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机构：中金公司
研究员：王思洋/陈煜东/陈泰屹
公司公布1-3Q24 业绩：1-3Q24 收入同比-13.6%至74.5 亿元，归母净利同比-14.0%至4.6 亿元；其中3Q24 收入同比-28.1%至24.0 亿元，归母净利同比-35.3%至1.6 亿元。业绩符合我们预期，我们认为业绩下滑主因本年小麦等粮食价格下跌，公司盈利空间因此收窄。
发展趋势
小麦量增价减、毛利空间收窄，拖累3Q24 种植主业表现。1）种植业：公司历年三季度以小麦销售为主。3Q24 公司自产及外采小麦合计外销量同比+3.2%至22 万吨，但据汇易网，3Q24 国内小麦均价同比-14.4%至2,486元/吨，我们认为小麦整体毛利空间因此收窄，拖累种植主业表现。2）种业：3Q24 麦种外销量同比-45%至7 万吨，一方面系去年销量高基数，另一方面也受麦价下跌拖累；稻种销售淡季规模较小。3）加工业：3Q24 大米、食用油、麦芽外销量分别同比-4.6%、-60%、-1.6%至8、5、5 万吨，我们认为或主要受累于下游消费复苏缓慢。
受粮价下跌影响，整体盈利能力小幅下滑。1）毛利率：3Q24 公司毛利率同比+1.7ppt 至15.3%，我们认为主要系本年粮价与种植成本均有下降，压缩毛利空间的同时小幅抬升毛利率。2）费用率：3Q24 销售/管理（含研发）/财务费用率分别同比+0.4/+1.2/+0.5ppt 至1.9%/6.1%/2.2%，我们认为主要系收入规模下滑造成。3）其他收益：3Q24 其他收益同比-27.5%至0.4 亿元，我们认为或因本年农资价格下降，部分相关政府补贴减少。4）综合影响下，盈利能力小幅下滑，3Q24 归母净利率同比-0.7ppt 至6.7%。
种植主业短期仍承压，一体化扩量挖掘中长期增量空间。1）短期看，据汇易网，10 月小麦/粳稻现货价分别同比-19.2%/-1.4%至2,458/3,010 元/吨，且近期粳稻价格受新粮集中上市影响触及2,872 元/吨的年内低位。兼顾本年农药、化肥价格回落与公司内部降本增效，我们判断粮价低迷背景下公司种植主业短期或仍承压。2）中长期看，一方面公司启动一体化扩量工作，向种植大户提供“种子、农资供应+技术服务+产品回收”闭环服务，1H24覆盖面积超80 万亩，我们认为有望带动种子、农资等销售；另一方面，各产业链子公司积极推进产能扩建与资源整合，推进内生+外延发展。
盈利预测与估值
当前股价对应24/25 年16/15 倍P/E。我们维持24/25 年归母净利预测8.9/9.7 亿元不变；基于市场风险偏好变化，上调目标价9%至12 元，对应24/25 年19/17 倍P/E，14%上涨空间，维持跑赢行业评级。
风险
自然灾害；粮食价格波动；产品质量风险；土地流转、政府补助政策变化。