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机构：群益证券(香港)
研究员：费倩然
抛光垫产能持续放量，推动公司业务增长：公司是国内抛光垫龙头企业，全面掌握了CMP 抛光垫全流程核心研发技术和生产工艺。2024 年前三季度公司抛光垫业务累计实现营收5.23 亿元，yoy+95%，占总营收比重达22%。目前公司具备武汉年产40 万片硬垫（主要用于粗抛）及潜江年产20 万片软垫（主要用于精抛）及抛光垫配套缓冲垫的现有产能。2024 年9 月，公司首次实现抛光垫单月销量破3 万片的历史新高。公司目前已启动武汉硬垫产线的产能扩充计划，预计将于2025 年Q1 完成年产48 万片的达产，后续适当增加设备投入和9 个月左右时间，可将产能进一步提升至年产60 万片。公司硬垫产品在国内市场的渗透程度随订单增长稳步加深，外资方面，公司在客户方面取得突破，铜制程抛光硬垫产品已在某主流外资逻辑厂商实现小批量供货，并与更多外资本土及海外市场客户接洽推广中。抛光软垫方面，潜江工厂多个软垫产品已实现批量销售，产能进入爬坡阶段，产销快速提升，2024 年8 月份实现扭亏为盈，后续有望持续盈利。随着制程技术的持续演进与不断突破，其精细化程度逐步攀升，促使抛光环节中的抛光次数显着增加，将有力地推动抛光垫市场需求的持续增长。我们看好公司优势产品抛光垫在客户和销量方面持续扩张，带动公司半导体业务的成长。
完善产业布局，新增抛光液、清洗液业务：公司依托已有的抛光垫业务，开拓CMP 抛光液、清洗液产品，完善产业布局。公司在武汉本部和仙桃园区共有抛光液1.5 万吨/年，其中仙桃园区1 万吨 CMP 抛光液（一期）及1 万吨CMP 抛光液用配套纳米研磨粒子产线自2023 年11 月竣工试生产，目前已具备大批量稳定规模量产能力。2024 年前三季度公司CMP 抛光液、清洗液业务实现营收1.4 亿元，yoy+190%,占总营收比重6%。公司介电层、多晶硅、氮化硅等多品类抛光液及铜CMP 后清洗液产品在国内多家客户增量销售，另有铜及阻挡层抛光液等多款新产品在客户端验证进度不断推进，部分产品进入量产导入验证阶段。我们看好公司依靠抛光垫产品的客户基础，积极导入CMP 抛光液、清洗液产品，为公司业绩提供新的贡献点。
切入晶圆光刻胶，首获客户订单：公司在光刻胶领域已布局开发20 多款 产品，其中9 款产品已完成内部开发并已送样至客户端测试验证，2024年12 月，公司公告一款浸没式ArF 晶圆光刻胶及一款KrF 晶圆光刻胶产品顺利通过客户验证，并分别收到共两家国内主流晶圆厂客户的订单，价值数百万。公司目前已经具备潜江一期年产30 吨 KrF/ArF 高端晶圆光刻胶产线，后续公司计划通过向不特定对象发行可转债券的方式募资建设“年产300 吨KrF/ArF 光刻胶产业化项目”、“光电半导体材料上游关键原材料国产化产业基地项目”和补充流动资金，规划募资总规模不超过人民币9.1 亿元。光刻胶产品作为晶圆制造的关键材料，技术和进入门槛较高，特别是KrF/ArF 这类高端光刻胶，国内供应商较少，国产替代的需求尤为迫切。而对于客户来说，光刻胶的产品性能表现、质量稳定性以及供应链的安全可靠程度，均是关乎企业生产运营的核心要素。当前，部分国内客户被列入美国实体清单，将直接导致其原有进口供应链面临中断风险，进口替代需求高涨，会强力推动国产光刻胶加速入场。
半导体显示材料竞争力不断增强，YPI、PSPI 国内领先：公司半导体显示材料业务2024 年前三季度累计实现营收2.82 亿元，yoy+168%,占总营收比重12%。公司在聚酰亚胺产品方面较为领先，目前显示材料主要产品包括黄色聚酰亚胺（YPI）、光敏聚酰亚胺（PSPI）和薄膜封装材料（TFE-INK），主要用于柔性显示面板的制造和封装。目前三种产品均在国内主流面板厂规模供应，且YPI、PSPI 产品处于国产供应领先地位，是国内大部分主流显示面板客户YPI、PSPI 产品的第一供应商。公司在仙桃产业园拥有1000 吨的面板用PSPI 产能，是国内首个千吨级PSPI 产线，是国内面板显示关键材料的主要供应基地。公司还在持续开发新产品，包括PI 取向液、无氟光敏聚酰亚胺（PFAS Free PSPI〕、黑色光敏聚酰亚胺（BPDL〕、薄膜封装低介电材料（Low Dk INK〕等，目前新产品的开发、验证持续推进，后续有望凭借公司现有客户基础加速进入相关供应链。看好公司显示材料业务线持续丰富，市场份额的进一步扩大，带动版块营收持续上扬。
先进封装材料正在突破，临时键合胶获客户订单：公司入局半导体先进封材料业务，主要产品是半导体封装PI（聚酰亚胺）和临时键合胶。PI是半导体封装的关键原材料，主要应用于再布线（RDL）工艺，公司已布局7 款产品，全面覆盖非光敏PI、正性PSPI 和负性PSPI。目前5 款产品送样，上半年完成了3 家客户的稽核，6 月份取得了首张批量订单，形成了业务突破。公司仙桃的千吨级PSPI 产能也可用于半导体封装，获得客户订单后即可实现无缝衔接。公司12 月公告首次获得国内某主流晶圆厂客户的临时键合胶的采购订单。临时键合胶是把晶圆和临时载板黏接在一起的中间层材料，是晶圆减薄的关键材料。目前有三家以上晶圆厂客户和封装客户已和公司完成技术对接，公司正在根据部分客户的需求进行内部验证中。公司目前拥有年产110 吨的临时键合胶（键合胶+解键合胶）产能，具备量产供货能力，能够满足客户端持续订单需求。
打印耗材长期领先，提供坚实基础：公司打印复印通用耗材业务发展多年，是全球激光打印复印通用耗材龙头企业，实现了全产业链布局，产品上至碳粉、颜料、电荷调节剂等原材料，下至墨盒、硒鼓等耗材终端成品。2024 前三季公司打印复印耗材产品实现营收13.22 亿元，yoy+3%，占总营收比例54%。预计此版块业务将维持稳定发展态势，为公司二次成长提供稳定的现金支撑。
盈利预测：公司2024 年前三季度实现营收24.26 亿元，yoy+29.54%；归母净利润3.76 亿元，yoy+113.51%。我们看好公司在半导体材料版块的多方位发展，预计公司2024/2025/2026 年分别实现归母净利润4.6/6.7/8.5 亿元，yoy+105%/+48%/+26%，折合EPS 为0.49/0.72/0.91元，目前A 股股价对应的PE 为57/38/30 倍，估值合理，首次覆盖，给予“买进”评级。
风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期；