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机构：中泰证券
研究员：陈鼎如/马梦泽
业绩稳健兑现，子公司规模扩张造成费用率提升。收入及利润端，2024Q3 实现收入2.53 亿元，同增14.77%；实现归母净利润0.94 亿元，同增8.01%。盈利能力方面，2024 前三季度公司实现毛利率54.61%，同比下降4.23pct；销售净利率39.55%，同比下降4.44pct。费用端，2024 前三季度公司三费占比为9.94%，同比增加4.57pct。
其中销售费用0.13 亿元，同增31.48%，主要系本报告期控股子公司规模扩张，费用增加所致；财务费用0.09 亿元，主要系本报告期租赁未确认融资费用摊销、贷款利息和贴现手续费增加所致；管理费用0.52 亿元，同比增加76.81%，主要系本报告期控股子公司规模扩张，管理人员增加所引起的薪酬增加，上海瑞华晟股份支付费用以及专利权摊销确认以及租赁办公厂房计入管理费用的使用权资产折旧金额增加所致。
合同负债创新高，在手订单充足、备产备货积极。前瞻指标方面，截至24Q3，公司合同负债较23 年末增长115.13%至0.32 亿元，创历史新高，主要系销售合同项下的预收账款增加所致，表明公司在手订单充足；预付款项较23 年末增长457.03%，主要系本期华秦科技及华秦光声预付货款所致；存货较23 年末增长94.03%，主要系本期发出商品及合同履约成本增加所致；在建工程较23 年末增长94.33%，主要是本期华秦科技募投项目、华秦航发产线建设所致。在手订单方面，公司分别于2024 年1 月17日、1 月30 日、7 月4 日披露批产隐身材料合同，含税金额分别为3.10 亿元，3.32亿元，1.32 亿元，公司在手订单储备丰富预计对业绩产生积极影响。
短期先发优势：核心隐身主业受益于前装和维保需求景气，产品迭代带动单台价值量提升。①前装和维保需求景气：先进航空装备列装牵引营收高增，广阔维修后市场延续增长持续性；②单台价值量提升：产品条线向隐身结构件/多功能兼容方向迭代升级，为客户单台装备提供的价值量提升。中期业务扩项：融入航发大协作产业体系，纵向布局陶瓷基和机加业务。①陶瓷基复材：成立上海瑞华晟前瞻布局陶瓷基复材业务，打开航发产业第二成长曲线；②航发零部件加工：成立华秦航发布局航发零部件加工业务，同时成立贵阳公司以及参股沈阳瑞特与下游客户深度绑定。民品市场拓展：
军工技术向民用领域应用转化。①防护材料：依托军品技术向民品应用转化，开发防腐材料、高效热阻材料等系列民品，开拓新市场机会。②声学超构材料：成立华秦光声，在声学实验室、建筑吸声材料等领域取得业务进展，核心产品逐步进入应用阶段。
投资建议：我们维持盈利预测，预计公司2024-2026 年收入为12.15/16.59/20.80 亿元，归母净利润为5.07/6.71/8.58 亿元，对应EPS 分别为2.60/3.45/4.41 元，对应PE 分别为39X/30X/23X，公司先发优势明显，批产牌号持续增多，围绕主业积极拓展产品矩阵，业绩有望持续增长，维持“买入”评级。
风险提示：军品订单波动风险、产品降价带来的毛利率下降风险、试制阶段产品不达预期风险、业绩预测和估值判断不达预期风险