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机构：中信建投证券
研究员：贺菊颖/袁清慧/魏佳奥
科伦药业24 前三季度收入167.89 亿元（+6.64%）， 净利润24.71 亿元（+25.85%），单三季度利润端超预期，主要由于大输液板块经营结构持续改善以及科伦博泰三季度确认部分与默沙东合作款项，单季度亏损好于预期。公司在大输液和抗生素中间体的龙头地位稳固，创新药逐步进入收获阶段，创新药领域与海外大药企默沙东合作为公司打开更大成长空间，我们看好公司长期发展。
事件
10 月28 日，科伦药业发布2024 年三季报，公司Q1-Q3 期间实现营业总收入167.89 亿元，同比增长6.64%。归母净利润24.71 亿元，同比增长25.85%，扣非净利润24.47 亿元， 同比增长27.32%。公司Q3 实现营业收入49.62 亿元同比减少0. 95%，归母净利润6.71 亿元同比增长19.55%，扣非归母净利润6. 93 亿元同比增长21.16%。
三季度利润端增长超预期，输液市场需求较为稳定科伦药业发布2024 年三季报，公司Q1-Q3 期间实现营业总收入167.89 亿元，同比增长6.64%。归母净利润24.71 亿元，同比增长25.85%，扣非净利润24.47 亿元，同比增长27.32%。公司Q3 实现营业收入49. 62 亿元同比减少0.95%，归母净利润6.71 亿元同比增长19.55%，扣非归母净利润6.93 亿元同比增长21.16%。公司三季度利润端保持稳健增长，我们预计主要由于大输液板块经营结构持续改善，原料药中间体板块格局优化，进一步实现降本增效等因素以及科伦博泰三季度确认部分与默沙东合作款项有关。主营业务大输液板块需求较为平稳，同时叠加利润率持续改善，我们预计四季度有望维持该趋势。
抗生素中间体及原料药：市场需求增长，合成生物学业务有望成为第二增长曲线子公司川宁24Q1-3 公司实现营收 44.56 亿，同比+24.43%；归母净利润 10.76 亿，同比增长68.07%。Q3整体营收增长稳健，单季度收入环比Q2 有所下降，预计主要由于Q3 感染类疾病减少，同比收入端仍保持增长。
利润端增速快于收入端，预计与公司工艺技术不断提升，产量增加，同时通过节能降耗有效降低生产成本等因素有关。PHA 项目中试成功，合成生物学布局深化：公司近年来通过“生物发酵”和“合成生物”双轮驱动战略，大力布局合成生物学领域，2024Q3 公司PHA 项目中试成功，发酵、提取工艺路线均已打通。
科伦博泰：SKB264 在2L EGFR TKI 耐药的NSCLC 适应症获得NDA 受理10 月31 日， SKB264 用于治疗EGFR-TKI 治疗后进展的局部晚期或转移性NSCLC 适应症NDA 已受理。
考虑到NSCLC 患者群体的庞大以及EGFR TKI 耐药问题的普遍性，SKB264 在该适应症的市场潜力巨大。目前公司已经在国内递交了3 项适应症的上市申请，NSCLC 适应症预计明年有望实现获批。同时我们预计SKB264有望四季度在国内获批上市，适应症为3L TNBC。
此前科伦博泰公布了治疗EGFT-TKI 治疗后进展的晚期EGFR 突变非鳞状非小细胞肺癌的一期临床试验。
在2024AACR 会议上，截至2023 年2 月9 日，研究纳入43 例多线治疗失败的非小细胞肺癌患者中，ORR 为44%。其中对于TKI 耐药的EGFR 突变型亚组（50%至少有一线化疗失败），ORR 为60%（12/20），DCR 为100%（20/20），中位PFS 为11.5 个月，中位OS 为22.7 个月。总体安全性可控：3 级以上TRAE 发生率为67.4%，主要为血液相关不良事件，同时未观察到间质性肺炎 (ILD)发生。
启动EGFR 突变一线NSCLC 临床三期，默沙东积极布局海外临床10 月28 日，科伦博泰就SKB264 启动了一项新的III 期临床（SKB264-III-15），评估SKB264（4mg/kg，每2 周1 次）联合奥希替尼（40/80mg，每日1 次）对比奥希替尼单药一线治疗携带EGFR 突变的局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌（NSCLC）患者的疗效和安全性。该研究拟纳入420 例既往未接受过针对局部晚期或转移性NSCLC 的系统性抗肿瘤治疗的非鳞状NSCLC 患者，主要终点为无进展生存期（PFS）。该临床三期SKB264 为合作进度最快产品，III 期临床布局加速。SKB264 是目前公司与MSD 合作管线中进度最快的产品。2022 年5 月，公司与默沙东首次达成协议，授权其SKB264 海外权益，公司获得共1.02 亿美元一次性付款及潜在11.6 亿美元的里程碑付款。SKB264 以MK-2870 作为默沙东管线进行推进，23 年下半年以来，默沙东已经开展10 项III 期临床试验。MSD 对于MK2870 单药或者联用适应症的规划和迅速的布局也进一步展现出MSD对产品的信心。
财务指标分析：降本增效明显，销售费用率所有下降公司 Q3 单季度销售费用率14.03%，同比下降 7.33 个百分点，主要由于公司市场开发及维护费用减少，以及集采政策的执行导致销售费用的下降，集采政策通常能够降低采购成本，提高采购效率。管理费用率7.36%，同比提高3.20 个百分点，主要由于职工薪酬增加所致;研发费用率10.20%同比下降1.58 %，公司在研发方面的投入虽然略有下降，但仍保持在稳定水平，注重研发创新以保持产品的竞争力。财务费用率0.55%,同比下降 0.25个百分点,主要由于公司持续优化融资结构,有息负债规模和融资利率下降,财务费用减少。
盈利预测与评级
公司在大输液和抗生素中间体的龙头地位稳固，仿制药进入批量上市阶段，川宁生物有望加速成长， 创新药逐步进入收获阶段，ADC 平台不断推出新产品，海外与MSD 合作为公司打开更大成长空间。预计2024- 2026年营业收入为231.8 亿元、248.4 亿元、264.8 亿元，归母净利润分别为29.7 亿元、33.55 亿元、36.94 亿元，对应PE 估值分别为18X、16X、14X，维持“买入”评级。