快手-W(1024.HK)：可灵商业化亮眼 AI赋能核心业务潜力释放-格隆汇

机构：国海证券
研究员：陈梦竹/尹芮

事件:
3 月25 日，公司公告2024Q4 季报，实现营收353.84 亿元（YoY+8.7%，QoQ+13.7%），毛利率为54.0%，实现营业利润42.68 亿元，净利润39.74亿元，净利率为11.2%，经调整净利润47.01 亿元。
我们的观点：
1、运营情况：在精细化用户增长策略得以良好执行和算法策略进一步升级的赋能下，平台用户数据持续优化，2024Q4MAU 和DAU 分别为7.36 亿和4.01 亿。日活跃用户日均时长同比增长0.9%至125.6分钟，用户粘性进一步增强。平台播放体验和内容质量不断提升，引入多种创新玩法，2024 年第四季度用户总使用时长同比增长5.8%，用户评论区使用时长同比提升超40%，每位日活跃用户平均线上营销服务收入为51.4 元，同比提升7.98%。
2 、主要财务指标分析： 2024Q4 公司实现营收353.84 亿元（YoY+8.7%，QoQ+13.7%），毛利率为54.0%（YoY+0.9pct，QoQ-0.3pct ）；期间费用率小幅优化，销售费用率为32.0%（YoY+0.7pct，QoQ-1.3pct），研发费用率为9.8%（YoY-0.4pct，QoQ-0.2pct），管理费用率为2.4%（YoY+0.1pct，QoQ-0.1pct）。
实现经调整净利润47.01 亿元（YoY+7.8%，QoQ+19.1%），经调整净利率为13.3%（YoY-0.1pct，QoQ+0.6pct ）。
3、线上营销服务：2024Q4 线上营销服务收入同比增长13.3%至206亿元，表现亮眼，公司紧抓商业化短剧等线上营销服务增量机遇，AI 大模型、产品智能营销持续优化赋能，提升营销素材转化效率，推动2024Q4 客户营销服务出价实现高单位数的同比增长。外循环广告仍是线上营销服务收入增长的主要驱动力，短剧、小游戏和小说等在内容消费行业增长更显著。其中，商业化短剧营销消耗在2024Q4 同比增长超300.0%。伴随UAX 全自动投放解决方案完成由规则决策到模型化决策的升级，Q4UAX 营销消耗占比提升至55.0%以上。内循环方面，营销服务持续赋能商家在快手平台挖掘优质流量资源，提升运营效率，商家使用全站推广产品及智能托管产品占内循环总营销消耗的比例提升超过55%，中小商家营销消耗同比提升超30.0%，投放潜力进一步释放。
4、直播业务：2024Q4 快手实现直播收入98 亿元（YoY-2.0%，QoQ+5.4%），同比收入降幅环比进一步收窄。主播职业化、机构化趋势进一步加强，截至2024Q4 末，签约公会机构数量同比提升超30.0%，签约主播数量同比增长超60.0%。多元化优质内容持续丰富，快手持续建设多人直播、团播、直播大舞台等头部品类，下沉直播大舞台的互动人气至乡镇，加速挖潜本地化成长的中小主播。
全方位的游戏直播内容营销以及快手特色游戏内容的发展推动游戏直播生态进一步丰富，2024Q4 快手与和平精英、穿越火线等重点游戏在主播成长、内容共建、赛事宣发等领域进行全方位探索，深化格斗游戏等特色优势垂类。直播+模式赋能传统行业，2024Q4 快聘业务的日均投递简历用户数同比增长超100%，双向匹配规模同比增长超270%；理想家业务日均线索规模同比增加超260%。
5、其他业务：2024Q4 其他业务收入同比增长14.1%达49 亿元。
电商业务方面，2024Q4 电商GMV 同比增长14.4%达4,621 亿元，快手月均动销商家数同比增长超25%，中小商家GMV 同比大幅增长。内容电商方面，2024Q4 快手短视频电商GMV 同比增长超50%，短视频带货及与直播间联动。泛货架电商方面，受供需两端协同发力带动，2024Q4 快手泛货架电商GMV 持续超大盘增长，在总电商GMV 中的占比进一步扩大至30%。用户需求方面，得益于电商供给丰富、全域流量协同效率提升，2024Q4 快手电商月活跃买家数同比增长10%，月活跃用户渗透率达19.5%。海外业务方面，2024Q4海外整体收入同比增长52.9%，海外分部营业亏损同比收窄57.2%。
巴西电商在商业模式上得到初步验证：2024Q4，快手巴西地区DAU同比增长9.3%，日活用户日均使用时长超75 分钟，同环比稳步提升，订单规模持续上升，补贴效率和运营效率亦有所改善。本地生活业务方面，快手聚焦用户优势城市群，持续优化性价比、场景应用和商业化产品基建，2024Q4 本地生活业务GMV 同比超翻倍增长，收入同比增长2.6 倍，运营亏损持续收窄，月均支付用户数同比增长52.4%。
6、核心业务领域的AI 应用持续深化，可灵AI‘1.6’版本发布，商业化进程加速：大模型在内容生成、内容理解和精准推荐方面的应用进一步深化，有效提升用户时长和活跃度，赋能内容及商业生态。
2024Q4，快手来自营销客户的AIGC 营销素材日均消耗超过人民币3000 万元。视频生成模型方面，2024Q4 上线可灵独立App，发布的可灵‘AI’1.6 版本在画面质量、动态表现和文字描述响应等方面显著提升，继续领跑行业；可灵AI 商业化变现加速，用户量级猛增，自开始货币化至2025 年2 月，累计收入超1 亿元。
盈利预测和投资评级公司核心业务表现稳健，考虑到AI 相关投入影响，我们调整公司盈利预测，预计公司FY2025-2027 营收分别为1417/1555/1693 亿元，经调整归母净利润分别为202/228/257 亿元，对应PE 分别11/10/9X。我们根据不同业务板块的盈利能力和竞争格局（给予相应溢价/折价），进行SOTP 估值，2025E 目标市值2897 亿元，Target Price67 元、73 港元，维持“买入”评级。
风险提示活跃用户增速放缓风险、稳定优质内容生产风险、互联网信息发布政策变更风险、视频内容监管风险、内容成本快速增加风险、渠道成本快速增加风险、竞争风险、反垄断风险、估值调整风险、可灵AI 商业化变现不及预期等。