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机构：国信证券
研究员：罗丹/高晟
三季度收入增速环比下滑，网络融合项目稳步推进。由于宏观经济增长乏力以及京东物流贡献的关联业务量低于预期，公司三季度收入增速环比有所下滑（2024 年Q1、Q2、Q3 收入增速分别为25.3%、10.58%以及1.03%），但公司积极应对环境变化，通过调整价格策略、产品创新（推出经济大票新产品）以及运营模式变革（新模式帮助公司拓展产业带专业市场），保证了快运核心业务（剔除京东物流的影响）实现货量340.97 万吨，同比增长9.37%，货量增速环比有所提升（2024H1 为7.67%）。今年德邦和京东快运两张网络的融合项目加速推进，三季度分拨中心数量同比已经减少了40 多个，面积同比减少约10%，我们估计三季度京东物流贡献的关联业务已经开始贡献增量利润，且预计四季度贡献的增量利润规模还将继续提升。
多方因素导致公司盈利能力同比有所下降。从人工成本和运输成本来看，1）受益于业务结构变化以及精益管理举措持续推进，2024 年三季度人工成本同比减少4.23%，占收入比同比-2.05 pct；2）由于业务结构变化以及持续增加运输资源投入，2024 年三季度运输成本同比增长12.30%，占收入比同比+4.44 pct。而叠加三季度公司降价抢量以及政府补贴减少的影响，导致公司上半年实现毛利率7.42%，同比-0.63 pct，实现归母净利率1.87%，同比-0.47 pct。但是得益于公司公司持续推进科技赋能、流程优化和职能组织扁平化，三季度公司期间费用为5.18 亿元，同比下降14.9%，期间费用率为5.26%，同比-0.99 pct。
风险提示：宏观经济增长低于预期，网络融合效果不及预期。
投资建议：维持“优于大市”评级。
小幅调整盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润分别为8.8/11.4/14.0亿元（ 24-26 年调整幅度-13.7%/-13.0%/-11.1% ） ， 分别同比变化+18%/+30%/+23%，维持公司“优于大市”评级。