中信证券：供给紧张形势延续，氧化铝价格有望高位运行

力拓就澳洲氧化铝发货宣布不可抗力因素，本次事件催化氧化铝期货日内涨停。更长期来看，晋豫复产时间仍不明确，国内铝土矿供给紧张形势延续，氧化铝产量增速承压。同时，云南区域电解铝复产推动氧化铝需求超预期增长。上述因素刺激氧化铝价格大幅走强，行业利润有望明显改善。我们持续看好铝板块投资机会，维持铝板块“强于大市”评级。

▍事件：力拓就澳铝发货宣布不可抗力因素，扰动事件催化氧化铝期货日内涨停。

据路透社，由于其位于澳大利亚昆士兰州的氧化铝冶炼厂的天然气供给受限，力拓宣布其氧化铝出口的第三方合同受到不可抗力影响。自3月初昆士兰州天然气管道发生事故以来，力拓当地设施天然气供应受到实质影响。目前，天然气管道运行商预计管道2024年下半年将恢复正常。在此之前，力拓旗下Yarwun和Queensland Alumina冶炼厂将持续以较低的产能运营。据力拓公告，截至2023年，其位于澳洲的Yarwun和Queensland Alumina项目氧化铝产能分别为325万吨和395万吨，Bell Bay、Boyne Smelters和Tomago项目电解铝产能合计为136.9万吨，对应外售产能约455万吨，约占全球产量3.2%。据Mysteel，此次事故影响涉及产能约120万吨/年，约占全球产量0.8%。供给扰动再发推动氧化铝期货价格大幅上升，2024年5月21日一度涨停并且达到4158元/吨的上市以来新高。

▍国内铝土矿供给紧张形势延续，氧化铝产量增速处于低位。

由于环保和安监因素，河南和山西区域铝土矿产量显著承压，导致国内铝土矿整体供给紧张。据SMM，2024年1-4月，山西和河南分别生产铝土矿461/146万吨，同比下降34.8%/35.4%，国内生产铝土矿1783万吨，同比下降19.6%；进口铝土矿5058万吨，同比上升6.3%；合计铝土矿供给6841万吨，同比下降1.9%。据ALD，目前晋豫国产铝土矿复产不及预期，何时复产仍不明确。因此铝土矿供给紧张格局料将延续。相应的，据SMM，2024年1-4月，国内氧化铝产量为2646万吨，同比增加3.1%，产量增速明显低于去年同期的6.5%，处于相对低位。

▍云南区域电解铝复产早于预期，推动氧化铝需求超预期增长。

云南省2024年3月16日首次针对电解铝行业新增80万千瓦用电负荷，并于4月10日全面放开用电负荷。本次复产时点较2023年提前3个月左右，明显早于预期。据ALD，截至4月底，云南区域复产产能达到70万吨，其余产能预计6月全部达产。受此影响，2024年1-4月，国内电解铝产量达到1399万吨，同比增长5.4%。相应的，据SMM，2024年1-4月，国内氧化铝需求量为2688万吨，同比增加5.3%，4月呈现-10.9万吨供需缺口，支撑价格上涨。

▍氧化铝价格大幅上涨，推动行业利润明显改善。

受到上述因素影响，2024年至今（截至5月20日），据Mysteel，山西和河南铝土矿价格上涨8.0%和3.7%至540元/吨和560元/吨，几内亚铝土矿价格上涨3.6%至72美元/吨，氧化铝价格上涨18.0%至3721元/吨。铝土矿价格上涨不及氧化铝主因矿端现货交易极为有限，而氧化铝期货的上市为其带来较强的价格发现功能。据SMM测算，2024年至今（截至5月20日），以国产矿和进口矿为原料的氧化铝利润分别由285元/吨和231元/吨升至972元/吨和728元/吨。氧化铝行业利润大幅抬升预计将对具备较高氧化铝自给率的企业带来明显的利润增厚。

▍风险因素：

国内电解铝复产进度超出预期，海外电解铝复产进度超过预期，海外电解铝产能投产超出预期，国内或海外电解铝下游需求增长不及预期，美联储降息不及预期，电解铝进口增长幅度超出预期。

▍投资策略:

力拓就澳洲氧化铝发货宣布不可抗力因素，本次事件催化氧化铝期货日内涨停。更长期来看，晋豫复产时间仍不明确，国内铝土矿供给紧张形势延续，氧化铝产量增速承压。同时，云南区域电解铝复产推动氧化铝需求超预期增长。上述因素刺激氧化铝价格大幅走强，行业利润有望明显改善。我们持续看好铝板块投资机会，维持铝板块“强于大市”评级。

注：本文节选自中信证券研究部已于2024年5月21日发布的《金属行业铝行业重大事件点评—供给紧张形势延续，氧化铝价格有望高位运行》报告，分析师：敖翀S1010515020001、拜俊飞S1010521070006