上海复旦（1385.HK）：国家金融安全的守护者

2018年的CES展会上，全球的半导体公司给大家展示了人工智能、自动驾驶、物联网、5G通信等最新科技，这些技术代表了未来科技发展的方向；如果未来这些技术能够成熟，将能明显改善和丰富大家的生活。这些半导体公司既包括国外的英特尔、英伟达、高通等知名的公司，也有国内的华为、瑞芯微等追赶国际潮流的公司。

国内已经进入了无现金社会，通过支付宝或微信的扫码支付，可以满足大部分的日常支付需求。然而，大家在乘坐地铁或者公交时，却需要投币或者刷卡。

针对这一情况，国内的半导体公司上海复旦（1385.HK）于2017年11月成功开发了“手机扫码半秒过闸”的功能，该功能已经在上海的高速磁浮商业运营线上投入使用，未来有可能推广到地铁运营线。

目前，国家在大力扶持半导体行业的发展，国内的半导体公司也在多个领域进行进口替代；那么上海复旦这家在香港上市的国内半导体公司未来有没有投资机会呢？

一、上海复旦简介

上海复旦于1998年7月成立，是由复旦大学“专用集成电路与系统国家重点实验室”、上海商业投资公司和创业团队联合发起创建的无工厂化的集成电路设计公司，全称是上海复旦微电子集团股份有限公司。2008年8月在香港上市，是国内集成电路设计行业第一家上市企业；2004年1月，转到香港主板上市，从创业板转到主板上市，可以提升公司的形象，增加股票的交易流通量以及公众投资者的认可性；转板之后，上海复旦的业务并没有改变。

上海复旦刚成立时只有十几位创业者，现在公司的员工的人数已经发展到1040人了，其中一半以上是研发人员。

上海复旦是一家半导体设计公司，采用的是“无工厂化（Fabless）”的经营模式；Fabless模式的优点是可以降低公司的成本，使公司可以专注于发展集成电路设计的核心能力，选择最先进的生产线和生产工艺生产产品，为客户提供最大的产品价值。

半导体公司的另外两种模式是集成器件制造商（IDM）和纯晶圆代工厂（Foundry）。IDM模式是设计和制造都做，例如美国的英特尔；Foundry是只做制造，例如台湾的台积电。

上海复旦的发展经历了两个阶段，创立期和成长期。

创立期是1998年至2005年。1998年，上海复旦在复旦大学逸夫楼成立。2000年在香港上市。2001年推出兼容国际主流标准的IC卡芯片。2003年，公司自行研制的多费率电能表专用芯片通过市经委组织的产品鉴定。2004年，上海复旦研制出非接触卡读卡机芯片，打破了国外厂商独家垄断的局面。2005年，公司获得上海地铁单程卡400万张定单，在上海轨道交通5条线上正式推行。

成长期是2006年至今。2007年，上海复旦成为国内第一个正式通过非接触CPU卡检测的公司。2008年，上海复旦的非接触CPU卡在合肥推广。2011年，天津的社保金融IC卡采用了上海复旦的芯片，国建电网的智能电表开始采用上海复旦的芯片。2014年，上海复旦转到香港主板上市。2015年，上海复旦的金融IC卡芯片国产化取得重大突破，纯金融IC卡及双界面金融行业应用卡批量供货超过600万片。2017年，上海复旦成为上海市物联网联合开放实验室首批合作伙伴。

二、上海复旦的主要业务

上海复旦的主营业务包括两个部分，集成电路产品的设计、开发与销售和集成电路产品的测试服务，其中测试服务的收入占比较少，只有6%左右，上海复旦主要收入来源还是靠设计芯片。

上海复旦的业务收入占比

上海复旦的集成电路产品的设计、开发与销售业务详细可以分为五个部分，安全与识别芯片、智能电表芯片、非挥发性记忆体、专用模拟电路和其他芯片。

上海复旦的安全与识别芯片主要包括公共交通卡、居住证、社保卡、市民卡、国内金融芯片卡及电子支付等高端芯片产品。这个领域技术门槛较高，但是上海复旦进入这个领域较早，公司这个业务的销售额一直保持平稳增长。

上海复旦是国内最早起步进行智能电能表专用MCU芯片研发、设计及应用的芯片设计公司。从上世纪90年代初开始，上海复旦就开始进行能电能表专用MCU芯片的研究。上海复旦的智能电表芯片广泛应用于智能电网、智能三表、智能路灯、智能家居、健康医疗及等领域。

非挥发性记忆体产品主要包括串行电可擦除只读存储器（EEPROM）系列和NOR快闪记忆体产品，广泛用于消费类及周边电子设备产品领域。上海复旦量产中国首批串行EEPROM产品，目前已经形成四大产品线。

