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机构：东方证券
研究员：项雯倩/李雨琪
核心本地商业：收入利润均超预期。24Q3 营收694 亿元(yoy+20.2%)，彭博一致预期为683 亿元；调整后经营利润146 亿元，彭博一致预期为129 亿元；经营利润率21.0%，yoy+3.5pp，qoq-4.1pp。分具体业务看：
1）外卖：单量稳健增长，单均OP 同比继续提升。运营端，24Q3 外卖及闪购业务总订单70.78 亿笔(yoy+14.5%)，我们测算外卖订单同增接近12%。需求侧，消费频率和消费ARPU 趋势向好。供给侧，公司不断优化产品模式，提供以拼好饭、神抢手、品牌卫星店等为代表的高性价比供给，主动顺应餐饮消费变化。收入端，宏观因素影响下24Q3AOV 同比下降、但跌幅环比有所收窄，配送收入、广告变现效率提升，一定程度上抵消AOV 下滑对收入的不利影响。利润端，我们判断拼好饭的集单效应、替代主站低价格带订单带来的UE 改善，以及单均配送成本优化，综合作用下单均OP 同比提升，但考虑夏季季节性补贴增加，单均OP 环比有所下降。
展望，宏观挑战下外卖单量增速放缓，但拼好饭等新供给积极运营有望带来单量增长的结构性机会；伴随AOV 下降幅度收窄，我们预计收入增速将快于单量增速。成本费用侧看好公司配送网络的核心壁垒，拼好饭集单和规模效应进一步撬动运营杠杆，我们预计利润增速将好于收入和单量。
2）闪购：用户规模和频次共同驱动单量维持高增。运营端，我们测算24Q3 闪购订单同增超35%。需求侧，闪购的用户数及交易频次均实现双位数的同比增长。供给侧，得益于供给拓展和服务质量提升，非食类目快速增长，生鲜和食品相关品类的交易频次持续增长；美团闪电仓的数量及订单贡献均有所提升。收入及利润端，我们测算24Q3 收入端增速或与单量增速相当，且实现盈利。展望，我们预计闪购单量将继续保持高速增长，一方面随着各垂类的闪电仓加速拓展，用户消费的类目宽度扩大；此外以名创优品、屈臣氏等为代表的大型零售商开仓，能以更优的供给质量、更高效的供应链，提升闪购用户的覆盖面。并且闪购相对外卖更高的客单价、品牌连锁商家的广告意愿提升，长期贡献的利润弹性可期。
3）到店酒旅：神会员持续推进，看好长期协同效应。运营端，24Q3 到店、酒店及旅游业务订单量同比增长超过50%，年度交易用户及年度活跃商家数量均创历史新高。策略上，产品侧继续提供直播、特价团购、定制化营销策略及线上运营工具帮助商家精细化运营，平台侧三季度将升级后的神会员计划扩展至全国，目前到店酒旅参加的商家数量超过50%，使用“美团神券”的订单比例不断增加。收入及利润端，我们测算收入增速和GTV 增速之间的差距继续收窄，到店竞争趋缓下OPM 同比回升，环比有所下滑，我们判断主要系品类结构变化影响，酒旅、低线城市拓展、特价团等收入占比提升。展望，我们看好组织架构调整后核心本地业务的协同效应，未来将1 亿神会员引流至到店酒旅业务，有效促进后者的获客和交易频次提升。利润端，短期OPM 或仍呈现波动态势，但OP 绝对值有望稳步提升。
新业务：优选环比继续减亏，海外投入培育新增长点。24Q3 新业务收入242 亿元(yoy+28.9%，彭博一致预期为234 亿)，经营亏损收窄至10 亿元（彭博一致预期为亏损17 亿元），亏损率改善至4.2%，qoq+1.9pp。1）美团优选：亏损继续环比收窄。2）其他业务：整体三季度实现盈利。10 月，Keeta 在沙特阿拉伯首都利雅得正式上线，目前业务仍处于相对早期。展望，美团优选将在精细化运营下进一步提高效率、改善亏损，而海外市场的前期投入增加或将推迟新业务整体的盈利预期。
系列举措扶持生态合作伙伴，助力可持续增长。2024 年9 月，美团宣布升级“繁盛计划”，具体举措包含投入数百亿促进用户消费，通过品牌营销联合商户推广产品；升级“品牌卫星店”万店返佣计划，为餐饮商家提供6 至12 个月的佣金返还；缩短团购经营账期，提升商户现金流效率；启动数字化专项等。10 月，发布闪电仓“繁星计划”，为商家提供包含精准选址、运营指导、爬坡资源、牵牛花系统、专属配送解决方案的闪电仓开仓全链路赋能，以及每日神价、神券、商品魔方、智慧分销、精准营销等平台支持资源。11 月，启动餐饮商家助力行动，投入10 亿助力金支持餐饮优质商家创新发展
考虑到宏观经济环境下美团业务韧性，核心本地商业协同效应有望释放，新业务进展良好，我们上调公司24-26 年每股收益6.42/7.65/9.26 元（原预测24-26 年每股收益6.15/7.43/8.21 元），采取分部估值，给予外卖业务5.0x PS，预计24年收入1670亿CNY；给予到店及酒旅17.6x PE，预计24 年实现税后利润181 亿CNY；新业务只考虑社区团购估值，维持0.6x P/GMV，预计24 年GMV 903 亿CNY，公司合理估值为13,130 亿 HKD，目标价215.76 元 HKD，维持“买入”评级。
风险提示 政策管控，市场竞争加剧，消费恢复不及预期，新业务增长不及预期