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机构：招商证券
研究员：顾佳/刘晓珊
单季度实现首次盈利，财务状况改善明显。公司Q3 实现营收73.06 亿元，同比增长26%，经调整净利润2.36 亿元，去年同期为净亏损8.63 亿元，经调整经营利润2.72 亿元，去年同期为亏损7.55 亿元。毛利润25.47 亿元，同比增长76%，毛利率上升至34.9%，同比上升9.9pct。经营现金流22.26亿元，去年同期2.77 亿元。成本方面，三季度营业成本为47.58 亿元，同比增加9%，主要是来自游戏相关收入分成成本增加，但内容成本有所下降。费用方面，新游戏相关营销支出拉动销售费用同比增加21%，部分游戏项目终止带动研发费用同比减少15%。
分业务情况：《三国》强劲表现驱动游戏业务大幅加速，广告收入持续健康增长。
1）增值服务业务：实现收入28.21 亿元，同比增长9%，主要是直播及其他增值服务付费用户增长拉动；
2）广告业务：实现收入20.94 亿元，同比增长28%，主要来自公司所提供的广告产品优化及广告效率提升；
3）移动游戏业务：实现收入18.23 亿元，同比增长84%，旗下SLG 游戏《三国：谋定天下》6 月13 日上线后连续多日位列iOS 游戏畅销榜前五，于8 月3 日、9 月21 日分别更新赛季后排名回升明显；4） IP 衍生品及其他业务：实现收入5.67 亿元，同比下降2%。
优质内容持续破圈，游戏品类年轻化打造高活跃社区。运营数据方面，24 年三季度B 站日活用户达1.07 亿，同比增长4%，月活用户达3.48 亿，日均使用时长从去年同期的100 分钟增长至106 分钟，均为历史新高。月均互动数193 亿次，大会员数2197 万，丰富内容供给下社区维持高活跃度，带动今年以来超270 万up 主在b 站获得收入。三季度公司广告增速高于行业平均水平，双十一期间平台带货GMV 同比增长154%。此外，公司坚持精品化战略，优质内容持续出圈，如《牧神记》《守护解放西5》，游戏品类年轻化，《黑神话：悟空》B 站官方号总播放量超2 亿，弹幕及播放量破百万，《三国：谋定天下》连续三个赛季进入iOS 游戏畅销榜前三，破圈效果明显。
维持“增持”投资评级。公司社区生态健康，2024 年多款代理游戏上线贡献业绩增量；广告方面，公司发布“发新品、年轻化、交易转化、大节点”等四大场景营销方案，同时表示将重视动态、热搜等更多大流量场景渗透，有望进一步推动收入增长，长期来看也有望受益于AI 相关知识付费市场规模增长及AI应用相关营销预算增加；公司经调整净利润在24 年三季度首次转正，考虑公司:1）游戏产品流水表现超预期，2）高毛利的效果广告占比持续提升拉动利润率上升，3）直播及大会员业务毛利率有望持续提升，以及持续有效的控费措施，看好公司商业化加速及盈利能力提升，上调2024-2026 年公司营收预期至267、309、346 亿元，经调整归母净利润-0.78、19.3、28.1 亿元，维持“增持”评级。
风险提示：用户增长不及预期、行业监管风险、UP 主流失风险、竞争加剧风险。