陕西能源(001286)：煤炭外销量维持同比增长趋势-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：王玮嘉/黄波/李雅琳/胡知

　　2024 年1-9 月公司累计实现营收168.35 亿元，同+18.6%；归母净利润24.97亿元，同比+13.8%。对应3Q24 公司实现营收62.60 亿元，同比+26.5%；归母净利润9.57 亿元，同比+9.4%，归母净利润低于我们预期的10.06-10.93亿元。根据公司3Q24 上网电量同比+35.7%至144.41 亿千瓦时，自产煤外销量同比+21.3%至186.21 万吨，但公司3Q24 毛利率同比-7pp 至36.7%，我们认为3Q24 归母净利润低于预期或主要由于：1）上网电价低于预期；2）煤矿成本确认多于预期。考虑公司煤电一体化匹配能力高，盈利相对稳健及分红水平较高，维持“买入”评级。
　　清水川三期第二台机组7 月投产助力3Q24 电量同比增长加速3Q24，公司上网电量同比+35.7%至144.31 亿千瓦时，同比增速较2Q24的8.7%显著提升主要得益于公司清水川电厂三期项目第二台机组2024 年7月12 日投运，公司控股有效发电产能同比增长。清水川电厂三期项目2*1000MW 煤电机组主要外送湖北。3Q24，公司对联营合营企业投资收益同比增长0.44 亿元至0.96 亿元，主要系公司参股的新疆潞安协鑫淮东能源有效产能同比提升，对公司投资收益贡献同比增加。
　　2024 年以来公司自产煤外销量维持同比增长趋势，3Q24 同比+21.3%3Q24，公司原煤产量同比/环比+0.5%/+4.8%至598.02 万吨，前三季度累计产量同比+2.4%至1763.4 万吨。3Q24，公司自产煤外销量同比+21.3%至186.21 万吨，但环比下降37.34 万吨，我们认为或与清水川电厂三期项目第二台机组7 月投运，内部用煤需求提升有关。3Q24，公司整体毛利率同比-7pp 至36.7%，除结合煤价下行趋势判断上网电价同比或略有下降外，我们认为煤炭板块成本确认或有所提升。
　　目标价12.27 元，维持“买入”评级
　　考虑当前煤价下行趋势，调整公司入炉标煤单价及上网电价预期，因此调整公司2024-2026 年归母净利润预期至29.3/32.9/36.8 亿元( 前值：
　　30.8/34.7/40.9 亿元)，对应EPS 为 0.78/0.88/0.98 元。Wind 一致预期下，可比公司2025 年PE 均值为10.6x，考虑陕西能源：1）煤电一体化匹配能力高，且当前电力利润占比超过可比公司中煤电一体化公司；2）2022/2023分红率均超过50%，股息率领先；3）预期2024-26 利润增速12.9%略高于可比公司均值，给予公司25E PE14x，目标价12.27 元（前值：12.32 元），维持“买入”评级。
　　风险提示：陕西和华东/华中电力需求不及预期，煤价波动，综合电价下行风险。