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机构：国泰君安
研究员：丁丹/吴晗
常规业务恢复增长，新兴业务逐步放量，盈利能力逐季改善，在手订单高增，保障业绩增长。
投资要点：
维持“增持”评级。2024Q1-Q3营收21.25亿元，同比下滑 30.02%，归母净利润-2.06 亿元；Q3 单季度营收7.73 亿元，同比增长10.73%，环比增长14.65%，归母净利润-0.36 亿元，环比减亏。制剂、CGT 及ADC CDMO 等新业务整体仍处于亏损状态（减少归母净利润约0.87、0.45、0.35 亿元），业绩超预期，考虑大订单交付后空余产能爬坡下毛利率承压及新业务仍处于早期扩张期亏损加大，下调2024-2025 年EPS 预测为-0.41/0.30（原1.01/1.22 元），新增2026 年EPS预测为0.80 元，考虑可比公司PB 估值，给予2025 年PB 2.37X，下调目标价至23.70 元（原为34.75 元），维持“增持”评级。
常规业务恢复增长，新兴业务逐步放量。2024Q1-Q3 剔除大订单影响营收同比增长6%，Q3 单季度剔除大订单影响营收同比增长29%。
2024Q1-Q3 小分子原料药CDMO 营收19.68 亿元，剔除大订单增长约3%；新业务持续拓展，小分子制剂CDMO 营收1.01 亿元，同比增长约65%；CGT CDMO 营收0.40 亿元，同比增长约27%；积极开拓多肽与寡核苷酸及ADC 等前沿业务，报告期营收约1304 万元。
盈利能力改善，在手订单高增。2024Q1-Q3 毛利率23.3%，同比下滑22.7pct，主要系2023 年同期交付高毛利大订单以及报告期产能爬坡影响。其中，海外毛利率约35%，国内市场受新兴业务市场竞争影响，毛利率-8%，剔除新业务影响国内市场毛利率19%。受益交付产品结构及持续优化运营效率，Q3 单季度毛利率恢复至31.09%，环比提升9.28pct，盈利水平逐季改善。截至2024Q3, 小分子原料药CDMO 业务在手订单同比增长超40%，保障业绩增长。2024 年10月与CRO 益诺思达成战略合作协议，加码资源整合，为客户端到端、高质量、高效率一体化服务赋能。
催化剂：订单增长超预期，新业务终端需求超预期。
风险提示：行业竞争加剧风险；汇率波动风险；环保安全风险。