法拉帝(09638.HK)：新WALLYWHY200船型于香港国际船展揭幕-格隆汇

机构：中金公司
研究员：侯利维/邓学/王嘉钰

　　公司近况
　　法拉帝集团于香港国际船展（11 月28 日至12 月1 日）揭幕第二款wallywhy200 游艇模型。这艘游艇的内饰完全由Studio Vallicelli Design设计，并由Loro Piana Interiors负责装饰，与第一版相比，它采用了全新的面料和材料，从而脱颖而出。根据公司公告，法拉帝集团选择在香港揭幕这艘游艇，以强调亚洲市场对于法拉帝集团的战略重要性（9M24，亚太地区仅占集团新游艇收入的4%）。
　　在9M24，法拉帝集团录得净收入（剔除二手业务）8.65 亿欧元（同比增长3.8%），调整后EBITDA 1.38 亿欧元（同比增长10.7%），对应利润率16.0%（vs. 9M23 的15.0%）。
　　在9M24，新增订单达7.37 亿欧元，同比下滑15.8%，主要受集成游艇（同比下滑25.4%，受市场需求常态化影响）和定制游艇（同比下滑16.9%，去年同比基数较高）订单拖累，而超级游艇订单录得53.2%的同比增速。截至2024 年9 月30 日，集团在手订单达13.26 亿欧元，同比下滑9.9%，主要受新增订单趋于常态化影响。据公司公告，截至2024 年11 月13 日，新增订单在3Q24 后超过了10 亿欧元，相应地在手订单也增加至约16 亿欧元。
　　评论
　　基于市场需求常态化和宏观不确定性，管理层下调2024 全年指引：预计来自新游艇收入同比增长4.0-6.2%（前值：9.8-11.6%），调整后EBITDA同比增长9.3-12.3%（前值：15.2-18.2%），但维持调整后EBITDA利润率指引（16.0-16.1%）和中期指引（实现收入10%年复合增长及调整后EBITDA利润率超过18.5%）不变。
　　盈利预测与估值
　　基于对需求常态化的预计，我们分别下调2024 和2025 收入预测5%和7%至11.98 亿欧元和13.21 亿欧元，基于经营杠杆下滑，分别下调2024 和2025 调整后EBITDA预测5%和7%至1.88 亿欧元和2.12 亿欧元。基于公司盈利能力持续提升和较强韧性（受到高端定位和市场领导地位的支撑），我们维持跑赢行业评级和36 港元目标价（对应7.3x 2024eEV/EBITDA）。当前股价对应4.8x 2024e EV/EBITDA和3.6x 2025eEV/EBITDA。我们的股价较当前股价有56.9%的上行空间。
　　风险
　　宏观不确定性；地缘政治紧张。