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机构：中金公司
研究员：宋文慧/杨润渤
公司公告3QFY25（2024 年9 月至11 月）运营表现：零售及批发业务总销售金额同比下滑中单位数，直营门店毛销售面积较8 月底减少2.1%。
评论
季度流水增速降幅环比收窄，以库存为核心要素指导运营。3QFY25（2024 年9 月至11 月）滔搏全渠道收入同比下降中单位数，环比上季度的低双位数下滑有所收窄。
分渠道看，季内零售渠道流水跌幅略好于加盟渠道，渠道优化仍在进行中，直营门店毛销售面积同比减少4.4%、较8 月底减少2.1%，截止11 月末滔搏直营门店数量同比减少高单位数，直营店单店平均面积同比仍在增加；线上流水依旧保持着快速增长，公司顺应线上双十一等促销节日节奏提前的背景，有效把握销售机会，3QFY25 线上有双位数的同比增长，直营线上收入占直营收入比例已达40%。
库存和折扣方面，公司以“FY25 财年底库存同比改善”为核心目标指导季内运营，3QFY25 季内适当放开零售折扣以控制库存，同时由于线上占比提升，公司季内零售折扣同比加深。截至11 月，滔搏库存去化进度符合预期，3QFY25 末库销比保持在4-5 的正常范围内。
分品类看，季内专业运动品类增速快于大众运动品类，运动休闲品类增长压力相对较大。
主力品牌Nike正在积极调整中。滔搏主力品牌之一的Nike目前正在产品端进行积极调整，我们预计品牌将在跑步、户外等专业运动细分领域有所创新，滔搏作为Nike中国优秀的战略合作伙伴也在与Nike共同探讨品牌营销和销售在中国的落地执行。展望未来，我们期待Nike品牌逐步走出调整期，并为滔搏的收入增长带来弹性。
盈利预测与估值
维持公司FY25/26 年EPS预测0.22/0.28 元不变，当前股价对应12/9 倍FY25/26 年市盈率，维持跑赢行业评级。维持目标价3.10 港元不变，对应14/10 倍 FY25/26 年市盈率，较当前股价有14%的上行空间。
风险
行业竞争加剧，终端零售环境不及预期。
