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机构：招商证券
研究员：丁浙川/李秀敏/潘威全
2024 年前三季业绩稳健增长，Q3 利润受营销及研发成本影响。2024 年前三季度，宋城演艺实现营业收入20.13 亿元/+24.46%，同比2019 年同期恢复91%，归母净利润10.08 亿元/+28.04%，扣非归母净利润9.94 亿元/+28.05%。
2024 年第三季度，宋城演艺营业收入为8.36 亿元，同比-4.69%，主要是去年暑期基数较高，今年上海、丽江、张家界、上海等老景区演出场次同比减少，但西安场次同比大幅增加，叠加新开佛山千古情；归母净利润4.57 亿元，同比-5.54%；扣非归母净利润4.46 亿元，同比-7.10%。变化源于Q3 广告投入增加致销售费用上涨，股权激励及研发成本增加，以及财务费用因利息收入增多而降低。
毛利率微降，费用增长影响利润空间。2024 年第三季度，宋城演艺整体毛利率为75.64%/-2.14pct，主要是新增广东佛山千古情景区，增加了折旧摊销。
宋城演艺2024 年第三季度销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率表现为5.39%/4.99%/1.26%/-0.85% ， 同比分别变动
+0.62pct/+0.78pct/+0.64pct/-0.13pct。管理费用率上升主要由股权激励摊销费用增加导致。24Q3 宋城演艺的归母净利润率为54.72%，同比-0.49ppt，主要是投资收益大幅增加，抵消了成本费用的上涨。
演艺项目场次大幅增长，新项目带动收入提升。根据公司公众号，2024 年Q3 演艺项目演出场次达3415 场，同比增加53 场，主要是新增佛山千古情项目以及西安项目升级改造后场次客流大幅提升。2024 年国庆黄金周，宋城演艺旗下全国十三大千古情景区7 天共计接待游客超260 万人次，是2023年国庆黄金周的159.7%。
投资建议：宋城老项目杭州、三亚、丽江、九寨、张家界等今年三季度略微承压，西安、佛山项目表现出色，其中西安项目同比大幅增长，扭亏为盈，佛山项目开业首年大爆，展望后续，公司自营的西塘千古情以及轻资产三峡、延安项目有望陆续开业贡献增量。预计公司2024/2025 年归母净利润11.1/13.2 亿元，对应PE 估值为23x/20x。
风险提示：宏观经济消费下滑风险；市场竞争加剧风险；新开项目不及预期风险；花房投资项目风险。