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机构：光大证券
研究员：付天姿/王贇
智能驾驶行业空间广阔，ADAS+AD 渗透率持续提升。欧盟、美国、日韩等多国/区域出台政策推动汽车智能化发展。另外，我们预计随着国内外L3 相关责任认定的政策出台，L3 级自动驾驶的渗透率将迎来向上拐点。根据公司招股说明书，预计2026 年、2030 年中国智能汽车销量分别达到2,040、2,980 万台，ADAS+AD 渗透率分别达81.2%、99.7%。2030 年中国的高阶自动驾驶市场规模有望突破4,000 亿元人民币。
公司致力于“软硬协同发展”，在高门槛智驾芯片领域拥有先发优势，我们看好公司市场份额提升趋势。1）硬件端：公司于2021 年推出“J5”，单芯片算力达 128 TOPS，标志着公司产品迈入高算力智驾芯片行列。新推出J6 系列芯片覆盖从低阶到高阶智驾市场的全场景应用，J6B、J6E 致力于突破中低阶智能驾驶普及的瓶颈，J6P 算力较J5 大幅提升，面向高阶智驾场景。2）软件端：软件开发平台“艾迪”聚焦模型高效自动迭代，降低量产交付成本；应用开发套件“踏歌”提升面向量产落地的开发效率；算法开发工具链“天工开物”，助力算法与硬件配合，实现高效的算法部署。3）软硬协同优化：公司专注芯片架构与神经网络或深度学习的算法进行高度匹配。BPU 架构历次迭代针对特定的算法需求和自动驾驶场景进行优化和提升。4）行业先发优势：智驾SoC 领域供应商门槛较高，公司具有先发优势，2023 年获超过100 款新车型定点。另外，公司业务模式高度可扩展，可借助前期先发优势，高效切入同一客户的不同车型，进一步扩大业务规模。
盈利预测、估值与评级： 基于1）ADAS 和AD 渗透率持续提升；2）公司依靠“征程”系列芯片产品力，在ADAS 和AD 芯片领域的市场份额有望持续提升，我们预测公司2024-2026 年营收分别为23.76、35.60、53.58 亿元人民币，分别同比增长53%、50%、51%。“征程6”系列芯片量产规模扩大后有望发挥规模效应，亏损有望收窄。我们预测公司2024-2026 年归母净利润分别为 -64.37、-17.58、-3.00 亿元人民币。公司拥有“软硬结合”优势和行业先发优势，是国内领先的ADAS+AD 解决方案供应商，我们认为公司具备一定的标的稀缺性和溢价空间。首次覆盖，我们给予公司“买入”评级。
风险提示：智能汽车需求不及预期；ADAS 和AD 渗透速度不及预期；智能驾驶芯片领域竞争加剧；新股股价波动风险。