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机构：长江证券
研究员：范超/李金宝
公司披露2024 年3 季报：总收入247.19 亿元，同比增长2.29%，归母净利润11.38 亿，同比下降39.26%。Q3 营收为84.82 亿元，同比增长1.78%；净利润为4.08 亿元，同比下降40.17%。
事件评论
行业层面需求依然是核心制约。2024 年前3 季度房屋新开工面积同比下降22.2%；基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长4.1%，低于去年全年5.9%的增长水平。2024 年前三季度全国水泥产量13.27 亿吨，同比下降10.7%；其中7/8/9单月水泥产量同比增速分别为-12%、-12%、-10%。就公司所处核心市场湖北、湖南和云南来看，前3 季度水泥产量增速分别为-7%、-13%、-8.3%。需求持续承压叠加Q3 为传统淡季，预计公司国内水泥单季度销量表现和行业保持基本一致，下滑可能超10%。
我们判断公司国内水泥板块24Q3 盈利或环比有所下行压力，吨净利亏损幅度或超10 元。
价格端来看，7-9 月长三角市场进行了一定提价，但最终持续时间不长，而公司所处的核心市场湖北，湖南，和云南价格相对较为稳定（长三角在7 月进行了提价，但是两湖地区并没有）。此外，骨料端价格预计环比有小幅下滑（长三角区域有部分重点骨料项目产能陆续投产），进而对盈利形成一定压制。海外市场目前总体经营稳定，非洲市场依然整体保持了较好盈利，乌兹等局部市场价格有一定边际修复。国内市场或是业绩的核心制约，最终单季度看，24Q3 公司实现归属净利润4.08 亿元，同比下降40%，环比下降26%。
骨料：关注市场竞争环境变化。骨料资源属性较强，过去几年价格和盈利保持在较好水平，也基于此，同行包括行业外企业也纷纷选择选择扩张。公司骨料布局处于前列，截至2024H1，公司骨料产能2.8 亿吨，基本实现此前3 亿吨目标。骨料的需求结构和水泥高度类似，当前长三角骨料市场产能加速投产中，不排除骨料价格存在下行可能，只有具备成本优势（区位和矿石）企业方可脱颖而出。公司布局占优，未来有望赚取一定成本溢价。
海外：期待新项目落地为公司带来增长点。截至2024H1，公司已在塔吉克斯坦、吉尔吉斯斯坦、乌兹别克斯坦、柬埔寨、尼泊尔、坦桑尼亚、赞比亚、马拉维、南非、莫桑比克、阿曼、津巴布韦等12 个国家布局，公司海外水泥熟料产能为1,544 万吨/年，水泥粉磨能力已达2,254 万 吨/年；另还有莫桑比克新建生产线、马拉维新建生产线、赞比亚生产线升级、南非生产线升级、津巴布韦粉磨站等在建项目，在建熟料产能合计约300 万吨/年，在建水泥粉磨产能合计约270 万吨/年。期待在海外市场看到更多项目落地。
期待24Q4 国内市场迎来弹性。根据数字水泥网消息，湖北鄂东市场9 月以来进行了4 轮提价，实际落地情况较好。我们认为本次提价和之前比有几点不同：1)发生在旺季；2）供给停产力度更大；3）单次提价幅度更大；4）政策预期更清晰。24Q4 为传统的旺季，期待旺季供给约束能带来一定盈利弹性。
预计2024-2025 年业绩19、24 亿，对应PE 为17、13 倍，买入评级。
风险提示
1、需求复苏不及预期；2、骨料价格低预期。