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机构：申万宏源研究
研究员：屠亦婷/张海涛
公司发布2024 年三季报，业绩表现符合预期。2024Q1-3 实现收入22.59 亿元，同比增长17.9%，归母净利3.94 亿元，同比增长11.7%，扣非净利润3.88 亿元，同比增长13.7%；2024Q3 单季收入7.50 亿元，同比增长16.0%，归母净利1.10亿元，同比下滑12.3%，扣非净利润1.10 亿元，同比下滑11.0%。
收入增长稳健，后续增速有望收敛于销量。2024Q3 收入同比增长16%，由于公司销售结构中DDP 模式占比提升，导致部分海运费同时计入收入及成本，实际收入增速略慢于销量，主要系价格影响：1）为抢占市场份额，2023 年价格经历几轮下调；2）产品结构及区域结构变化，导致均价有所下降。后续随价格基数走低，预计均价同比降幅有望收窄，收入增速有望收敛于销量。展望未来，休闲草品类渗透率持续提升，公司加大对欧美重点市场的资源投入与洞察分析，进一步开发新客户、新渠道，抢占市场份额；运动草积极开拓南美等新兴市场，采取一定价格促销，叠加赛事需求刺激，运动草增长逐渐恢复。此外，公司积极开拓仿真植物等新兴品类，有望打造新增长驱动力。
产品结构变化，及汇兑损失，导致Q3 利润有所承压。公司2024Q1-3 净利率为17.4%，同比下降1.0pct，其中单2024Q3 净利率为14.7%，同比下降4.8pct。
考虑公司将售后服务费从销售费用中调整到营业成本，我们结合毛销率指标进行分析（毛利率-销售费用率），2024Q3 公司毛销率为23.7%，同比下降4.1pct，主要系：1）DDP 模式导致收入成本同步增加，毛利率下降；2）品种结构变化，低端产品占比提升，此外南美区域增速较快，区域单价相对较低。此外，由于2024Q3 人民币快速升值，而公司以外销业务为主，导致汇兑损失较多，2024Q3公司管理/ 研发/ 财务费用率分别为3.5%/2.8%/1.4%， 分别同比变动-0.5/-0.6/+2.4pct，汇兑导致公司财务费用率增加较为明显，但公司积极降本控费，管理、研发费用率有所改善。
越南产能持续扩张，奠定未来增长基础。公司拥有国内5600 万平+越南6000万平产能，目前越南基地基本处于满产状态，越南三期规划产能4000 万平已于2024Q2 开工建设，随着越南三期投产，公司产能有望达到1.56 亿平，充分保障后续增长的稳定供应。越南基地供应高毛利率的欧美区域具备关税优势，且可享受两免四减半所得税优惠，目前越南一期、二期均处于减半征收所得税阶段，且越南三期投产后，头两年可享受零所得税优惠，盈利优势显著。随着越南产能占比的提升，公司盈利中枢有望上行。
公司为全球人造草坪行业龙一，受到国际权威体育组织认证背书，产品、渠道及品牌竞争力领先，持续整合行业。越南基地成本优势显著，后续越南三期产能投放，为公司增长保驾护航，同时有望带动盈利中枢向上改善。股票期权+限制性股票+增长分享激励三箭齐发，深度绑定员工利益，彰显长期增长信心！考虑行业需求结构的变化，我们略微下调公司2024-2026 年归母净利润预测分别为5.02/5.90/7.05 亿元（前值为5.14/6.18/7.42 亿元），分别同比增长16.4%/17.5%/19.6%，当前市值对应2024-2026 年PE 分别为16/13/11X，维持“增持”评级。
风险提示：原材料价格大幅波动风险，人民币升值风险，终端竞争加剧。