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机构：交银国际
研究员：谭星子
该市场竞争格局分散，全球市场规模在未来三年预计以双位数的复合增速增至868 亿美元。名创优品凭借成本优势和独特的商业模式，抢占了市场份额，2024 年上半年全球及中国市场份额达到6.7%/18.5%；中国潮玩市场也呈现快速扩张态势，我们预计2024 年突破760 亿元人民币并延续双位数的规模扩张趋势。市场的多样化推动了盲盒、积木等产品的不断丰富。
TOP TOY 以多品类整合为主，形成了全产业链优势。展望未来三年，公司收入/利润均有望实现超过20%的增长。
多元门店经营模式因地制宜。名创优品根据市场环境采用三种门店运营模式，以实现快速扩张。合伙人模式是主要扩张方式；代理模式适用于文化差异大的海外市场；直营模式则用于市场潜力大的地区，以直接触达消费者。截止2024 年前3 季度，名创优品在112 个国家和地区拥有7420 间门店，目前三种模式门店占比分别约为六成/三成/一成，内地合伙人模式和海外代理模式门店数量增长显著。展望未来，我们预期合伙人模式持续扩张；下沉市场和海外市场仍以代理模式为主；但直营模式的海外门店数量有望提升。
未来门店有望稳步扩张。名创优品上半年收入稳健增长，主因门店数量增长所带动。2024 全年公司计划新增中国内地名创门店340-450 家，海外名创门店550-650 家，前3 季度公司进度完成约八成，门店扩张稳步推进中。
名创优品的产品定位和多元化门店经营模式赢得了市场好评，预计未来在中国市场的收入将继续保持双位数增长。TOP TOY 品牌也在悦己消费趋势下实现了良好增长。海外市场方面，名创优品加速布局，未来有望继续维持高双位数增速。我们认为，未来三年公司出海将进一步打开增长空间，海外拓店步伐将持续略快于内地市场。我们预计单店收入和平均门店数量均呈双位数增长趋势，综合来看，未来三年海外收入有望呈现30-40%的亮眼表现，对公司整体收入贡献有望接近50%。
首次覆盖给予买入评级，目标价60 港元。名创优品于2024 年前3 季度展现优质的海外拓张速度和成效，辅以公司依托优质设计资源和IP 联名而持续提升的产品力，以及持续完善的高效供应链体系助力库存优化，实现长期优质高频上新的节奏，公司未来表现应优于行业。我们给予公司20 倍（过去3 年平均市盈率下调1 个标准差）2025 年平均市盈率，当前汇率目标价为60 港元，对应0.9 倍的PEG。