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社区
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机构：中信建投证券
研究员：安雅泽/余璇/高畅
2024 年公司包装水受舆论事件影响，随着公司快速澄清回应舆论争议，同时在4 月推出绿瓶纯净水稳定市场份额，24H2 包装水份额有所回升。茶饮料受高基数及库存调整影响，短期有所降速，东方树叶势头仍然强劲，无糖化长期趋势仍在，2025 年茶饮料仍有望持续增长。公司作为平台型软饮料企业，包装水和饮料双引擎驱动，多品类仍增势强劲，多品牌迭代升级。总体来看，公司净利率在压力环境下仍然保持整体稳定，随着份额稳定和产品结构不断改善，长期价值凸显。
事件
公司发布2024 年年报业绩公告
公司2024 实现主营收入428.96 亿元，同增0.5%；归母净利润121.23 亿元，同增0.4%；
24H2 实现主营收入207.23 亿元，同比-6.7%；归母净利润58.84亿元，同比-6.7%。
简评
受高基数及节奏调整影响，茶饮短期降速
分业务来看，24 年包装水实现收入159.52 亿元，同比-21.3%；茶饮料实现收入167.45 亿元，同增32.3%；功能饮料收入49.32亿元，同增0.6%；果汁收入40.85 亿元，同增15.6%；其他饮料实现收入11.82 亿元，同比-9.8%。其中24H2 包装水收入74.22亿元，同减24.4%；茶饮料收入83.14 亿元，同增12.8%；功能饮料收入23.82 亿元，同比-2.5%；果汁收入19.71 亿元，同增6.6%；其他饮料实现收入6.34 亿元，同比-11.9%。分部盈利来看，2024H2 水类产品/即饮茶类/功能饮料/果汁饮料/其他产品利润率分别为30.01%/46.25%/43.32%/26.28%/36.83%，分别同比-6.09/+0.91/-0.93/+2.02/+3.80pcts。
公司基本盘包装水短期承压，受到舆论压力对销量的冲击，公司快速澄清回应争议，同时在4 月推出绿瓶纯净水稳定市场份额，下半年份额环比有所回升，25 年有望恢复双位数增长，而受绿瓶占比提升影响，包装水分部利润率相对承压。无糖茶驱动茶饮料品类持续高速增长，充分受益无糖化消费趋势，24H2茶饮料受高基数及库存调整影响，短期增速放缓，主要系经营节奏调整，无糖化长期趋势仍在，2025 年茶饮料仍有望持续增长。
产品结构改善保持整体利润率稳定，凸显经营韧性24 年全年公司毛利率58.1%，同比-1.5pct，24H2 公司毛利率57.3%，同比-1.6pct，预计主要系受包装水业务拖累。24 年公司销售/行政费用率分别为21.4%/4.6%，同比-0.4/-0.5pct，净利率28.3%，同比持平，其中H2 销售/行政费用率分别为20.3%/5.1%，同比-0.4/-0.4pct，净利率28.4%，同比持平。整体费用控制较为良好，保持较高盈利能力，凸显公司经营韧性。
包装水至暗时刻已过，饮料板块稳健增长
面对包装水舆论事件发酵造成红瓶包装水销售下滑，公司快速回应争议维护品牌声誉，即时推出绿瓶纯净水稳定市场份额并正式宣布进军广阔的纯净水市场，与原有天然饮用水协同提高产品曝光度。饮料方面，无糖茶市场竞争逐渐激烈，但东方树叶产品力突出，市场布局较早，900ml 畅饮装深受消费者青睐，无糖化长期趋势仍在，2025 年茶饮料仍有望持续增长。果汁方面，农夫果园产品升级、品牌焕新，水溶C 拓展血橙丰富口味矩阵，果汁品类逆势增长。在瓶装水承压环境下，公司饮料业务表现亮眼，长期价值凸显。
盈利预测与投资建议：公司具有完善的渠道网络和旺盛的产品需求，我们预计公司2025/2026/2027 年收入分别为492.64/555.23/613.10 亿元，同比增长 14.85%/12.71%/10.42%，净利润分别为142.11/161.84/181.33 亿，同比增长17.22%/13.88%/12.05%，维持“增持”评级。
风险提示：
1、饮料行业竞争加剧。饮料行业产品迭代快，竞争对手可能会推出相类似的新品抢占市场份额，资本入场对新兴品牌进行扶持，行业掀起更激烈的竞争，从而引起更大的促销力度。
2、市场拓展不及预期。公司渠道网点在做进一步铺设和下沉时候，可能面临竞争对手在地方渠道内的抵制或消费群体不匹配情况，影响公司拓展效率。
3、原材料价格上涨。原材料属于大宗商品，未来的价格走势具备不确定性，若原材料价格不降反增，则公司重新面临成本压力。
