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机构：国联民生证券
研究员：管泉森/孙珊/戚志圣/康璇
百亚股份发布2024 年年报：2024 年公司实现营收32.54 亿元，同比+51.77%，实现归母净利润2.88 亿元，同比+20.74%，实现扣非后归母净利润2.54 亿元，同比+17.77%；单季度看，2024Q4 公司实现营收9.29 亿元，同比+39.10%，实现归母净利润0.49 亿元，同比-12.00%，实现扣非后归母净利润0.28 亿元，同比-36.80%。
持续电商渠道建设，加速拓展外围市场
公司持续聚焦卫生巾系列产品，其中2024 年自由点品牌实现营收30.36 亿元，同比+60.6%。渠道端，百亚持续电商渠道建设的同时，加快外围省份市场拓展节奏，锁定广东、湖南、湖北、河北、江苏等省份作为重点区域，2024 年川渝/云贵陕/外围/ 电商渠道收入分别为7.55/4.27/4.34/15.25 亿元， 同比分别+11.45/+18.92/+82.09/+103.80%，电商和外围市场渠道实现协同高增。后续公司将进一步优化丰富产品线、拓展营销网络、提高研发创新能力，扩大经营规模。
产品结构不断优化，销售费用扰动利润表现
公司不断优化产品结构，益生菌系列占比持续提升，2024 年公司综合毛利率和自由点产品毛利率分别为53.2%和55.8%，较去年同期分别+2.9pct/+0.9pct。为持续提升品牌力，公司加大市场推广和品牌宣传力度，叠加处理2024Q4 卫生巾舆情事件，公司2024 年度销售费用同比增长83.2%，全年销售/管理/研发/财务费率分别同比+6.47/+0.23/-0.31/+0.14pct 。销售费用增加短期扰动利润表现，2024A/2024Q4 归母净利润分别为2.88/0.49 亿元，同比分别+20.74%/-12.00%。
315 舆情短期扰动经营，看好百亚长期优势
2025 年315 卫生巾翻新事件引发第二轮舆情，此次针对事件，公司当晚立即成立专项小组全面排查，同时积极配合各地市场监督管理部门进行调查，目前已由公司自行接管生产残次品的全部处理流程。我们预计此次事件或将短期扰动公司经营，但随着公司口碑逐步修复，影响将逐渐减弱，中长期有望带动卫生巾行业更加规范化发展。未来公司也将继续拓展电商、加速外围市场建设，持续打造品牌力。
电商及外围市场持续放量，维持“买入”评级舆情或短期扰动公司经营，但中长期来看，益生菌系列有望持续带动电商渠道和外围市场高增，核心五省基本盘保持稳定，因此我们调整2025-2027 年营收分别为42.20/54.27/68.12 亿元，同比+29.66%/+28.60%/+25.53%，归母净利润分别为3.68/4.58/5.68 亿元，同比+28.03%/+24.48%/+23.89%，EPS 为0.86/1.07/1.32 元/ 股，3 年CAGR 为 25.45%。公司电商及外围市场持续放量，维持“买入”评级。
风险提示：舆论影响超预期风险；外围市场拓张不及预期风险；价格战等恶性竞争风险。
