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机构：中信建投证券
研究员：安雅泽/余璇/高畅
公司是全国第二大包装水企业，包装水赛道差异化较低且寡头竞争激烈，而怡宝后来居上，在全国市占率仅次于农夫，且华南等区域领先农夫，证明公司核心竞争力。公司外协产能占比较高，未来自有产能逐步投产，将带动公司毛利率逐步提升。中大规格包装水渗透率持续提升，叠加公司饮料业务快速增长，在现有网点和团队基础上，规模效应不断释放，公司费用率有望逐步优化。
至本清润等饮料大单品有望打开公司增长空间，公司有望向平台型饮料公司发展。
标题
国内纯净水龙头，平台化多品类拓张。公司是包装水开创者，以“怡宝”品牌为核心，打造“至本清润”、“蜜水系列”、“假日系列”、“佐味茶事”等多个软饮料产品系列，完善“一超多强”的产品矩阵。公司以包装饮用水产品为业务核心，小规格增速有所放缓，中大规格瓶装水快速增长，推动瓶装水业务稳健增长。公司外协产能占比较高，未来自有产能逐步投产，带动公司毛利率逐步提升。近年饮料收入复合增速超过40%，23 年至本清润菊花茶零售额达7.56 亿元，在中国菊花茶饮料市场排名第一。
深化渠道精耕，规模效应释放潜力足。公司全面落实“精耕细作，决胜终端”策略，深耕布局下沉市场，在华南地区及邻近省份的包装饮用水市场建立起领先优势，23 年实现北部、东北和西北地区销量分别同比+16.0% 、20.9%及31.7%。公司饮料业务快速增长，在现有网点和团队复用的基础上，规模效应不断释放，公司费用率有望逐步优化。
盈利预测：饮料扩张打开空间，自产工厂提毛利率+规模效应降费用率。未来三年有望实现20%以上利润复合增长。