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机构：国泰君安
研究员：肖群稀/张越
公司间接控股股东杭州资本拟通过子公司杭州产投作为LP 间接参与浙江盈德投资，交易结构变更对公司目前自身经营业务影响较小。
投资要点：
维持增持评级 。公司间接控股股东杭州资本对外投资浙江盈德交易事件发生变化，对公司目前经营业务影响较小。公司管道气业务加速发展，零售气体价格有望随下游需求复苏持续回暖，公司盈利能力有望回升。维持公司2024-26 年EPS 为1.05/1.37/1.67 元，维持目标价34.25 元，增持评级。
原交易：杭州资本拟作为买方SPV1 第一大股东，收购浙江盈德100%股权。2023 年4 月28 日，杭州资本拟与其他投资人共同投资设立买方SPV1，收购盈德香港持有的浙江盈德100%股权。杭州资本持有买方SPV1 的30%股权，作为第一大股东，并主动承诺在交易完成36 个月内，推动杭氧股份与SPV1 签署资产重组协议。
现交易变更为：杭州资本拟通过子公司杭州产投作为LP 间接参与浙江盈德投资。2024 年11 月21 日，公司公告关于间接控股股东对外投资事项进展。卖方（盈德香港、气体动力）与数家投资人另行签署交易协议，约定共同投资设立 “买方SPV2”，收购浙江盈德100%股权。杭州资本的全资子公司杭州产投拟以LP 身份，和其他投资人共同出资到杭州杭盟，杭州杭盟在买方SPV2 出资比例为19.55%，非买方SPV2 第一大股东。
交易完成后原整合方案存在较大不确定性。交易完成后，杭州产投将作为LP 间接参与到浙江盈德的投资，杭州资本不享有决策权和管理权，无法以直接或间接方式对浙江盈德经营及资本运作方案等施加决定性或重大影响，能否推动后续潜在整合方案具有较大不确定性。
风险提示：1）资产整合方案具有不确定性；2）零售气价格回升不及预期；3）电子大宗气体项目投产不及预期；4）下游需求不及预期。