地平线机器人-W(09660.HK)：授权业务同比高增 HSD有望开启新“征程”-格隆汇

机构：方正证券
研究员：文姬/唐嘉俊/张初晨/郝艳辉

　　事件：3 月21 日，地平线发布2024 年全年业绩公告。公司2024 年实现营业收入23.8 亿元，同比+53.6%；加回公允价值变动等条目后的调整后净利润-16.81 亿元，2023 年调整后净利润为-16.4 亿元。
　　授权业务收入同比高增，市场份额稳步提升。分业务来看，公司汽车解决方案实现收入23.1 亿元，其中，产品解决方案/授权及服务业务分别实现收入6.6/16.5 亿元，同比+31.2%/+70.9%；公司非车方案实现收入0.7 亿元，同比-11.6%。2024 年公司产品解决方案交付量达约290 万件，累计交付量突破770 万件。2024 年底，公司在国内辅助驾驶市场（ADAS）份额超40%，在高阶自动驾驶解决方案(AD)第三方供应商中排名第二。
　　软件业务占比增大推动毛利率提升，期间费用率同比摊薄明显。毛利率方面，公司24 年综合毛利率为77.3%，同比提升6.7pct，主要原因为利润率较高的授权及服务业务的收入占比增大。分业务来看，2024 年汽车解决方案毛利率为78.9%，同比提升5.2pct。汽车解决方案中，产品解决方案/授权及服务业务毛利率分别为46.4%/92.0%，同比提升1.7pct/3.0pct；非车解决方案毛利率为23.4%，同比提升10.4pct。费用率方面，2024 年公司行政/研发/销售费用率分别为26.8%/132.4%/17.2%，同比分别降低1.8pct/20.1pct/3.9pct，摊薄效应明显。
　　HSD 量产在即，有望抢滩国产高阶方案市场化供货。SuperDrive 解决方案前端以异构传感器（可选装激光雷达）与导航地图的信息作为输入，进入“静态环境 + 动态目标 + 占用格栅”三网合一的感知世界模型，通过世界模型向下游同时输出动静态的目标信息。HSD 下游决策规划包含了模型驱动和规则兜底的两套系统，可实现高速、城区、泊车全场景无差别的高阶智驾，预计于2025Q3 实现量产，有望抢滩国产高阶方案市场化供货。
　　盈利预测：随智驾平权推动中高阶智驾解决方案（J6E/J6M+HorizonPilot）加速放量，高阶解决方案（HSD）量产落地，地平线有望持续扩大自身份额。我们预计地平线2025-2027 年实现收入36.2/56.9/81.1 亿元，归母净利润-19.0/-8.1/6.9 亿元，给予“推荐”评级。
　　风险提示：高阶智驾方案落地不及预期，中美贸易摩擦超预期，智驾渗透不及预期。