增发2万亿元左右的国债。

由于调整财政赤字需要经过全国人大的审批，因此即将在9月10-13日召开的审议今年以来预算执行情况的全国人大常委会[1]，将是观察财政政策是否会加码的首个重要窗口，按照去年惯例，人大常委会闭幕后的新闻公告很重要。

如果9月的人大常委会未提及财政赤字调整，那么下一个观察窗口是10月底的人大常委会。

风险提示

海外经济、美联储货币政策存在不确定性，可能会影响人民币汇率；文中部分测算存在主观假设，测算结果可能与实际情况存在偏差。

注：本文来自天风证券2024年9月7日发布的《政策加码的必要性与可能性》，分析师：宋雪涛 S1110517090003；张伟S1110522080003

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