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机构：天风证券
研究员：鲍荣富/王涛/王雯
公司24 年前三季度实现收入4126.17 亿，同比-11.71%，归母、扣非净利润为68.31、56.23 亿，同比-16.53%、-29.26%，非经常性损益为12.08 亿，同比增加9.74 亿，主要为非流动性资产处置损益；Q3 单季实现收入1137.76亿，同比-14.37%，归母、扣非净利润为26.81、24.04 亿，同比+177.45%、+148.41%，三季度利润增速较快主要系Q3 单季资产及信用减值损失同比减少15 亿。
房建业务持续收缩，海外订单增速亮眼
24 年前三季度新签订单8916.9 元，同比-9.2%，Q3 单季新签订单2,138.9亿元，同比-17.7%，新签海外订单607.6 亿元，同比增长85.2%。分业务看，24 年前三季度房建工程、冶金工程及运营、市政工程、工业制造分别新签订单4194.4、1218.9、1377.7、1378.4 亿，同比-14.6%、-2.1%、-22.8%、+22.7%，房建业务持续收缩，海外订单增速亮眼。
Q3 净利率小幅提升，现金流有待改善
公司24 年前三季度综合毛利率为9%，同比-0.18pct，Q3 单季毛利率为9.03%，同比-0.09pct。24Q1-3 期间费用率为5.61%，同比+0.45pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.06、+0.27、-0.01、+0.13pct，费用未能有效摊薄。前三季度资产减值损失为20.18 亿，同比增加4.55 亿，信用减值损失为22.80 亿，同比减少1.72 亿，资产及信用减值损失占营收的比例同比+0.18pct 至1.04%。综合影响下公司24 前三季度净利率为1.87%，同比-0.38pct，Q3 净利率为2.64%，同比+1.27pct。24 年前三季度公司经营性现金流净流出307.36 亿，同比多流出82.59 亿，收付现比分别为70.91%、77.03%，同比-3.63pct、-1.88pct。
重视“一核心两主体五特色”多元结构，维持“买入”评级公司拥有强大的核心技术和系统集成能力，形成了国际领先的技术水平。
通过精细化管理与风险控制，持续提升盈利能力和项目履约水平，同时优化资源整合与集中采购，增强供应链效率，不断巩固优化提升“一核心两主体五特色”业务体系。我们预计24-26 年公司归母净利润为72、79、87亿，对应PE 为8.5、7.8、7.0 倍，维持“买入”评级。
风险提示：基建投资增速不及预期、金属价格大幅波动风险、矿产项目运营意外事件风险、地缘政治风险。