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机构：国投证券
研究员：郭倩倩/高杨洋
“内弱外强+剪弱臂强”需求结构特点延续，公司收入大幅跑赢行业。根据中国工程机械工业协会，1-9 月，高空作业平台总销量14.48 万台，同比-14.45%；分市场看，内销同比-33.92%，出口同比+21.33%；分产品看，剪叉式同比-24.9%，臂式+29，65%；行业需求整体下滑，市场与产品结构分化特征突出。公司层面，收入保持高速增长，表现显著优于行业，我们判断可能系：①CMEC并表对公司收入端有所增厚；②收购CMEC 增强公司全球竞争力，北美市场开拓力度加大贡献海外收入增量；③臂式产品上半年较好增长趋势延续。展望未来，随着公司“高端化+差异化”竞争优势不断巩固，公司收入天花板与全球市场份额有望持续提升。
“国际化+高端化”需求结构优化支撑公司保持较强盈利能力。
1）毛利率：1-9 月，公司毛利率36.16%，同比-1.51pct；单Q3，公司毛利率37.6%，同比-6.23pct，环比+5.79pct。公司Q3 毛利率同比下降可能系：会计准则调整，质保费用从销售费用移入营业成本；海运费有所波动。公司Q3 毛利率环比提升可能系：盈利能力较强的海外业务占比持续提升；臂式高机等高附加值产品逐步放量。
2）净利率：1-9 月，公司净利率23.83%，同比-3.45pct；单Q3，公司净利率28.01%，同比-0.09pct，环比+6.3pct。费用方面，单Q3，公司期间费用率6.08%，同比-7.33pct，其中销售、财务费用率下降相对显著，分别同比-3.29pct、-5.36pct，我们判断可能系：①海外渠道建设的前期投入基本完成，销售费用有所收窄；②汇兑损失减少驱动财务费用下降；③CMEC 并表增收入收入，规模化效益显现。公司净利率同比基本持平主要得益于费用控制效果优异；环比改善显著则主要由毛利率提升拉动。
展望未来，公司“年产20000 台大型智能高位高空平台项目”等产能扩张升级项目正有序推进；叠加公司市场与产品结构的双重优化，公司盈利能力有望持续维持较优水平。
投资建议：我们预计公司2024-2026 年的收入分别为77.1、92.8、108.2 亿元，增速分别为22.2%、20.3%、16.6%，净利润分 别为20.9、25.1、29.8 亿元，增速分别为12.1%、19.7%、18.8%，对应PE 分别为11.7、9.8、8.3 倍。公司α属性突出，产品差异化有望驱动海外业务持续贡献成长动能，同时具备较强海外风险抵御能力；维持“买入-A”的投资评级，12 个月目标价为59.4 元，相当于2025 年12X 的动态市盈率。
风险提示：内需持续下行，出口增速放缓，国际贸易摩擦加剧，新产品拓展不及预期，新项目产能爬坡不及预期。