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机构：中信建投证券
研究员：贺菊颖/刘若飞
10 月30 日，公司发布2024 年第三季度业绩报告，2024 年前三季度实现营业收入172.19 亿元，同比增长8.38%，实现归母净利润11.11 亿元，同比增长11.14%，实现扣非后归母净利润10.92亿元，同比增长13.01%，实现基本每股收益0.92 元，业绩符合我们预期。展望24Q4 及25 年，随着院外治理逐步完善，门诊统筹政策有望加速落地，叠加公司门店规模持续扩大，门店结构持续优化，看好公司经营质量稳步提升。
事件
公司发布2024 年第三季度业绩，业绩符合我们预期
10 月30 日，公司发布2024 年第三季度业绩报告，2024 年前三季度实现营业收入172.19 亿元，同比增长8.38%，实现归母净利润11.11 亿元，同比增长11.14%，实现扣非后归母净利润10.92 亿元，同比增长13.01%，实现基本每股收益0.92 元，业绩符合我们预期。
简评
经营质量稳步提升，期待业绩持续向好
2024 年前三季度，公司收入端增长8.38%，归母净利润同比增长11.14%，扣非归母净利润同比增长13.01%。
2024 年第三季度，公司营业收入同比增长5.31%为54.56 亿元，公司归母净利润同比增长6.38%为3.13 亿元，扣非后归母净利润同比增长6.51%为3.06 亿元，主要由于：1）新开门店较多，但收入端受政策、行业竞争等因素影响增长放缓，导致单三季度销售费用率、管理费用率合计提升2.64 个百分点；2）受可转债影响，财务费用率有所提升。我们认为，由于收入增长放缓，费用刚性支出影响显著，但随着公司收入增长加速，费用端影响有望边际改善，整体经营质量持续向好。
门店规模持续扩大，结构稳步优化
2024 年前三季度，公司持续贯彻落实“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略以及“重点渗透、深度营销”的经营方针，合计新增门店2254 家，其中自建门店1262 家，并购门店353 家，加盟门店639 家，截至2024 年9月底，公司拥有门店总数15050 家，其中加盟店3625 家，直营门店11425 家。前三季度，公司迁址及关闭门店454 家，逐步出清盈利水平较弱门店，门店结构持续优化。我们认为，公司持续推进“区域聚焦”战略，随着门店规模逐步扩大，区域密度不断加深，公司有望在重点区域内实现较高销售增速及超过行业平均的盈利水平，此外，公司仍将持续优化门店结构，清理部分盈利能力较差门店，盈利能力有望提升。
夯实专业化服务能力，会员粘性持续提升
2024 年前三季度，公司积极推进慢病管理、线上诊疗以及线上线下相结合的健康管家和家庭医生服务，会员数量及会员粘性持续提升。同时，公司持续推进基于会员、大数据、互联网医疗、健康管理等生态化的医药新零售体系建设，线上业务在高基数基础上仍然保持较快增长。我们认为，随着门诊统筹政策逐步落地，公司有望通过专业化服务持续巩固用户粘性，叠加线上业务持续放量，单店营收及盈利能力有望持续提升。
经营质量逐步提升，期待业绩稳健增长
展望24Q4 及25 年，我们认为，随着院外价格治理逐步推进，各地门诊统筹政策或将加速落地，有望加速处方外流进程，公司拥有优秀的专业化服务能力以及互联网医疗布局，有望在处方外流进程中获取更多流量。
此外，公司仍将继续优化门店结构，清理部分盈利能力较差门店，整体经营质量有望提升，期待公司业绩稳步向好。
毛利率持续改善，费用端略有提升
2024 年前三季度，公司综合毛利率为40.39%，同比增加0.84 个百分点，主要由于毛利率较高的中药板块销售占比提升；销售费用率为25.99%，同比增加0.48 个百分点，管理费用率为4.39%，同比增加0.12 个百分点，主要由于收入增速放缓，但费用刚性支出影响；财务费用率为0.71%，同比增加0.31 个百分点，主要由于可转债相关费用增加。经营活动产生的现金流量净额同比增加15.96%，主要由于销售规模增长。存货周转天数为101.35 天，同比增加1.78 天，基本保持稳定；应收账款周转天数为29.93 天，同比增加0.51 天，基本保持稳定；应付账款周转天数为57.19 天，同比增加4.2 天，主要由于销售规模扩大。其余财务指标基本正常。
盈利预测及投资评级
我们预计公司2024–2026 年实现营业收入分别为250.57 亿元、281.15 亿元和319.42 亿元，分别同比增长10.9%、12.2%和13.6%，归母净利润分别为15.57 亿元、17.83 亿元和20.48 亿元，分别同比增长10.2%、14.5%和14.9%，折合EPS 分别为1.28 元/股、1.47 元/股和1.69 元/股，分别对应估值20.1X、17.6X 和15.3X，维持买入评级。
风险分析
1）行业政策变动风险：倘若国家或地方在医疗体制改革的过程中出台有利医疗机构药品销售的措施或限制零售药店行业发展的政策，对公司经营或有不利影响；2）市场竞争加剧：行业集中度逐渐提高，竞争或将日趋激烈，可能对公司经营造成不利影响；3）规模扩张进度不达预期：倘若门店规模扩张不及预期，公司长期业绩增长潜力可能无法释放，或对公司长期业绩增长存在不利影响4）并购门店整合不达预期：对于已并购项目，若公司在后续业务整合、人员整合、绩效提升等方面达不到预期，则可能影响公司经营业绩；5）商誉减值计提：
公司并购资产存在一定规模商誉，若后续经营不及预期，或存在减值风险，影响利润增长；6）公司监事短线交易可转债：短线交易行为系误操作造成，不存在利用短线交易谋求利益的目的，不具有短线交易的主观故意，并已深刻认识到了本次短线交易的严重性，公司今后将加强相应人员相关法律法规、规范性文件的学习。