中国电信(601728)：业绩良好增长天翼云开启智算新篇章-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：王兴/高名垚/王珂

　　中国电信发布2024 年度经营业绩：2024 年公司实现营业收入5235.7 亿元，同比增长3.1%，实现归母净利润330 亿元，同比增长8.4%，略高于我们此前预期（326 亿元）。公司计划2024 年全年派发每股股息0.26 元（含税），派息率达到72%，股息同比增长11.4%。我们关注到DeepSeek 发布后，天翼云智算算力利用率持续提升，AIDC 等相关业务增长动能加强，我们看好公司数字化业务在AI 时代的发展前景，维持“买入”评级。
　　传统业务彰显经营韧性，天翼云迈向智算发展新阶段传统业务方面，2024 年公司移动业务/固网业务收入分别同比增长3.5%/2.1%，移动及宽带ARPU 值保持平稳，彰显出较强的经营韧性。产业数字化方面，天翼云业务收入同比增长17%至1139 亿元，智算算力规模达到35EFlops，IaaS+PaaS 市场份额稳居国内前三位，在春节后1 个月内，公司借助DeepSeek 等优质模型和高质量数据集，落地商业项目433 个，合同金额超过4.5 亿元，与此同时，公司智算使用率超过90%，在AI 需求带动下，后续云业务盈利能力有望进一步增强。此外，公司“量子+”相关收入同比增长239%，卫星通信相关收入同比增长71%，同样成为增收动能。
　　资本开支进一步下降，预计2025 年算力投入同比增长22%资本开支方面，2024 年公司资本开支同比下降5.4%至935 亿元，其中，产业数字化领域投资占比达到35%。公司预计其2025 年资本开支将进一步下降10.6%至836 亿元，算力侧相关投资将同比增长22%，此外，公司也将灵活根据市场需求调整投资力度。现金流表现优异，2024 年公司自由现金流同比增长71%至221.76 亿元，得益于资本开支的平稳下降及更好的应收、应付账款管理机制。我们认为随着公司持续在新质生产力领域强化精准投资、提升自身经营效率，其净利率、ROE、现金流情况有望进一步改善，带动长期股东回报提升。
　　盈利有望持续增长；维持“买入”评级
　　我们看好公司作为国内数字基础设施建设主力军的增长潜力，预计其25-27年归母净利润为人民币355/378/399 亿元（前值：348/370/-亿元，上调2.0%/2.2%/-），预计其25-27 年的BPS 为5.07/5.20/5.33 元。考虑到DeepSeek 为公司云计算业务带来的良好增长前景，给予公司1.8 倍2025年PB 估值（全球可比公司平均：1.26），对应目标价9.13 元（前值：7.94元，基于1.6 倍2024 年PB）；参考过去一月公司AH 股溢价率均43%，给予H 股1.26 倍2025 年PB 估值，对应目标价为6.96 港币（前值：5.80 港币，基于1.07 倍2024 年PB），维持“买入”评级。
　　风险提示：1）ARPU 改善低于预期；2）5G 资本开支超出预期；3）竞争加剧；4）公司采取较为保守的股息政策。

中国电信(601728)：业绩良好增长 天翼云开启智算新篇章

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