滔搏(6110.HK)：流水降幅收窄线上表现亮眼-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：樊俊豪/曾令仪

　　公司公布截止2024/FY25 财政年度第三季度（由2024 年9 月1 日至2024年11 月30 日的三个月）的运营情况：零售及批发业务之总销售金额按年同比录得中单位数下跌，环比看较FY2Q25 的10%~20%低段有所改善，FY3Q25 流水表现较佳，主要得益于线上的销售贡献。我们认为随着公司在当下财年的库存去化，叠加品牌客户对国内市场的支持，明年有望轻装上阵、迎来反转。此外，公司为低估值高股息标的代表，根据我们对FY2026 的盈利预测对应为11.8xPE，若分红率保持100%，则股息率为8.5%，维持“买入”评级。
　　线上表现亮眼，线下延续调整趋势
　　分渠道看，我们预计线上流水同比实现双位数增长，线上占直营流水比例提升至40%，主要因FY3Q25 内涵盖“双十一”大促，各平台今年活动时间均有所提前，且公司积极把握线上促销窗口期。分平台看，我们预计与FY1H25 表现一致，直播电商增长最快，同时滔搏旗舰店在此次双十一天猫成交榜中位列运动鞋服零售商的首位。线下方面，我们预计期内客流仍然承压，同店环比略有好转，门店延续FY1H25 的关店趋势，淘汰低效店铺。
　　截至2024 年11 月30 日公司直营门店毛销售面积较上一季末减少2.1%，较去年同期减少4.4%。此外，我们预计随着线上占比的提升，期内直营折扣率同比仍有所加深，但存货去化进度稳步推进。
　　品牌客户加大对零售商的支持及中国市场的关注
从公司主力品牌的财报情况看，Adidas 3Q24 业绩表现良好，营收同比+10%，其中大中华区营收同比+9%，并将2024 年指引从收入高单增长上调至10%。Nike 虽取消对全年的指引，但公司新CEO 及新大中华区CEO有望给市场带来新的发展，一方面品牌方积极支持零售商进行库存情况，另一方面近期也对跑鞋产品线进行了梳理，期待未来更多创新产品的推出。
　　盈利预测与估值
　　我们维持FY2025-2027 年盈利预测，预计归母净利润分别为13.43、16.25、19.41 亿元，对应EPS 为0.22、0.26、0.31 元。公司所处的运动服饰行业，我们选取国内同业可比公司进行估值（安踏体育、李宁、特步国际、361 度），Wind 可比公司2025E PE 均值为11xPE。考虑到消费刺激政策出台，终端零售市场有望逐步改善，我们维持公司目标价3.41 港元/股不变，对应FY2026 年PE 12x（按0.92 汇率计算），给予“买入”评级。
　　风险提示：1）终端消费恢复不及预期；2）库存和费用管控不及预期；3）品牌客户支持不及预期。

滔搏(6110.HK)：流水降幅收窄 线上表现亮眼

滔搏(6110.HK)：流水降幅收窄线上表现亮眼