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机构：东吴证券
研究员：黄细里/孟璐
公司公告： 公司2024Q3 收入为98.60 亿元， 同环比分别为+74.3%/+83.9%；单季度权益持有人应占净亏损为6.9 亿元（2023Q3 为-9.9 亿元，2024Q2 为-12.0 亿元）。经调整净亏损-5.40 亿元（2024Q3 为-7.9 亿元，2024Q2 为-10.8 亿元）。
2024Q3 单季度业绩表现超我们预期。1）Q3 量价齐升下公司营收同环比大幅增长。在行业以旧换新政策支持&公司自身新车放量基础上，公司Q3 实现销量8.4 万辆，同环比分别+89.2%/+57.4%；其中C16 于Q3开启规模交付，交付占比环比+20pct，公司整体ASP 随之提升至11.8 万元，环比+16.9%。2）毛利率表现超我们预期。公司Q3 单季度毛利率为8.1%，同环比分别+6.9/+5.3pct，Q3 规模效应&高毛利车型C16 占比提升&持续降本管理影响下毛利率表现超我们预期。3）费用率表现符合我们预期。公司Q3 销售/管理/研发费用率分别为5.6%/3.4%/7.9%，同比分别-2.2/-0.3/-0.5pct，环比分别-3.3/-2.1/-5.2pct。研发绝对值保持历史高位，持续加大智驾技术的相关投入，目前研发工程师400 人+，计划2024年底扩招至500 人。渠道方面，截至2024 年9 月底公司销售渠道覆盖204 个城市，包括销售门店493 家，服务门店362 家。4）最终公司Q3单季度同环比均减亏。单车亏损0.8 万元/辆（2023Q3 为-2.2 万元/辆，2024Q2 为-2.2 万元/辆）。5）2024 年第三季度经营性现金流为人民币19.6 亿元，资本支出为人民币6.4 亿元，自由现金流为人民币13.2 亿元。
全球化持续推进，智能化加速追赶中。智驾层面：正在进行端到端大模型研发，公司计划于2025 年上半年，在LEAP 3.5 架构上配置以「端到端大模型」为基础的高速及城区的高阶智驾功能。全球化层面：截至2024年10 月底，欧洲已开业339 家经销商门店，并且全部都具有销售加售后服务功能。零跑国际也将逐步布局亚太、中东及非洲，和南美市场，预计到2025 年形成500 家以上的渠道规模。零跑国际已与StellantisFinancial Services 达成合作协议，为经销商和消费者提供金融服务。零部件配送也形成了1 个备件总仓，5 个备件分仓，以及超过140 家Distrigo配送中心，形成每天两次对维修网点进行备件配送的能力。未实现本地化之前公司预计海外毛利率于国内基本一致，公司目前目标为在2025年底前实现本地化。
盈利预测与投资评级：由于三季报业绩表现超预期，我们上调公司2024年-2026 年归母净利润预期至-33.3/1.0/24.1 亿元（原为-37.2/-6.9/24.0 亿元）。考虑公司卡位主流新能源车市场，在研发/渠道/供应链管理多方面优势明显，协同Stellantis 集团出海战略明确。我们仍维持“买入”评级。
风险提示：乘用车价格战超预期，终端需求恢复低于预期等