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机构：海通证券
研究员：赵玥炜/盛开
事件。公司发布三季报。公司24Q1-Q3 年营业收入为12.65 亿元，同比+43.36%，归母净利润为3.1 亿元，同比+29.51%，扣非归母净利润为2.98亿元，同比+29.01%，24Q3 单季度营业收入为4.49 亿元，同比+39.13%，归母净利润为1.10 亿元，同比+19.92%，扣非归母净利润为1.07 亿元，同比+24.19%。
24Q3 毛利率环比提升，汇兑损失与管理费用影响净利率水平。毛利率小幅下滑。1 ） 盈利能力方面， 24Q1-Q3 公司毛利率和净利率分别为46.45%/25.39%，同比变动-1.52/-3.02pct；其中，24Q3 单季度毛利率/净利率分别为47.57%/25.29%,同比-1.2pct/-4.23pct，环比+1.56pct/-1.03pct。2）费用端方面，24Q1-Q3 期间费用率为17.49%，同比变动+2.22pct。其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为6.52%/6.17%-1.07%/5.87%，同比变动-1.73/+0.11/+4.61/-0.77pct。24Q3 单季度期间费用率为19.12%，同比变动+1.53pct 。其中， 销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率分别为6.26%/7.5%/-0.18%/5.54%/，同比变动-1.66/+1.14/+2.68/-0.63pct。
现金流同比下滑，合同负债稳健增长。公司2024Q1-Q3 年经营性现金流为0.9 亿元，同比-43.8%，24Q3 单季度经营性现金流为0.44 亿元，同比-48.85%，公司2024Q1-Q3 年合同负债为1.8 亿元，同比+1.43%。
数码印花渗透率加速提升，公司全产业链布局优势显著。1）数码印花渗透率加速提升。以家纺行业为例，该行业Singlepass 正加速渗透。10 月8 日，宏华数码、州际数码、东伸工业三方签订战略合作。根据协议，三方将聚焦数码印花技术的创新应用、宏华数科最新一代Singlepass 技术以及家纺产业的数智化升级等领域，加强合作与协同发展充分发挥各自在资源、技术、创新方面的优势，进一步提升数码印花在家纺产业转型升级中的作用。2）公司全产业链布局优势显著，拓展多领域打开成长空间。a）纵向：布局获取上游成本优势、打通下游纺织柔性链。从上游来看，在墨水端，公司布局墨水及原材料环节，形成染料、涂料等墨水全套生产工序，缩减制造成本;在喷头上，公司与日本京瓷深度合作，形成规模化采购能力。从下游拓展而言，公司向下拓展缝制等环节，收购德国家用纺织品自动化缝制装备企业 TEXPAGmbH，打通纺织柔性供应链。b）横向：底层技术通用，拓展非纺领域，打开成长空间。公司将工业数码喷印技术不断复用到书刊包装印刷展示、装饰建材饰面印刷、电子印刷、3D 打印等其他技术领域。
盈利预测和估值。
1） 盈利预测。我们预计公司2024/2025/2026 年实现营业收入16.39/20.66/25.30 亿元，同比增长30.3%/26.0%/22.5%；归母净利润为4.24/5.29/6.56 亿元，同比增长30.4%/24.8%/23.9%。
2） 估值。公司所处行业为数码印花领域，是上市公司中唯一的数码印花设备公司，且覆盖产业链较全，涉及设备、耗材（墨水）与纺服（应用）。
与公司拥有类似下游与产业链的其他公司多数未上市或者无一致预期，考虑到上述情况，我们选取杰克股份（工业缝制机械）、纳思达（激光和喷墨打印耗材应用）、申洲国际（纵向一体化针织制造商）为可比公司。考虑到公司的行业处于较初期阶段，业绩增长速度较快、未来发展持续性较好，适用于PEG 估值法。参考可比公司估值，我们给予公司2024年PEG1.20-1.25 倍，对应PE 为35.64-37.13 倍（可比公司2024 年PE估值为14.18-31.51 倍），合理价值区间为84.11-87.62 元/股（预计2024年公司EPS 为2.36 元），合理市值区间为151-157 亿元，给予“优于大市”评级。
风险提示：公司海外市场拓展不及预期、核心原材料喷头主要依赖外购的风险、募投产能扩产不达预期、数码印花技术渗透率提升不及预期、下游需求波动风险。