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机构：民生证券
研究员：刘文正/饶临风/邓奕辰
2024 年第三季度，公司营收3.40 亿元/同比+3.19%，归母净利润1.27 亿元/同比-9.04%； 销售费用率2.38%/同比-0.16pcts ， 管理费用率4.56%/同比+0.89pcts，财务费用率0.15%/同比-0.09pcts；毛利率57.90%/同比-5.36pcts，归母净利率37.26%/同比-5.01pcts。第三季度营收同比增长但归母净利润同比下行，可能是24 年上半年新增环保车/倒站车并配置工作人员，导致车辆折旧摊销及人工成本增加所致。
天气因素影响导致旺季高峰期景区关闭8 天，三季度景区客流增长承压。受台风“格美”影响，长白山景区在24 年7 月27 日至8 月3 日期间（共7 天）关闭，导致景区24 年7-8 月暑期旺季的实际运营天数小于23 年同期，客流端表现承压（23 年暑期长白山景区同样受到台风影响，但关闭景区天数仅2 天），但由于1）景区在自身高知名度、社媒高频率宣传、避暑目的地属性催化下暑期旺季门票常处供不应求状态；2）24 年上半年公司新增环保车/倒站车等景区内车辆并配置相应工作人员或使景区单日承载游客量上限有所提升；长白山景区24 年7-8 月接待客流仍在去年高基数情况下实现同比增长，24 年7-8 月景区接待客流129.6 万人/同比+7.09%，24 年三季度景区接待客流167.8 万人/同比+5.85%。
国庆假期客流新高/高预定率水平进一步验证景区高景气，关注冰雪季景区供给端表现。24 年国庆假期长白山景区接待游客18.18 万人次/同比+18.05%，创历年国庆游客量最高记录，景区内高品质温泉酒店、民宿预订率高达90%，游客人均消费显著提升，均是景区高景气的直观体现；展望24Q4/25Q1，长白山冰雪资源丰富、景区内冰雪项目矩阵逐步展开，叠加景区高景气催化，冰雪季有望逐步从长白山传统淡季转化为旺季，持续关注冰雪季供给端布局及社媒平台热度情况。
投资建议：长白山未来成长空间大，外部交通优化预期+内部经营改善预期为其高成长性奠基，冰雪游为其基本面优化主驱动力：1）冰雪游催化：长白山冰雪游在行业高景气/政策催化/冰雪业态逐步完善/线上宣传赋能等因素驱动下逐步崛起，24 年1-2 月主景区客流远超23 年同期验证冰雪游提振逻辑，“暑期+冰雪季”双轮驱动模式下未来成长空间大；2）外部交通优化预期：外部铁路/航路/高速交通优化预期强化长白山旺季客流量接待上限和冰雪季客流引流能力，提振客流需求；3）内部交通和经营改善预期：内部交通运力在定增预案落地后能够有效匹配外部交通带来的新客流并促毛利率优化、包车业务成长潜力充足、酒店业务生态矩阵逐步完善引流能力有望增强、温泉部落二期项目落地后有望成为业绩新增长点。预计24-26 年公司归母净利润1.61/2.09/2.68 亿元，对应PE为52X/40X/31X，维持“推荐”评级。
风险提示：项目落地不及预期风险，天气影响导致景区客流量不及预期风险。