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机构：海通证券
研究员：颜慧菁/张宇轩
单三季度收入恢复增长，利润率继续较好提升。2024 前三季度来看，营收毛利端，公司营收同比下降0.48%，毛利率同比上升2.85pct（判断主要系奶粉价格下行所致），因此毛利额同比上升7.31%。费用端，期间费用率同比增加6.95pct（其中销售费用率同比上升4.28pct，管理费用率同比上升1.61pct，财务费用率同比增加1.08pct），此外所得税率为22.34%（同比增加0.03pct），因此归母净利润率同比下降2.90pct，对应最终归母净利润为1.57 亿元（YOY-16.83%）。
24Q3 单独来看，营收毛利端，公司营收同比增加4.45%，毛利率同比上升5.24pct，因此毛利额同比上升19.79%。费用端，期间费用率同比上升4.78pct（其中销售费用率同比上升2.78pct，管理费用率同比上升1.04pct，财务费用率同比增加1.18pct），此外所得税率为20.25%（同比降低1.94pct），因此归母净利润率同比上升1.34pct ， 对应最终归母净利润为6212 万元（YOY+13.91%）。
单三季度华东市场恢复增长，电商渠道表现亮眼。分区域来看，24Q1-Q3 公司华东/华中/华北/华南/东北/西北市场有所下滑，分别实现营收5.32 亿元（YOY-0.36%）/1.82 亿元（YOY-12.72%）/0.16 亿元（YOY-3.58%）/0.59亿元(YOY-7.08%)/494 万元(YOY-36.48%)/628 万元（YOY-6.43%），西南市场实现营收2.01 亿元（YOY+2.03%）此外公司电子商务渠道实现营收0.59亿元（YOY+92.68%）。
24Q3 公司华东区域实现营收1.95 亿元（YOY+4.86%）；西南市场实现营收0.71 亿元（YOY+0.78%）；华中/华南市场有所下滑，分别实现营收0.63 亿元（YOY-5.97%)/0.21 亿元（YOY-5.24%）。此外公司电子商务渠道实现营收0.23 亿元（YOY+107.88%）。
盈利预测与投资建议。我们预计2024-2026 年公司营收分别为14.38/15.53/16.79 亿元，归母净利润分别为2.37/2.63/2.83 亿元，EPS 分别为0.60/0.67/0.72 元/股。结合可比公司估值情况，给予公司2024 年20-25倍的PE 估值，对应合理价值区间为12.00-15.00 元/股，维持“优于大市”评级。
风险提示。（1）食品安全风险，（2）市场竞争加剧，（3）新渠道、新市场拓展不及预期。