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机构：长江证券
研究员：蔡方羿/范超/米雁翔/张佩
公司2024Q1-Q3 实现营收/归母净利润/扣非净利润48.32/0.32/0.01 亿元，同比-8%/-89%/-100%；其中2024Q3 实现营收/归母净利润/扣非净利17.44/-0.06/-0.12 亿元，同比-6%/亏损/亏损。
事件评论
内销景气承压，但收入降幅环比收窄。2024Q3 实现营收17.44 亿元，同比-6%。分业务看，预计2024Q3 卫生陶瓷、浴室家具、浴缸浴房保持增长，龙头五金、智能坐便器、瓷砖及其他品类同比下滑，其中智能坐便器2024Q3 收入下滑主因轻智能产品占比持续提升、产品均价下滑幅度较大，但整体销量保持正向增长。分渠道看，预计2024Q3 出口&家装业务保持增长，内销零售、电商、工程渠道则有不同程度下滑。
盈利端延续承压。2024Q3 毛利率为25.3%，同比-4.0pcts、环比-3.2pcts，毛利率下降主因消费市场持续疲软、公司产品价格持续下降。费用方面，2024Q3 期间费用率同升1.5pcts、环升2.1pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-1.4/+0.9/+1.0/+1.0pcts 至8.4%/9.0%/4.8%/-0.1%。预计公司未来将持续优化产品结构，加快新品上市和门店升级，持续完善全渠道布局，推动盈利能力提升和品牌向上发展。
存量房市场存机遇，出口业务有望贡献中长期增量。1）看好公司强化存量房市场开拓能力：随着房地产市场进一步走向存量市场，看好公司从产品、渠道、服务三个维度出发，通过单品引流、智能升级、全卫焕新等产品策略，结合线上全域推广&线下联合地推等方式，挖掘存量市场发展机遇；2）出口业务中长期增量可观：参考2024H1，公司出口业务同增178%，呈现高速增长趋势。目前公司出口业务估计以OEM 为主，自主品牌仍处于布局阶段（中东、东南亚等地区的经销商和综合门店均在做布局），预计公司未来会从线下经销渠道、品牌合作、线上销售三个方面持续开拓海外市场，中长期边际增量可期。
看好国补驱动Q4 景气上行，以及精细化运营显效。公司是最早参与国补的卫浴品牌之一，各地以旧换新政策有望拉动智能坐便器、花洒等卫浴品类需求释放，目前公司国补线下覆盖度大约超过三成、线上渠道覆盖度更高（其中TOC 电商都有参与，TOB 电商在逐步覆盖）。未来公司将围绕加大获客（完善门店布局）、全渠道布局（电商平台多元化+出口起量）、存量需求把握等方向强化竞争优势，产品端性价比产品价格下探与高端产品占领制高点并进；且今年强调价值链协同等举措降本提效，强化经营韧性。预计2024/2025/2026 年归母净利润为1.51/3.17/4.18 亿元，对应PE 57/27/21X。
风险提示
1、地产销售及竣工不及预期；
2、智能产品竞争持续加剧；
3、公司渠道拓展低于预期。