专用模拟电路产品包括漏电保护芯片、汽摩芯片、通信芯片及照明芯片等，广泛应用于漏电保护装置、家用电器、电话通信设备及调光灯源等领域。

其他芯片主要包括北斗导航芯片，可应用于海洋渔业管理、车辆导航监控、气象探测等。

在上海复旦的这些芯片设计业务中，金融芯片卡业务对公司的业绩影响最大。

那么，金融芯片卡行业的情况如何呢？

三、金融芯片卡快速普及

目前，市场上的银行卡主要分为三类，磁条卡、复合卡和芯片卡。磁条卡适合刷卡交易，卡片上只有磁条；复合卡既有磁条又有芯片；芯片卡又称IC卡，适合挥卡、插卡交易，卡片上只有芯片。

金融芯片卡的优势

芯片卡是通过智能芯片来存储用户的数据，与磁条卡相比具有多方面的优势。芯片卡的安全性更高，磁条卡技术简单，磁条容易被识别和伪造，容易被人盗刷，而芯片卡采用独立运算、加密和存储能力的芯片，很难被伪造，因此安全性能高很多。芯片卡可以提供更多的功能服务，例如芯片卡的功能可以扩展到医疗、交通等领域。

处于金融安全的考虑，中国人民银行从2011年就开始大力推动芯片卡替换磁条卡的进程。

2014年11月，央行印发《关于进一步做好金融IC卡应用工作的通知》，提出在2016年1月1日起，发卡银行、银行卡清算机构等开展的移动金融服务应以基于金融芯片卡的有卡交易方式为主。

2016年7月发布的《中国人民银行关于进一步加强银行卡风险管理的通知》提出，自2017年5月1日起，全面关闭芯片磁条复合卡的磁条交易，并要求商业银行加快存量磁条卡更换为金融芯片卡的进度。考虑到磁条卡升级到芯片卡需要时间，于是推出了复合卡这种过渡性产品，但是这种产品迟早要推出历史舞台的。

在中央银行的大力推动下，我国的金融芯片卡市场高速发展。2011年6月底前，工、农、中建、交、招行、邮储开始发行金融芯片卡。2013年1月1日后，全国性商业银行开始发行金融芯片卡。2015年1月1日起，在经济发达地区和重点合作行业领域，商业银行发行的、以人民币为结算账户的银行卡均应为金融芯片卡。

我国金融芯片卡发行量

2010年，金融芯片卡只有0.09亿张，到了2017年上半年，已经有35.35亿张了，年复合增长高达121.76%。2010年，金融芯片卡占银行卡的比例只有0.37%，到2017年底，已经占到55.70%了。

但是，在我国的金融卡领域，国外的恩智浦处于垄断地位，占有90%以上的市场份额。处于金融安全的考虑，急需进行国产化替代。

从2016年下半年开始，农业银行、中国银行、邮政储蓄银行等国有银行也开始大批量使用国产芯片的金融芯片卡。

上海复旦将从两个方面受益于金融芯片卡，一是金融芯片卡总量的增加，二是金融芯片卡的国产化替代，即利用国家支持的优势抢占恩智浦市场份额。

四、上海复旦的业绩与估值

受益于半导体行业的景气、金融芯片卡的推广以及国家的支持，上海复旦的营业收入和净利润呈现增长的态势，而且公司的净利率也能维持在18%左右。

上海复旦的营业收入和净利润

2017年上半年，上海复旦的营业收入5.89亿元人民币，同比增长22%，净利润1.04亿元人民币，同比增长23%；管理层预计2017年下半年，公司业绩可以保持平稳增长。

目前，上海复旦主要的收入来源是在中国大陆地区，占到总收入的95%左右，海外市场占比不多，只有5%左右。上海复旦已经在积极海外市场，未来海外的收入可能会增加。

上海复旦的收入地区分布

半导体行业目前是国家大力支持的行业，很多半导体公司都可以收到政府补助，上海复旦也不例外。上海复旦每年都可以收到一定额度的政府补助，大约占到营业收入的10%左右。政府补助主要是支持上海复旦的研究活动。

上海复旦的政府补助

上海复旦目前的市盈率只有16.3倍，有一定的估值优势。国民技术的市盈率是47.9倍，紫光国芯的市盈率更是到了89.8倍。

可比上市公司估值情况

五、未来展望

上海复旦目前的主要收入来源是在中国大陆地区，海外市场的收入占比很少，只有5%左右。公司已经开始积极扩展海外市场，未来海外市场的收入有望增长，以带动公司业绩增长。

在央行的积极推动下，金融芯片卡迅速普及，但是我国的金融芯片卡却垄断在国外的供应商手里。考虑到我国的金融安全，国家在大力支持金融芯片卡的国产化替代进程，而上海复旦有望受益这一进程。

上海复旦的日K线