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机构：光大证券
研究员：孙伟风/吴钰洁
点评：
财务费用率攀升侵蚀利润，单三季度现金流有所改善：24 年1-9 月公司销售毛利率/净利率分别达9.2%/2.6%，同比减少0.01pct/0.27pct。期间费用尤其是财务费用的攀升侵蚀了公司利润，24 年1-9 月公司销售/管理/财务/研发费用率分别为0.6%/2.0%/0.8%/2.0%，同比-0.03/+0.01/+0.48/+0.16pct。24 年1-9月公司经营性现金流净流出890.2 亿元，同比多流出458.4 亿元。单三季度公司经营性现金流净流出73.4 亿元，同比少流出165 亿元。
新签合同同比下滑，绿色环保订单实现较快增长：地方财政紧张下传统基建投资有所收缩，加之PPP 新模式下PPP 项目招投标量下降，使公司新签合同同比承压下滑。24 年1-9 月，公司新签合同为14734 亿元，同比下降17.5%，境内/境外新签合同为13681.3/1052.9 亿元，同比下降18.0%/10.1%。PPP 项目招标总量同比下降，公司24 年1-9 月投资运营项目新签合同额为728.8 亿元，同比下降65.6%，降幅明显；公司加快绿色转型步伐，同期新签绿色环保项目1252亿元，同比增长43.1%。
积极培育壮大战新产业，紧跟化债进展推进财务指标改善：中国铁建积极构建“8+N”产业格局，积极培育城市运营、文旅康养、信息技术及新材料等战新业务，推动公司高质量发展。截至24 年6 月30 日，公司长期应收款中PPP 项目应收款为105 亿元，公司正持续跟进纳入化债范围项目所在地方政府的化债额度，充分利用好化债政策，随着化债的推进，有望使公司现金流等财务指标得到改善。
盈利预测与估值评级：地方财政偏紧及房地产的低迷下公司经营持续承压。我们下调24-26 年归母净利润预测为232/234/237 亿元（分别下调18%/23%/26%），公司单三季度现金流有所改善，绿色环保订单较快增长，随着化债的推进，现金流等财务指标有望改善，维持A/H 股“买入”评级。
风险提示：基建投资增速不及预期，地产下滑超预期。