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机构：中金公司
研究员：张潇丹/赵丽萍
中软国际公布2024 年全年业绩：收入同比下滑1.0%至169.5 亿元，略低于市场预期，主要系基石业务修复进展慢于预期；归母净利润同比下滑28.7%至5.04 亿元，低于市场预期，主要系坏账拨备增加以及政府补助少于预期。
发展趋势
基石业务逐步筑底，AI 商业化成果初显。2024 年全年，公司1）基石业务收入同比下滑约9.5%。报告期内，公司平均员工人数约7.25 万人，同比下降4.6%；根据业绩公告，公司员工规模已于2024 年下半年开始回升，为2025 年基石业务筑底企稳提供保障；2）云智能业务收入同比增长约13.4%，收入占比同比提升5.5 个百分点至43.6%。2024 年，公司积极布局算力、云边端模型部署及应用的全栈AI 业务，全面加速“1+3”（智能云底座加 AIoT、AIGC、ERP 三大方向）业务阵型AI 化升级。据业绩会，2024 年全年公司全栈AI 产品与服务收入达9.57 亿元，占总收入比例达5.6%。此外，公司在香港市场拓展取得积极成效。凭借智慧园区及智慧场馆的技术积累和交付能力，公司作为香港启德体育园新一代智慧场馆应用系统的核心承建商之一，为启德体育园提供了包括指挥中心、物理安全、客流统计、场地预定管理等场景应用在内的智慧场馆综合解决方案。展望2025年，管理层于业绩会表示，全年公司收入有望回归正向增长。
利润率亟待改善。2024 年全年毛利率为22.1%，同比下降1.3 个百分点，主要系1）公司在鸿蒙、ERP 等领域战略投入加大，2）2023 年下半年以来的扩张策略对公司整体定价产生一定影响。归母净利率为3.0%，同比下降1.1 个百分点，主要系毛利率下滑影响。展望2025 年，伴随公司收入逐步筑底企稳、新兴业务盈利能力改善、人员产能及管理效率进一步提升，我们预计公司毛利率及归母净利率有望温和修复。
盈利预测与估值
鉴于头部客户需求释放及新业务确收节奏不确定性尚存，下调2025 年收入预测5.4%至175 亿元；考虑头部客户价格压力或逐步消化，维持2025 年归母净利润预测基本不变。引入2026 年收入180 亿元和归母净利润8.88亿元。维持中性评级；考虑行业估值中枢修复，上调目标价31%至5.5 港元（基于17 倍2025 年市盈率）。公司目前交易于15.9 倍市盈率，对应9%上行空间。
风险
宏观经济疲弱；新业务进展不及预期
